FINANZAS CORPORATIVAS Manuel Carreo 2010 La visin de

FINANZAS CORPORATIVAS Manuel Carreño 2010 ®

La visión de Finanzas Corporativas basada en LOS FUNDAMENTOS Unidad Empresarial Activos Pasivos Inversionistas Patrimonio 2

El Costo de los Fondos para ACCIONISTAS EMPRESA CON EXCESO DE CAJA PAGA DIVIDENDOS ACCIONISTA Invierte en ACTIVOS FINANCIEROS Una empresa con execeso de Caja puede pagar Dividendos o hacer inversiones de Capital INVIERTE VALOR FINAL para el ACCIONISTA

DESEMPEÑO ECONOMICO SUPERIOR CRECIMIENTO Y RENTABILIDAD SUPERIOR SOSTENIDA VALOR PARA EL ACCIONISTA PRECIO DE LA ACCION LA CREACION DE VALOR PARA LOS ACCIONISTAS ES EL RESULTADO DE LA CREACION REAL DE VALOR ECONOMICA

LA TOMA DE DECISIONES EN FINANZAS CORPORATIVAS La TASA DE DESCUENTO debe reflejar el Mix de Deuda y Capital El TIMING debe estar alineado con la rentabilidad del Negocio La DECISION de INVERSION : la tasa de RENTABILIDAD debe ser mayor que la Tasa Mínima Aceptable La MEZCLA OPTIMA de Deuda y Capital debe maximizar el valor El tipo de Deuda adecuado a los Activos que se financian La DECISION de FINANCIAMIENTO : el tipo y mezcla óptima de DEUDA y PATRIMONIO Las necesidades de Caja dependen de las opciones de inversión Preferencias de Dividendos La DECISION de DIVIDENDOS : Repartir = la empresa no tiene opciones que renten la Tasa Mínima Aceptable MAXIMIZAR EL VALOR DE LA FIRMA

FACTORES CRITICOS DE EXITO RENTABILIDAD Y CRECIMIENTO DE LA FIRMA Crecimiento y Rentabilidad ESTRATEGIAS PRODUCTO-MERCADO GESTION OPERACIONAL GESTION DE INGRESOS Y GASTOS POLITICAS FINANCIERAS GESTION DE INVERSION DECISION DE FINANCIAR GESTION DE CAPITAL DE TRABAJO Y ACTIVO FIJO GESTION DE PASIVO Y PATRIMONIO POLITICA DE DIVIDENDO GESTION DE REPARTO

DEFINIENDO EL OBJETIVO DE LAS FINANZAS CORPORATIVAS EL PENSAMIENTO ESTRATEGICO EN LAS EMPRESAS SE INICIA CON LA FIJACIÓN DE LOS OBJETIVOS CORRECTOS : EL OBJETIVO FUNDAMENTAL DE UNA EMPRESA ES GENERAR UNA RENTABILIDAD SUPERIOR SOBRE LA INVERSION, EN EL LARGO PLAZO EL CRECIMIENTO DE UNA EMPRESA ES BUENO, SOLO SI SU RENTABILIDAD MINIMA EXIGIDA ES ALCANZABLE Y SOSTENIBLE

Van Horne : El objetivo de la Firma es maximizar su valor para sus Accionistas Brealey & Myers : el secreto del éxito en gestión financiera es el aumento del valor del precio de la Acción Copeland & Weston : el objetivo de la firma es maximizar la riqueza de sus Accionistas

LA VISION DEL PRECIO POR ACCION PROVEE UNA METRICA VALIOSA PARA : A. ASIGNAR RECURSOS ESCASOS ENTRE DIFERENTES USOS B. BUSCAR LA MEJOR FORMA DE FINANCIAR LAS INVERSIONES Y C. DECIDIR CUANTO REPARTIR EN DIVIDENDOS

Las Finanzas Corporativas • Decisiones de Inversión (Evaluación de Proyectos) • Decisiones de Financiamiento (Estructura de Capital) 10

DOS DECISIONES IMPORTANTES: En qué activos invertir y cómo financiar la inversión Decisión de Invertir Decisión de Financiar Objetivo: Obtener activos que valgan más de lo que cuestan. Objetivo: Obtener pasivos que valgan menos de lo que cuestan. Pregunta: ¿Qué cartera de activos es la más conveniente? Pregunta: ¿Qué estructura de capital es la más conveniente?

