KORPORATIVNO UPRAVLJANJE STRUKTURA UPRAVLJANJA AKCIONARSKOG DRUTVA III PREDAVANJE

KORPORATIVNO UPRAVLJANJE STRUKTURA UPRAVLJANJA AKCIONARSKOG DRUŠTVA III PREDAVANJE 1

Sadržaj Uvod A - Interni mehanizmi korporativnog upravljanja 1. Odbori 2. Naknade menadžmentu 3. Koncentracija vlasništva 4. Odnos sa intereno uticajnim grupama 5. Objavljivanje informacija i finansijska transpanentost B - Eksterni mehanizmi korporatvnog upravljanja 1. Tržište za korporativnu kontrolu 2. Zakonodavni i regulatorni okvir 3. Zastita manjinskih dioničara 3. Konkurentski uslovi 2

Uvod • Korporativno upravljanje bavi se upravljačkim strukturama i procesima u poslovnim sistemima. • Možemo ga definisati i kao sistem nadzornih mehanizama kojima svi ulagači krucijalnih inputa trebaju osigurati povrate na svoja ulaganja u korporaciji, ne ugroživši njen dugoročni opstanak i prosperitet. • Korporativno upravljanje uključuje skup odnosa između menadzmenta, odbra, dioničara i interesno-utjecajnih grupa; • Definiše okvir za postavljanje ciljeva i određivanje sredstava za postizanje tih ciljeva, te praćenje aktivnosti i djelotvornosti preduzeća. • Korporativno upravljanje treba dati odgovore na pitanja: ko nadzire korporaciju i zašto, kako se korporacijom upravlja i u čijem interesu? 3

• Mehanizmi korporativnog upravljanja mogu biti raznovrsni a obuhvataju, pored ostalih, kontrolu od strane velikih dioničara, kreditora, mehanizme unutarašnje kontrole, spoljne revizore, zakonske okvire u kojima korporacija posluje i dr. • U zavisnosti od konteksta u kojemu se iskazuju ili koriste, moguće je razlikovati: (1) interne i (2) eksterne mehanizme korporativnog upravljanja. Interni mehanizmi korporativnog upravfanja su: odbori (upravni odbor ili nadzorni odbor i uprava), naknade menadžmentu, koncentracija vlasnišva, odnosi sa interesno-utjecajnim subjektima i korporativno izvještavanje. 4

• Eksterni mehanizmi su: tržište za korporativnu kontrolu, pravni i regutatorni okvir, zaštita manjinskih dionicara i konkurentski uslovi. • Uspostavljanje kvalitetnog sistema korporativnog upravljanja treba da pomogne u odgovoru na pitanja: koga menadzeri predstavljaju i zašto? kome menadžeri odgovaraju? • Treba da da odgovore i pitanja: kakve su veze menadžera s vlasnicima; kako se menadžeri nadziru i kako se trebaju nadzirati; kakvi su odnosi većinskih i manjinskih dionicara; na koji način se štite prava manjinskih dionicara; kako se korporacija odnosi prema javnosti i potencijalnim ulagačima; kako se u korporacijske poslove ključuju druge interesno-utjecajne grupe, posebno radnici, te kako se štite njihova prava i razmatraju zahtjevi; i kako se iskazuje društvena odgovornost preduzeća. 5

• Dobro korporativno upravljanje zavisi od uravnoteženih odnosa među različitih internih i eksternih mehanizmima. • Time se osigurava efikasnost upravljanja i pomaže u rješavanju prirodnih problema i mogućih sukoba koji se pojavljuju u korporativnim strukturama. 6

A- Interni mehanizmi korporativnog upravljanja Interni upravljački mehanizmi su: 1. Odbor(i) 2. Naknade menadimentu 3. Koncentracija vtasništva 4. Odnos sa interesno-utjecajnim subjektima 5. Korporativno izvještavanje (finansijska transparentnost i adekvatno objavljivanje relevantnih informacija). 7

1. Odbor(i) • 0 dbor je organizacijski instrument putem kojega dioničari utiču na ponašanje menadžera kako bi osigurali da preduzećem upravljaju u njihovom interesu. • Naročito je vazan entitet u preduzeću jer stvara vezu između vlasnika i menadžera, pa ima ključnu ulogu u korporativnom upravljanju. • Dva su načina organizacije odbora u modernoj korporaciji: (1) uspostavljanje jedinstvenog odbora direktora ili upravnog odbora (eng. Board of Directors), ili 8

(2) uspostavljanje dva odbora: nadzornog odbora (eng. superuisory (eng- Board) i uprave ( Menagement Board). • Monistički model korporativnog upravljanja, koji se naziva i jednog nivoa (eng' one-frer), temelji se na jedinstvenom odboru direktora upravnom odboru. • U upravnom odboru, koji objedinjuje dvije funkcije, nadzornu i upravljačku, zajedno sjede izvršni i neizvršni direktori. • Neizvršni (vanjski) direktori nisu uključeni u operativno funkcionisanje preduzeća dok izvršni (unutarnji) direktori imaju operativna poslovna ovlašćenja. 9

• Za spoljne članove odbora pretpostavlja se da će biti nezavisni i objektivni te da će staviti korporaciji na raspolaganje svoja znanja, umijeća, stručnost, ali i ugled, veze i informacije. • Unutarnji članovi odbora mogu doprinijeti radu svojim dobrim insajderskim primjerom korporacijskoga poslovanja i stručnošću, kao i biti glavna poveznica u sprovođenju odluka i inicijativa odbora u poslovnu akciju. 10

• Upravni odbor je tijelo koje u ime dioničara vodi korporaciju. • Zadužen je za postavljanje ciljeva i definisanje poslovne politike: zapošljava, angažuje, savjetuje, ocjenjuje i nadzire menadžere te određuje njihove kompenzacijske pakete; štiti vrijednost korporacijske imovine; nadgleda i odobrava osnovne finansijske izvještaje, uključivši i poslove revizije, odnose sa javnošću, vlastima i dioničarima; delegira neka ovlaštenja menadžmentu ako smatra da je potrebno; održava integritet odbora u interesu korporacije. 11