FRANCO MODIGLIANI MERTON H. MILLER PREMIO NOBEL 1985 1990

DECISIONES DE INVERSION EN LA EMPRESA Una empresa esta inserta en un Negocio, en una Industria y con una Clase de Riesgo, asociado al destino de sus Activos. Debe invertir siempre que la Rentabilidad de sus Activos sea mayor que el Costo de Capital Ajustado por Riesgo

DECISIONES DE FINANCIACION EN LA EMPRESA Dados los Activos de la firma y sus decisiones de inversión, encontrar la Estructura de Capital que maximiza su Valor.

Balance Económico = A valores de Mercado Activos Deuda (D) VP oportunidades de crecimiento Acciones (E) Valor de la firma (V) Tratar de encontrar la relación D/E que maximice V.

“CORTANDO EL PASTEL” EN LOS MERCADOS FINANCIEROS BALANCE A VALORES DE MERCADO Activos y oportunidades de crecimiento La torta Distintas obligaciones (securities) emitidas a los inversores Las porciones EL GERENTE FINANCIERO TRATA DE: § Aumentar el valor de la firma. § Cortando la torta en los paquetes de obligaciones más valiosos para el mercado.

¿PAGARAN MAS LOS INVERSORES POR UN PAQUETE ESPECIAL DE OBLIGACIONES? 1. -Por la demanda: Puede ser que los inversores quieran pagar extra por cierta clase de obligaciones, pero. . . 2. - Por la oferta: El costo de emitir esa clase especial de obligaciones es despreciable (cero en mercado de capitales perfecto).

INNOVACION FINANCIERA LOS GERENTES FINANCIEROS Y LOS BANQUEROS DE INVERSION BUSCAN OBLIGACIONES (O PAQUETES) QUE SEAN EXTRA-VALORADOS POR LOS INVERSORES A VECES TIENEN ÉXITO. ENTONCES LA ESTRUCTURA FINANCIERA SI IMPORTA. PERO LAS INNOVACIONES FINANCIERAS EXITOSAS SON VELOZMENTE COPIADAS. ENTONCES LA VENTAJA DE VALOR DESAPARECE.

IMPLICANCIAS PRÁCTICAS SI LAS DECISIONES DE FINANCIAMIENTO NO AGREGAN VALOR, O LO HACEN SOLO TEMPORALMENTE: 1. -Los gerentes financieros deben buscar valor en las decisiones de inversión y las operativas EL FINANCIAMIENTO JUEGA UN ROL DE SOPORTE. 2. - El costo de capital no depende de la estructura de financiamiento.

EL GERENCIAMIENTO BASADO EN EL VALOR • LA VALUACIÓN • SU USO COMO HERRAMIENTA DE LA DIRECCIÓN DE UNA EMPRESA.

¿Por qué valorar el VALOR ? LOS GERENTES DEBEN MEDIR, CREAR Y ADMINISTRAR EL VALOR DE SUS COMPANÍAS LA VALUACIÓN ES UNA HERRAMIENTA DEL PROCESO DE TOMA DE DECISIONES

1. ES LA MEJOR MEDIDA DE PERFORMANCE CONOCIDA 2. AL MAXIMIZAR EL VALOR PARA LOS ACCIONISTAS SE MAXIMIZA EL INTERÉS DEL RESTO DE LOS STAKEHOLDERS 3. AQUELLAS COMPAÑÍAS QUE NO TIENEN BUENA PERFORMANCE VERÁN COMO EL CAPITAL FLUYE HACIA SUS COMPETIDORES.

Teoría de Valor • El valor lo provee el mercado (si existe liquidez) • Teoría de Valor: VPN = - CF 0 + CF 1 / (1+r) Donde r = COSTO DE OPORTUNIDAD DEL CAPITAL.

FLUJO DE FONDOS DESCONTADOS EL VALOR DE UN ACTIVO ES EL VALOR PRESENTE DEL CASH FLOW FUTURO ESPERADO VPN = CF 1 (1+r)1 + CF 2 + (1+r)2 CF 3 + (1+r)3 . . . + CFn (1+r)n

VALORACION ECONOMICA DE EMPRESAS ( Valuación )

Los Stocks y sus Flujos X V D I E (X-I)

Las relaciones entre los flujos y los Stocks.

Si existen Impuestos… EBIT INTERESES UTIL ANTES IMP. TAX NET INCOME EBIT AMORT. EBITDA ± VAR WK CAPEX TAX FCF

Cuatro Supuestos: 1) g = 0 2) VAR WK = 0 3) CAPEX = AMORT. 4) NET INCOME = DIVIDENDOS

Entonces: • FCF = X (1 - Tc) • CFe = NET INCOME = DIVIDENDOS • CCF = I + CFe • CCF = FCF + Tsh

Cuatro Clases de DCF 1) V = CFe / re + I / rd 2) V = FCF / WACC 3) V = CCF / WACC 4) V = VU + VP Ts

POR QUÉ EL DCF 1. ES LA ÚNICA MEDIDA QUE REQUIERE INFORMACIÓN COMPLETA. 2. PARA ENTENDER LA CREACIÓN DE VALOR DEBEMOS USAR UN PUNTO DE VISTA DE LARGO PLAZO. 3. INCORPORA LOS PARÁMETROS CLAVE DE LA VALUACIÓN: INVERSIÓN Y RIESGO. 4. COHERENCIA ENTRE LOS ESTADOS PATRIMONIALES Y LOS RESULTADOS.

FLUJO DE FONDOS DESCONTADOS 1. EL CASH FLOW ANUAL La suma de los cash flows “pagados a” o “recibidos de” todos los proveedores de capital 2. LA TASA DE DESCUENTO Ajustada por riesgo.

DOS VALORES CLAVE EN LA FORMACIÓN DEL CASH FLOW • EL RETORNO SOBRE EL CAPITAL INVERTIDO (ROIC) (CASH COWS) 2. LA TASA DE CRECIMIENTOS (g) DE LAS VENTAS Y GANANCIAS (GROWTH STOCKS)

EL RETORNO SOBRE EL CAPITAL INVERTIDO (ROIC) TIENE DOS COMPONENTES: 1. EL RETORNO SOBRE LAS VENTAS. 2. LA ROTACIÓN DEL CAPITAL.

EL RETORNO SOBRE EL CAPITAL INVERTIDO (ROIC) GANANCIAS VENTAS ROIC = x VENTAS CAPITAL INVERTIDO GANANCIAS CAPITAL INVERTIDO

EL PATRÓN DE CRECIMIENTOS (g) ES CRUCIAL Tasa de crecimiento (g) Igual a: Retorno sobre nuevo capital invertido x Tasa de inversión.

EL CRECIMIENTO LA TASA DE CRECIMIENTO (g) ES FUNDAMENTO IMPORTANTÍSIMO DEL VALOR. PERO ATENCIÓN. .

LAS EMPRESAS SOLO CREAN VALOR A TRAVÉS DEL CRECIMIENTO CUANDO EL RETORNO SOBRE EL CAPITAL INVERTIDO ES SUPERIOR AL COSTO PROMEDIO DE CAPITAL.

Hacer dinero en la empresa consta de tres factores: ØGeneración de efectivo. ØRendimiento de los activos. ØCrecimiento ØClientes

LA TASA DE DESCUENTO (WACC) • DEBE REFLEJAR EL COSTO DE OPORTUNIDAD PARA TODOS LOS PROVEEDORES DE CAPITAL. POR LO TANTO: • ES EL PROMEDIO PONDERADO DE ESOS COSTOS (WACC).

LA TASA DE DESCUENTO ( WACC ) r 0 = WACC = D. rd + E. r e D+E

COSTO DE OPORTUNIDAD DEL CAPITAL ES IGUAL A LA TASA DE RETORNO ESPERADA OFRECIDA POR OTRA INVERSIÓN DE RIESGO EQUIVALENTE AL RIEGO DEL PROYECTOS

CONCLUSIÓN PARA INCREMENTAR SU VALOR UNA EMPRESA DEBE : • Incrementar el nivel de ganancias que obtiene con el capital existente. • Incrementar los retornos sobre el nuevo capital invertido. • Incrementar la Tasa de Crecimiento (si ROIC > WACC) • Reducir el costo de capital.