• Upravni odbor vodi društvo, nadzire vođenje poslova društva, zastupa društvo prema izvršnim direktorima, saziva skupštinu kad je to potrebno i brine se o urednom vođenju poslovnih knjiga i dokumentacije društva, blagajne, vrijednosnih papira, daje nalog revizoru za ispitivanje godišnjih finansijskih izvještaja. • Jedan od glavnih zadataka odbora direktora je pronalaženje i izbor kvalitetnog glavnog izvršnog direktora, zaduženoga za sprovođenje dogovorene poslovne strategije. 12

• Predsjednik odbora direktora može ali ne mora biti glavni izvršni direktor. U gotovo 85% ameriikih korporacija te dvije funkcije obnaša jedna osoba, a u Europi to nije slučaj. • Tako u Belgiji u nešto više od 40% poduzeća jedna osoba ima položaj predsjednika odbora i glavnog izvršnog direktora, dok u Velikoj Britaniji takva dualna pozicija postoji u manje od 10% korporacija (D. Tipurić). 13

Model korporativnog upravljanja sa jednstvenim odborom 14

• Rastuća je tendencija razdvajanja uloge predsjednika odbora direktora od položaja glavnoga izvršnog direktora. • U nekim zemljama zakonska rješenja onemogućavaju da predsjednik odbora istovremeno bude i izvršni direktor. • Upravni odbor (odbor direktora) mora se baviti brojnim pitanjima upravljanja korporacijom. • Korporacije moraju uspostaviti takvu strukturu korpontivnog upravljanja u kojoj će se, više ili manje, razdvojiti upravljačka i nadzorna funkcija, u svrhu povećanja efikasnosti rada odbora. • Da bi odbor lakše ispunjavao svoje dužnosti, uspostavljaju se specijalizovani pododbori (komisije) u okviru odbora direktora. • Obično se formiraju sljedeći pododbori: 15

Odbor spoljnih (neizvršnih) direktora - sastavljen je od osoba koje ne obnašaju menadžerske dužnosti u preduzeću. • Glavni zadatak je nadziranje izvršnih direktora. • Predsjednik odbora bira se između članova odbora. • Sličan je nadzornom odboru u dvodomnoj strukturi upravljanja. Izvršni odbor - formira se na tri načina: može zamijeniti odbor direktora u slučaju da se odbor direktora ne može sastati u punom sastavu, može biti sastavljen od predsjednika ostatih pododbora i koordinirati njihovim radom, može biti pretpostavljeni odbor kojem se prezentiraju svi problemi prije nego dolaze na dnevni red odbora direktora. 0 dbor za nagrađivanje - bavi se nagrađivanjem i kompenzacijama menađzera i drugoga ključnog osoblja korporacije. 16

Odbor za reviziju- bavi se kvalitetom finansijskih izvješaja. • Mora biti ex ante upoznat sa sadržajem finansijskih izvještaja i odgovoran je za tačnost podataka u njima. • Mnogi ga smatraju najvažnijim pododborom. • Trebao bi biti (u mnogim zemljama: mora biti) sastavljen od nezavisnih članova u odboru direktora (najmanje tri člana) od kojih barem jedan mora imati potrebno računovodstveno i finanansijsko znanje. • Odbor za imenovonja - pronalazi i predlaže nove članove odbora kad se pojavi slobodno mjesto. • U novije vrijeme pododbor upravlja procesima ocjenjivanja i čanova odbora i odbora u cjelini. 17

• 0 dnos izvršnih i nejzvršnih direktora bitno određuje rad upravnog odbora. • Sve je više odbora u kojima neizvršni direktori imaju važnu ulogu. • Smatra se da utjecaj vlasnika na ponašanje menadžmenta ne može biti djelotvoran ako menadžeri dominiraju upravnim odborom. • Regulatorske aktivnosti u monističkom sistemu korporativnog upravljanja usmjerene su na povećanje broja neizvršnih (nezavisnih) direktora, te njihova važnost i pozicije u upravnom odboru. 18

• Nezavisni direktori su oni članovi odbora koji nisu zaposleni u korporaciji, ne obavljaju nikakve poslove ili aktivnosti za korporaciju i nisu porodično povezani s ključnim ljudima u menadžmentu korporacije. • Zbog smanjivanja prevelikog uticaja izvršnih direktora, u zemljama takvog sistema uvedeni su zahtjevi o obveznom uključivanju nezavisnih direktora u odbore. • Empirijska istraživanja ne daju potporu mišljenju da je u preduzećima s većim brojem nezavisnih direktora veća profitabilnost nego u onjma u kojima su u većini insajderi. 19

• Zanimljiva su istraživanja koja pokazuju da se u mnogim američkim korporacijama izvršna (upravljačka) funkcija gotovo u potpunosti dominira izvršnim menadžerima tako da odbor de facto funkcioniše kao tipični nadzorni odbor. • Orijentacija na poboljšanje procesa korporativnog upravljanja u proteklim decenijama, kao i nacionalna i supranacionalna regulativa usmjerava korporacije na formiranje odbora s većom nezavisnošću, u kojima će biti veći broj neizvršnih direktora. • Tako je i Akcijski plan Europske komisje (EU Commission ecommendation on the rote of non-executive or superuisory directors) predložio uloge koje trebaju imati neizvršni direktori te članovi nadzornih odbora, dnosno savjetodavna tijela odbora kotiranih dioničkih društava. 20

• Pozitivni efekti angažmana nezavisnih direktora u odboru su: (1. ) veća vjerovatnoća da odbor otpusti izvršnog direktora zbog loših rezultata, (2) pozitivna reakcija na tržištu kapitala (rast cijena dionica) na vijest o imenovanju spoljneg neovisnog člana odbora. • Neki smatraju kako se model s jedinstvenim upravnim odborom nije pokazao sposobnim u prevladavanju korporativnih kriza, u poređenju s dvodomnim modelom, ali nema čvrstih istraživačkih rezultata koji bi potvrdili takvu hipotezu. • Prednost modela s jedinstvenim odborom je bolja informisanost (pa i znanje o poduzeću i djelatnosti) članova odbora, te stoga lakše i pravovremeno donošenje krucijalnih upravljačkih odluka u odnosu prema situaciji kakva vlada u nadzornim odborima u modelu s dva nivoa. 21

• S druge strane, dualni model korporativnog upravljanja, katkad zvan i dva nivoa ( eng. two-her), zasniva se na uspostavi dvije vrste odbora u upravljaikoj strukturi korporacije: (1) nadzornog odbora, s članovima koji nemaju izvršne pozicije, koji preuzimu ulogu nadzora i praćenja poslovanja i (2) uprave koja objedinjuje najviše menadžre u korporaciji, koja preuzima ulogu upravljanja i vođenja poduzeća. • Dioničari na skupštini imenuju nadzorni odbor u funkciji nadzora i praćenja poslovanja, a nadzorni odbor imenuje upravu koja je ovlaštena voditi poslovanje i zastupati društvo. 22

• Nadzorni odbor je važan dio strukture korporativnog upravljanja. Svojevrsna je veza između vlasnika dionica, koji su uloziti svoj kapital u preduzeće ili su dionice stekli na sekundarnom trziitu kapitala, i vrhovnih menadžera, koji su po svom položaju zaduženi za stvaranje vrijednosti u poduzeću. • Nadzorni odbor povezuje (uglavnom) veliku i fragmentiranu grupu ulagača koji nerijetko imaju divergentne interese i ciljeve, s malom i moćnom grupom vrhovnih menadžera koji čine upravu. • Ideja utemeljenja nadzornog odbora vezana je za unapređenje procesa kontrole nad upravljanjem poduzeća. • Članstvo u nadzornom odboru inkompatibilno je s članstvom u upravi. 23

• Uloga nadzornog odbora u dioničkim društvima, odnos sa skupštinom i upravom, definisani su Zakonom o dioničkim društvima, a uprava je izvršni organ društva koji vodi poslove i zastupa društvo. • Nadzorni odbor je organ koji nadzire rad društva te preuzima niz drugih (zakonom određenih) poslova vezanih za korporativno upravljanje i izvještavanje, dok je skupština dioničara/akcionara vrhovni organ društva u vlasničkom imislu. 24

• Potrebno je naglasiti kako između skupštine akcionara, nadzornog odbora i uprave ne postoji hijerarhijski odnos. • Ni jedan organ nije direktno nadređen drugom, svaki preuzima svoj dio zakonskih i statutarnih ovlašćenja, a podjela funkcija među njima podstiče koordinaciju djelovanja u interesu društva. • Nadzorni odbor nije samo organ u funkciji ostvarivanja vlasničkih clljeva. • Njegovi čilanovi moraju djelovati s pažnjom te biti odani preduzeću. Lojalnost članova nadzornog odbora očekuje se, dakle, prema preduzeću i svim njegovim dioničarima, a ne samo prema, npr. većinskom vlasniku dionica ili nekomu drugom stakeholderu. 25

• Objektivnost nadzornog odbora može zavisiti od vlasničke strukture, budući da većinski dioničari mogu iskazati znatnu moć u izboru članova nadzornog odbora. • Nadzorni odbor ne bi se trebao ponašati kao , , predstavničko tijelo“. U svom djelovanju trebao bi tretirati sve dioničare na jednak način. • Nadzorni odbor nadzire poslovanje i rad uprave štiteći interese dioničara, ali i drugih relevantnih stakeholdera. • Od nadzornog odbora se očekuje da ima u obzir relevantne interese drugih interesno-utjecajnih subjekata, naročito zaposlenih, kreditora, kupaca, dobavljača i lokalne zajednice, te da zastupa primjenu bitnih društvenih standarda i načela zaštite okoline. 26

• Zbog specifične pozicije između skupštine dioničara i uprave, te potrebe uključivanja interesa i zahtjeva drugih stakeholdera, nadzorni odbor preuzima trostruku ulogu u svom djelovanju: (1) kontrolnu, (2) stratešku i (3) povezujuću ulogu. • Kontrolnu ulogu nadzornog odbora čni: izbor članova uprave, nadzor i praćenje poslovanja preduzeća kao i efekti rada vrhovnog (top) menadžmenta. 27

• Pored toga, nadzorni odbor treba učestvovati u strateškom djelovanju preduzeća, prvanstveno putem autorizacije predloženih strateikih odluka, u ocjeni prijavjenih strateških odluka, te savjetodavnom ulogom i podrškom menadžmentu u ostvarivanju zajedničke vizije. • Nadzorni odbor pomaže preduzeću u povezivanju s relevantnim segmentima i subjektima okruženja, i u osiguravanju važnih resursa. • S druge strane, uprava vodi poslove društva samostalno i na sopstvenu odgovornost te donosi sve odluke isključivo prema vlastitoj procjeni. • U obavljanju svojih poslova uprava nije vezana uputima nadzornog odbora i drugih organa i tijela. 28

• Pravo nadzornog odbora za autorizaciju nekih odluka ne isključuje odgovornost uprave za vodenje poslovanja. • Formiranje posebnih komisija (pododbora) nadzornog odbora treba podsticati kako bi se podigao nivo efikasnosti njegovog rada. • Prednost dualnog modela je pretpostavljena nezavisnost nadzornog odbora od uprave, što može pomoći u situaciji kad menadžeri teže ostvarivanju ličnih interesa na štetu interesa preduzeća. • Osim toga, nezavisnost nadzornog odbora, ili barem nekih njegovih članova treba posebno naglasiti u situacijama kad su ex ante prava manjinskjh dioničara slaba, a mogućnosti iskazivanja ograničene. 29

Dualni model korporativnog upravljanja 30

• Postojanje dva odbora, po mišljenjima nekih autora pomaže smanjivanju i uklanjanju konflikta ličnih interesa menadžera s interesima korporacije. Nema empirijskih podataka koji bi egzaktno pokazivali da je dualni model efikasniji od modela s jedinstvenim odborom. • Neki autori smatraju da se odbori direktora, u nekim sistemima u kojima vlada model jedinstvenog odbora, (npr. u Vetikoj Britaniji i nekim drugim europskim zemljama), razdvajanjem položaja predsjednika odbora od glavnog izvršnog direktora, razvijaju u smjeru de facto uloge nadzornog odbora. 31

• Takođe, većim učešćem nezavisnih direktora u odboru, razvijaju se u smjeru de facto uloge nadzornog odbora. • Spomenimo i jačanje uloge komisije za reviziju u oba sistema, čija se važnost i kvalitet rada prepoznaje kao jedan od ključnih pokazatelja dobroga korporativnog upravljanja • U dijelu europskih zemalja korporacije mogu izabrati jedinstven ili dualni model organizacije upravljačkih struktura. • Nezavisno od modela korporativnog upravljanja supernacionalna regulativa naglašava važnost odbora. 32

• U OECD-ovim Principima korporativnog upravljanja istaknuto je kako članovi odbora trebaju djelovati u najboljemu interesu preduzeća i njegovih dioničara, a na osnovu potpuno rasporloživih informacija i s kvalitetnim uvidom u poslovanje, a u dobroj vjeri i s pažnjom dobrog privrednika. • Specifičirane su odgovornosti odbora, koje uključuju i suprostavljanje etičkog kodeksa preduzeća, osiguravajući usklađenost sa zakonima i standardima i postojanje sistema interne kontrole finansijskog izvještavanja. 33

• Pošto su odbor i njegovi članovi odgovorni preduzeću i svim njegovim dioničarima, Principi usvajaju opštu nezavisnost i objektivnost odbora, a ne samo nezavisnost od menadžmenta. • Odbor treba korektno tretirati sve dioničare posebno u situacijama kad odluke odbora utiču različito na različite grupe dioničara. • 0 dbor treba da primjenjuje etičke standarde, uzimajući u obzir interese interesno-uticajnih grupa. 34

Ključne funkcije odbora, istaknute u Principima su: (1) Analiza i usmjeravanje strategije korporacije, glavni planovi djelovanja, politika rizika poslovnih planova i godišnjih obračuna; zatim postavljanje ostvarljivih ciljeva, praćenje implementacije planova preduzeća; implementacija i nadgledanje kapitalnih izdataka, akvizicija i dezinvesticija; (2) Praćenje efekata upravljanja preduzeća i promjena kad je to potrebno; (3) Selektiranje, nagrađivanje, praćenje, i kad je potrebno, promjena menadžmenta, te planiranje njihove zamjene. 35

(4) Vezivanje primanja kliučnih menadžera s dugoročnim inteiesima peduzeća i dioničara; (5) Osiguravanje formalnog nominiranja i izbora članova; (6) Praćenje i upravljanje potencijalnim sukobima interesa menadžmenta, članova odbora i dioničara, uključujući i loše korišćenje resursa korporacije i učestvovanje u povezanim transakcijama; (7) Osiguravanje integriteta računovodstvenog i finansijskog sistema, uključivši i izbor nezavisnog revizora, te odgovarajuće sisteme kontrole (sistem upravljanja rizicima, finansijske kontrole i standarda). (8) Nadgedanje procesa objavljivanja informacija i komuniciranja. 36

• U Principima je istaknuto kako odbor treba biti sposoban da sprovede nezavisne i objektivne procjene o pitanjima i stvarima od interesa za korporaciju. • To znači, prije svega, da odbor treba imati dovoljan broj neizvršnih članova (kad se radi o jedinstvenom odboru direktora), koji su sposobni nezavisno prosuđivati o zadaciama koje su potencijal za konflikt interesa. • U slučaju kad postoje posebne komisije (pododbori) pri odboru, mandati, sastav i procedure djelovanja, trebaju biti dobro definisani i objavljeni. 37

• Osim toga, članovi odbora trebaju biti predani svojim odgovornostima i dužnostima. • Od članova odbora (upravnog odbora, nadzornog odbora i uprave) treba zahtijevati izjašnjavanje da li direktno, indirektno ili u ime trećih strana mogu imati materijalnog interesa u poslovnim transakcijama koje direktno imaju veze s korporacijom. • Takve transakcije bi mogle imati utiecaja na ugled članova odbora, tako da osobe za koje je objavljena takva praksa, ne bi trebale biti uktjučene u odlučivanje o tom pitanju. • U Principima se, na kraju, naglašava da članovi odbora trebaju imati blagovremeni pristup odgovarajućim i bitnim informacijama o korporaciji i njenom poslovanju. 38

2. Naknade menadžmentu • Kompenzacijski paket menadžmentu drugi je interni mehanizam korpontivnog upravljanja. • Odgovarajući model naknada menadžmentu, kao i nadzor nad njima, vrlo su važni u procesu korporativnog upravljanja, osobito u svijetu korporacijskih slomova i stalnog pritiska javnosti na veličinu primanja top menadžmenta. • U velikim korporacijama u nekim zemljama primanja vrhovnog menadzmenta su transparentna, a u drugim postoji mogućnost zaštite objavljivanja podataka o tim primanjima. 39

• Vrijednost samo osnovnoga kompenzacijskog paketa, npr. amerčakoga glavnog izvršnog direktora, veća je od vrijednosti ukupnih paketa izvršnih menadžera u Njemačkoj, Spaniji, Švedskoj i Švajcarskoj. • Ukupne kompenzacije (vrijednost ukupnoga kompenzacijskog paketa) menadžmenta nižeg ranga približno su jednake u svim zemljama OECD-a. • Prema nekim podacima, u 2004. godini vrijednost ukupnih kompenzacija američkoga glavnog izvršnog direktora bila je, u prosjeku, 9, 84 miliona USD, što je povećanje od 12% prema 2003. godini. • Kompenzacijski menadžment u praksi razvijenoga svijeta poznaje čitav niz platnih mehanizama koji pokušavaju povezati interese menadžera s vlasničkim i korporacijskim interesima. • Naknade menadžerima mogu biti fiksne ili varijabilne ili (u raznim kombinacijama) i fiksne i varijabilne. 40

Plate vrhunskih direktora

Plate vrhunskih direktora u SAD

• Osnovna plaća za menadžere definiše se, u većini primjera, u fiksnom iznosu. • Fiksna naknada, kao isključivi mehanizam, može biti izbor onda kad je menadžere retativno jednostavno nadgledati i kad vlasnici imaju dobar pristup informacijama o poslovanju. • Ako je posao menadžera jednostavan i rutinski, a ishod neizvjestan ili teško mjerljiv, tada je fiksna naknada dobar izbor. • Menadžeri, osim fiksne naknade, uglavnom dobijaju i varijabilni dio naknade, vezan za ostvarenje postavljenih ciljeva. • Fiksna naknada, sama po sebi, ne može ih adekvatno motivisati na ostvarivanje vlasničkih ciljeva. 43

• Varijabilni dio kompenzacijskog paketa tako može povezati interese vlasnika i menadžmenta. • Varjabilni dio naknade vezan za ostvarivanje poslovnih ciljeva može se isptatiti u novcu i dionicama. • Bonus na platu, kao isptata u novcu, i dodjela dionica obično se vezuju na ostvarenje ciljeva postavljenih u procesu budžetiranja i akcijskog planiranja. • Ako su kompenzacije vezane za poboljšanje ciljnih pokazatelja koji su važni vlasnicima (npr. ukupan povrat dioničarima, cijena dionica, profit i dr. ), onda je vjerojatno očekivati ponašanje menadžera u skladu sa zahtjevima koje postavljaju ili očekuju vlasnici. 44

• Dioničke opcije (eng. stock options) poseban su oblik nagrade menadžerima, kojom oni stiču pravo kupovine dionica preduzeća po unaprijed definisanoj cijeni u određenom razdoblju (npr. 2, 3 ili 5 godina). • Tako u Velikoj Britaniji gotovo sve korporacije imaju neki od oblika dioničkih opcija, dok u Njemačkoj dioničke opcije ima oko polovina korporacija. • U SAD-u je zabilježen kontinuirani rast kompenzacija izvršnih direktora od 1970. sve do početka ovog vijeka , a glavni dio tog porasta činile su upravo dioničke opcije. 45

• Svrha dioničkih opcija je ugradnja dugoročnih vlasničkih perspektiva u menadžersko odlučivanje te dodatno vezivanje menadžera za preduzeće. • Ako cijena dionica preduzeća bude rasla u razdoblju validacije opcije (kao rezultat dobrog poslovanja i tržišne percepcije kvalitetne strategije), menadžeri će imati priliku akumulirati znatna sredstva. • Samim tim, oni imaju poseban podsticaj za dobro upravljanje preduzećem. 46

• No, dioničke opcije pokazale su se vrlo rizičnim instrumentom kompenzacijskih paketa za menadžera zbog mogućnosti raznovrsnih malverzacija. • I ako se nastavlja rast plata direktora, pod pritiskom institucionalnih investitora korporacije zamjenjuju dioničke opcije drugim oblicima kompenzacija: tako su, prema podacima iz magazina The New York times, dioničke opcije u protekloj godini iznosite 31% kompenzacijskog paketa glavnog direktora ameriike korporacije (u odnosu prema čak 69% u 2001. ). 47

• Profit -sharing (učešće u dobiti) je oblik učestvovanja menadžera i radnika u poslovnom rezultatu preduzeća, a može se definisati kao sistem u kojemu poslodavac plaća zaposlenima, kao dodatak na normalnu platu, posebne svote u obliku novca ili dionica, zavisno o dobiti koju preduzeće ostvaruje. • Osnova podjele profita menadžmentu vezuje se uz model upravljanja putem ciljeva. • Što je veća dobit, veći su i iznosi koje će menadžeri zaraditi. 48

• Kao i kod opcija, radi se o mehanizmu koji pokušava konvergirati vlasničke i menadžerske ciljeve. • Kompenzacijski paket može, osim spomenutoga sadržavati i otpremnine te dodatne beneficije kao što su npr. polise za zivotna i mirovinska osiguranja, kao i opcija tzv. , , ztatnog padobrana", koja omogućuje menadžerima isptatu dogovorene plate nakon napuštanja posla u razdoblju snalaženja (obično od jedne do pet godina). 49

3. Koncentracija vtasništva • Za koncentracija vlašništva vazan je interni mehanizam korpotivnog upravljanja jer određuje distribuciju moći i kontrole između menadžera i vlasnika. • U zavisnosti od toga i vlasništva koliko je fragmentarno ili konsolidovano, razvija se i način upravljanja preduzećem. 50

• Fragmentarno vlasništvo imaju preduzeća s velikim brojem dioničara koji nemaju, pojedinačno posmatrajući, kontrolne pakete dionica i koji ne ostvaruju bitan utjecaj u preduzeću. • S druge strane, znatna koncentracija vlasničke strukture upućuje na konsolidovano vtasništvo u preduzeća, u kojemu imatelji velikih paketa (blokova) dionica (ili glasačkih paketa na skupštini) mogu znatno uticati na upravljačke i poslovne procese. 51

• Osim toga, učešće zaposlenih i menadžera u vlasničkoj strukturi može definisati model korporativnog upravljanja. • Menadžersko suvlasništvo može pružiti, npr. , ekonomske podsticaje za djelovanje u skladu s interesom spoljnih dioničara. • U zemljama s različitim sistemom korporativnog upravljanja razlikuje se i nivo koncentracije vlasničke strukture. • Vjsoka koncentracija vlasništva karakteristika je europskog (kontinentalnog) sistema korporativnog upravljanja za razliku od niske koncentracije vlasništva koja je svojstvena angloameričkom sistemu korporativnog upravljanja. 52

• Jedna od koristi vlasničke koncentracije je utemeljenje kontinuirane funkcije nadzora i kontrole u preduzeća. • U sistemima korporativnog upravljanja koje obilježava fragmentarna vtasnička struktura, vlasnički nadzor i intervencija primjenjuju se samo u kriznim situacijama, poput prijetnje nepoželjnog preuzimanja i sl. • Koncentrisano vlasništvo može imati negativne posljedice na korporativno upravljanje i uspješnost preduzeća. • Koncentracija vlasništva utiče i na nisku diverzifikaciju portfolija investitora na tržištima kapitala, slab polozaj malih dioničara, nedostatak transparentnosti u računovodstvenim praksama, povezanost grupa preduzeća kroz mreže međusobnog suvlasništva i moguće favorizovanje određenih opcija pri donošenju odluka. 53

4. Odnos s interesno-utjecajnim subjektima • Interesno-utecajni subjekti su pojedinci, grupe i organizacije, kao i koalicije pojedinaca, grupa i organizacija, unutar i izvan preduzeća, koji imaju neka prava, zahtjeve ili interese od preduzeća. • Iskazuju ih zbog posebnog odnosa, preuzimajući manji ili veći rizik zbog svoje povezanosti s preduzećem. • Udio ili uticaj (eng. stake) je svaki interes ili potraživanje koje grupa ili pojedinac ima u rezultatu (ishodu) korporacijske politike, u procedurama ili akcijama prema drugima. 54

• Primarni stakeholderi imaju direktne i opipljive interese: to su vlasnici, menadzeri, zaposteni, kupci i dobavljači. • Ti su stakeholderi presudni za postojanje i aktivnosti preduzeća. • Sekundarni stakeholderi su oni na koje utječu, direktno ili indirektno, sekundarna uključenja preduzeća te je njihov status često određen kao posljedica aktivnosti poduzeća. • Njihovi interesi su indirektni i udaljeni. • To su: krajnji potrošači, konkurenti, država na različitim nivoima, javnost, društvo kao cjelina i mediji. 55

• Dugoročni interes korporacije je podržati saradnju između interesnouticajnih grupa u funkciji stvaranja bogatstva. • Bitan instrument korporativnog upravljanja je uspostavljanje kvalitetnog stakeholderskog menadžmenta. • Stakeholderskim pristupom žele se afirmisati opšta naćela jednakosti, zajedništva i solidarnosti. • Ključna vrijednost u stakeholderskom pristupu je uključivanje (eng. inclusion) koje je vodi jednakosti kao i individulnim slobodama. 56

• Pristalice tog pristupa naglašavaju želju za oblikovanjem pravednoga društva koje je u skladu s privatnim vlasništvom, težnjom za profitom i decentralizovanim odlukama na tržištu. • Taj koncept je reakcija na negativne posljedice djelovanja tržišta u suvremenim uslovima (neoliberalizam), a temelji se na bitnom izazovu: - kako pomiriti zahtjeve za ekonomskom efikasnošcu i društvenom pravdom, 57

- odnosno, stakeholdersko društvo (ekonomija, preduzeće) postoji tamo gdje se uzajamnost prava i obveza realizuje oko pojma ekonomskoga, društvenog i potitiikog uključivanja. • U kritici neoklasičnog pristupa maksimizacije (isključivo) vrijednosti za dioničare, zastupnici stakeholderskog pristupa naglašavaju kako je težnja za profitom uzrokovana fragmentiranom vlasničokom strukturom i visoko likvidnim (i nestabitnim) tržištima kapitala, što uz dominaciju interesa dioničara dovodi do težnje za visokim finansijskim prinosima u što kraćemu roku. 58

• Prepuštanje alokacije resursa isključivo slobodnom tržištu, po takvom pristupu, ima negativne posljedice: tržište kapitata ne uspijeva korigovati neadekvatnu investicionu procjenu pojedinog investitora, odnosno propušta da utvrditi pravu vrijednost dugoročnih investicija u biznisu. • Jedna od kritika efikasnosti tržišta preuzimanja odnosi se i na kratkoročnost, koja je bitno obilježje toga tržišta. • Zbog toga se, jedino s ciljem da se povećaju tekući profiti, često zanemaruje ulaganje u istraživanje i razvoj i osposobljavanje zaposlenih, što donosi koristi samo dugoročno. 59

• Stoga je potrebno ograničiti kratkoročnu maksimizaciju u korist dugoročnog stvaranja bogatstva, odnosno istinska kalkulacija društvenog bogatstva mora biti šira nego što je tržišna vrijednost dionica. • Polazeći od takvih premisa, u stakeholderskom pristupu se naglašava da korporacija svojim poslovanjem mora zadovotjiti interese raličitih interesno-utjecajnih grupa. • Ona mora osigurati profit i ekonomski rast (za investitore i dioničare), ispuniti očekivanja potrošača, raztičite interese zaposlenika te, takođe, ispuniti zahtjeve bližeg i šireg okruženja, etičke ciljeve i ciljeve zaštite okoline. 60

5. Objavljivanje informacija i finansijska transparentnost • Peti interni mehanizam korporativnog upravljanja je finansijska transparentnost i adekvatno objavljivanje relevantnih informacija o preduzeću (korporativno izvještavanje). • Aktivnosti izvještavanja nisu vazne samo za postojeće investitore nego i za sve one koji bi to mogli postati. • Tačno, pouzdano i pravovremeno izvještavanje o retevantnim poslovnim podacima, posebno o finansijskom stanju preduzeća kao i očekivanim investicijskim odlukama, od krucijalne je važnosti za djelovanje vlasnika na tržištima kapitala, kao i za procjenu kvatiteta rada menadžmenta preduzeća. 61

• Obavezno izvješavanje uređeno je zakonima, dok dobrovoljno izvješavanje proizlaii iz dobre prakse korporativnog upravljanja (koja može biti podstaknuta primjenom kodeksa korporativnog upravljanja) i želje korporacija za pojačanom transparentnosti kako bi privukle investitore (tj. smanjile rizik njihova ulaganja) i imale povoljnije finansiranje. • Korporcije moraju slati istinite i pravovremene signale javnosti o svom djelovanju i rezultatima koje ostvaruju. • Imptementacija cjelokupnog modela objavljivanja bitnih informacija, a koja se temelji na postojećoj nacionalnoj i supranacionalnoj regulativi i praksi, važan je zadatak upravnog odbora (ili uprave i nadzornog odbora) u izgradnji efikasnog sistema korporativnog upravljanja. 62

B - Eksterni mehanizmi korporativnog upravljanja su: 1. Tržište za korporativnu kontrotu, 2. Zakonodavni i regulatorni okvir, 3. Zaštita manjinskih dioničara, 4. Konkurentski uslovi 63

1. Tržište za korporativnu kontrolu • Odvajanje vlasništva nad dionicama od kontrole poduzeća, što je posljedica Berle-Meansova modela korporacije, otvorilo je čitav niz pitanja vezanih za ponašanje preduzeća. • Krucijalno je pitanje hoće li preduzeće, koje ima spomenuta svojstva, takode težiti maksimizaciji profita svojih dioničara, premda oni nemaju (stvarnu) kontrolu nad njim. 64

• Tržište za korporativnu kontrotu (eng. market for corporote control) eksterna je sila koja pritiska menadžere da se ne ponašaju, koristeći se resursima preduzeća, na način koji nije u interesu dioničara. • Model tržišta za korporativnu kontrolu prvi su, nezavisno jedan od drugoga, uobličili ekonomista Robin Maris i pravnik Henry Manne. • Model je zasnovan na djelovanju tržišta: ako menadžment ne donosi kvalitetne investicijske odluke ili ne preduzme aktivnosti koje imaju za rezultat maksimiranje vrijednosti dionica, tržište će se pobrinuti da dođe do zamjene menadžmenta korporacije boljim. 65

• Tržište za korporativnu kontrotu djeluje kao prijetnja menadžmentu ne samo zbog mogućnosti gubljenja nadzora nad preduzećem. • Loše upravljanje, takoder, smanjuje vrijednost neefikasnih menadžera na tržištu menadžerskih talenata i smanjuje njihove izglede za budući angažman. • Dva su načina preuzimanja kontrole nad preduzećem bez suglasnosti postojećega menadžmenta. • Prvi način je borba glasovima na skupštini dioničara, kad spoljni igrači izazivaju postojeći menadžment, predlažući novi menadžerski tim te tražeći podršku od dioničara, bilo direktno glasanjem, ili putem njihovih punomoći za glasanje na skupštini dioničara. • Drugi način vezan je za javnu ponudu za preuzimanje dionica od strane potencijatnog subjekta koji želi preuzeti dionice (eng. tender offer), i to obično iznad tržišne cijene dionice kako bi stimulisao dioničare na prodaju. 66

• U angloameričkomu modelu korporativnog upravljanja tržište za korporativnu kontrolu je najvažniji mehanizam jer stvara stalni pritisak na menadžment. • Postojanje aktivnog tržišta za korporativnu kontrolu bitno je za efikasnu alokaciju resursa. • Jedan od rezultata djelovanja tržišta za korporativnu kontrolu su slučajevi preuzimanja i spajanja osamdesetih godina, posebno afirmacija (nepoželjnih) preuzimanja s finansijskom polugom (leverage). • Takvo djelovanje često je imalo za rezultat promjenu pravnog i organizacijskoga karaktera preduzeća - od javnih korporacija, čije su dionice slobodno kotirane na tržištima kapitala, prema stvaranju zatvorenih preduzeća obično u obliku društava s ograničenom odgovornošću. 67

• Kako bi nadzirali slobodni novčani tok, aktivni investitori drže važne vlasničke pozicije u preduzeću, direktno nadziru, postavljaju i smjenjuju menadžment, a katkad i samostalno upravljaju preduzećem. • Tom trendu doprinosi neprestano jačanje institucionalnjh investitora i njihove uloge u upravljačkim procesima. • Ti su investitori, kao promoteri i sudionici vlasničkog pokreta, s velikim finansijskim sredstvima, omogućili postupnu konsolidaciju vlasničke strukture nekih velikih korporacija, a podstakli su i trendove preuzimanja kao i stvarnu afirmaciju tržišta za korporativnu kontrolu. 68

• OECD-ovi Principi korporativnog upravljanja spominju tržište za korporativnu kontrolu. • U njima se naglašava kako dioničari ne smiju biti uskraćeni za prava u dinamici koja može biti posljedica tržišta za korporativnu kontrolu. • Transparentnost i efikasnost je cilj, a procedure i pravila stjecanja nadzora nad korporacijom na tržištima kapitala (kao i aktivnosti spajanja i prodaje znatnog dijela imovine) trebaju biti jasno postavljena i objavljena tako da ulagači razumiju svoja prava i mogućnost zaštite. • Fer uslovi i transparentne cijene trebaju u takvim situacijama zaitititi prava svih dioničara. • Naročito je naglašena činjenica da se instrumenti sprječavanja preuzimanja ne smiju koristiti kako bi se štitio menadžment i odbor od odgovornosti. 69

2. Zakonodavni i regulatorni okvir • Postojanje legislative i dobrih pravnih standarda pretpostavka je za kvalitetno korporativno upravljanje. • Bez nje nije moguće osigurati da ulagači, posebno oni manjinski, imaju korektan tretman svojih interesa u korporacijama čije dionice posjeduju. • Kvalitetan pravni okvir treba smanjiti nesigurnost tržišnih aktera i stvoriti jasna očekivanja o efektima djelovanja u investitorskom i korporacijskom svijetu. • Naravno, treba voditi računa da on ne preraste u svoju suprotnost. • Naime, preregulisanost može kočiti preduzetničko djelovanje i usmjeriti pažnju potencijatnih ulagača u druge zemlje. • Osim toga, ako preduzeće posluje u pravnom okruženju punom striktne regulacije, ne može se očekivati da se slobodno uspostavi sistem korporativnog upravljanja, posebno dizajniran da zadovolji njegove potrebe. 70

• Uz kvalitetna zakonska rješenja i razvoj nacionalnih kodeksa korporativnog upravljanja, na globalnom nivou dolazi do stvaranja supranacionalne regulative u svrhu širenja i jačanja dobre prakse. • Najvažniji podsticaj izgradnji dobre prakse korporativnog upravljanja na globalnom nivou daje OECD putem objavljivanja i predstavljanja neobvezujućih modela korporotivnog upravljanja (1999, 2004), koja nude neobvezujuće standarde, praksu i upustva za implementaciju koji se mogu prilagoditi specifiinim okolnostima pojedinih zemalja i regija. 71

• Razvijena su kao pomoć vladama zemalja OECD-a, a i vladama zemalja koje nisu članice organizacije, u njihovim naporima evaluacije i poboljšavanja pravnoga, instituciionalnog i regutatornoga (zakonodavnog) okvira korporativnog upravljanja. • U prvom dijelu OECD-ovih Principa korporativnog upravljanja naglašava se važnost osiguranja osnove za djelotvoran okvir korporativnog upravljanja. • Kako bi se izgradio djelotvoran okvir korporativnog upravljanja, nužno je postavljanje pravnih, regutatornih i institucionalnih temelja koji će omogućiti svim tržišnim akterima pouzdano uspostavljanje njihovih ugovornih odnosa. • Države koje teže da implementiraju Principe trebaju posmatrati i nadzirati postojeći okvir i praksu korporativnog upravljanja te pratiti međunarodnu praksu i iskustva, sve u cilju njegova permanentnog poboljšavanja. 72

• Ali, potrebno je izbjeći pretjeranu regulaciju kako se ne bi suzbilo poduzetništvo i kako bi se smanjili rizici sukoba interesa u privatnom sektoru i javnim institucijama. • Nadalje, Principi naglašavaju da pravni i regulatorni zahtjevi koji se tiču prakse korporativnog upravljanja trebaju biti transparentni i konzistentni sa zakonskim rješenjima. • Novi zakoni i regulacije trebaju biti efikasni i pokrivati interese svih strana. • Potrebno je razviti mehanizme za njihovu zaštitu. • Kodeksi i nacionalni standardi korporativnog upravljanja, čija je primjena na doborovoljnoj bazi, moraju imati jasan status brže njihove implementacije, potrebe za primjenom i eventualnim sankcijama. 73

• Potrebno je izvesti jasnu podjelu odgovornosti između različitih državnih i drugih institucija i tijela boljeg konteksta i prakse korporativnog upravljanja kako bi se osiguralo ostvarivanje javnog interesa. • Nužno je uskladiti čitav niz zakona i regulativa iz raznih područja (statusno pravo, ugovorno pravo, radno pnvo, porezno pravo, računovodstveni i revizijski standardi idr. ) kako bi se smanjio i izbjegao rizik preklapanja i sukoba, kako se ne bi mogla smanjiti sposobnost ostvarivanja ključnih ciljeva korporativnog upravljanja. • U Principima korporativnog upravljanja ističe se kako sva tijela koja su uključena u procese nadzora, regulacije i osiguranja zakonitosti, moraju imati autoritet, integritet i resurse ( posebno finansijske i ljudske) kako bi obavljala svoje dužnosti na profesionalan način. • Način njihovog djelovanja treba biti pravovremen, transparentan i objašnjiv javnosti. 74

• Daju se preporuke onim zemljama u kojima to nije uredeno, da se to kvalitetno uradi. • Europska Komisija je, u želji za unaprjeđenjem i ujednačavanjem prakse korporativnog uprav. Ljanja, sredinom 2003. godine objavila dokument pod nazivom Modernizacija prava društava i poboljšanje korporativnog uprovljanja u Europskoj Uniji kao i plan pomaka naprijed, poznatiji kao , , Akcioni plan, , i čitav niz direktiva koje regulišu specifična područja koporativnog upravljanja. 75

3. Zaštita manjinskih dioničara • Zaitita prava dioničara, posebno onih koji imaju manjinske pakete dionica, važan je eksterni mehanizam korporativnog upravljanja. • U OECD-ovim Principima koporotivnog upravjanja naglašeno je da dioničari trebaju imati pravo na: (1) sigurnu metodu registracije vtasništva, (2) ustupanje i prijenos dionica, (3) pravovremeni pristup bitnim informacijama o korporaciji, (4) učestvovanje i glasanje na skupštini dionicara, (5) izbor i razrješenje članova odbora i (6) udio u profitu korporacije. • Osim toga, dioničari imaju pravo na adekvatno informisanje o fundamentalnim korporativnim promjenama kao što su: (1) izmjene statuta i drugih osnivačkih i konstitutivnih dokumenata, (2) izdavanje dodatnih emisija dionica i (3) uticanja na važne transakcije, uključivši transfer sve ili dijela imovine, koja u konačnom može imati rezultirat prodaju preduzeća. 76

• U Principima su posebno definisane smjernice učestvovanja dioničara na skupštini dioničara, posebno: (1) prava na adekvatnu informaciju o vremenu, lokaciji i dnevnom redu sjednice, (2) prava na postavljanje pitanja odboru, kao i (3) prava na učestvovanje u predlaganju i izboru članova odbora te određivanju iznosa njihovih kompenzacija. Dioničari takoder moraju imati pravo glasanja i u odsutnosti. • Osim toga preporuke uključuju i pitanje kapitalnih struktura i aranžmana koji omogućuje nekim dioničarima kontrolu koja nije srazmjerna njihovom vlasničkom udjelu. 77

• U trećem dijelu OECD-ovih Principa korporativnog uprovljanja pažnja je usmjerena na jednakom tretmanu dioničara. • Naglašeno je kako okvir korpontivnog upravljanja treba osigurati jednak tretman svih dioničara, uključujući i manjinske i. Ii strane dioničare. • Svi dioničari trebaju imati mogućnost ispravljanja svakog mogućega kršenja njihovih prava. • Posebno je naglašena potreba zaštite manjinskih dioničara, a pogotovo u korporacijama u kojima postoje većinski dioničari čiji se interesi mogu razlikovati od interesa ostalih dioničara. 78

4. Konkurentski uslovi • Postojanje slobodnog trzišta i konkurencija utječu na praksu korporativnog upravljanja. • Prvenstveno, tržišni uslovi omogućuju opstanak korporacijama koje imaju održivu konkurentsku prednost. • Najbolji tržišni akteri će prosperirati vođeni najboljim menadžerima, i s kvalitetnim upravljačkim strukturama. • Loši menadžeri koji rasipaju resurse i koji nisu sposobni izgraditi konkurentsku sposobnost poduzeća moraju biti zamijenjeni. • Nedovoljno dobri oblici organizacije upravljanja moraju se zamijeniti boljima. • Inače, korporacije će izgubiti tržišnu bitku. • Pritisak konkurencije tako se odražava i na praksu korporativnog upravljanja. 79

• U sistemima i djelatnostima u kojima nema konkurencije, u kojima se iskorištava monopolski položaj ili posebna zaštita, veća je vjerovatnoća postojanja neefiksnih menadžera i loše prakse korporativnog upravljanja. • Konkurencija utiče na izbor najboljeg oblika korporativnog upravljanja. • Korporacije će usvajati one modele korporativnog upravljanja koji su na kvalitetan način povezani s poslovnom efikasnošću, tržište će ih na to prisiljavati. • HVALA! 80

81