EL VALOR DEL ACCIONISTA

¿QUE SUBYACE AL VALOR DEL ACCIONISTA ? EPS = UTILIDAD POR ACCION EVA ROE = RENTABILIDAD S/ PATRIMONIO FLUJO DE CAJA DESCONTADO

¿QUE MIDE EL EXITO DE UNA EMPRESA ? • Un Alto PRECIO POR ACCION?

¿QUE MIDE EL EXITO DE UNA EMPRESA ? • La CAPITALIZACION DE MERCADO ?

¿QUE MIDE EL EXITO DE UNA EMPRESA ? • Aumento Creciente del PRECIO POR ACCION?

¿QUE MIDE EL EXITO DE UNA EMPRESA ? Un vasto y creciente Valor de Mercado sobre el Valor Libro

En 1981, Roberto Goizueta introduce EVA en The Coca Cola Company en su reestructuración y expansión de negocios. Su Precio por Acción crece 20 veces en 15 años.

VALOR MERCADO DE LA DEUDA VALOR MERCADO DE ACTIVOS VALOR LIBRO DE LA DEUDA VALOR DE MERCADO AGREGADO VALOR MERCADO ( EQUITY ) VALOR LIBRO DE EQUITY

VALOR DE MERCADO AGREGADO VALOR MERCADO DE EQUITY VALOR LIBRO DE EQUITY MAXIMIZAR EL MVA ES EL OBJETIVO PARA CONTRIBUIR AL VALOR DEL ACCIONISTA

EVA : Medida Integrada de Desempeño del Negocio EVA = NOPAT - c* x Capital Inicial EVA = ( ROI - Costo de Capital ) x Capital Inicial EVA introduce 4 poderosos incentivos : Mejora la eficiencia y por ende la rentabilidad Promueve el Crecimiento, solo si la TIR > WACC. * Reasigna el Capital desde “malos negocios”. * Gestiona el Riesgo, y así el Costo de Capital * *

Ventas NOPAT Impuesto a la Renta Costos Operación EVA Costo de Capital Precio Volumen Costo Bs. Vendidos Gtos. Ay. V Mano de Obra Otros Gastos Costo de Deuda Costo de Equity Cargo del Capital Materia Prima Activo Fijo Capital Empleado Planta & Equipo Propiedades Inventario Capital de Trabajo Cuentas x Cobrar Cuentas x Pagar Otros Good Will Intangibles

La Problemática de la Rentabilidad • Rentabilidad del Activo. – Este es un índice para medir la efectividad de un negocio pues de su análisis puede lograrse una visión amplia de todos los factores que inciden en la obtención de la rentabilidad. Rentabilidad del Activo = Utilidad Operacional / Activos Operacionales. – El denominador implica considerar sólo aquellos activos involucrados en la actividad principal del negocio. En el numerador por lo tanto sólo se consideran las utilidades provenientes de la actividad principal.

La Problemática de la Rentabilidad • La Utilidad. – Con respecto a la utilidad debemos considerar las siguientes variantes: • Utilidad Antes de Intereses e Impuestos UAII ( Utilidad neta operativa antes de impuestos ) • Utilidad Antes de Impuestos ( UAI ) • Utilidad Neta ( UN )

ADMINISTRACION FINANCIERA DE CORTO PLAZO GESTION DEL CAPITAL DE TRABAJO

Ciclo Operativo CICLO OPERATIVO BASICO DE EFECTIVO DE LA EMPRESA VENTAS C. X C. INVENTS. CASH

Administración Financiera Los objetivos son tres básicamente: 1. Un objetivo inmediato, que es generar efectivo por la operación. 2. Un objetivo mediato, que es generar utilidades 3. Un objetivo de largo plazo, que es maximizar el valor de la empresa, para consecuentemente, maximizar el valor de la inversión de sus accionistas.

Capital de Trabajo Es el Activo Circulante, compuesto por: – Caja y Banco, – Cuentas por cobrar (clientes) e – Inventario. • Representa la porción de la inversión que circula de una forma a otra en la conducción ordinaria de la empresa (ciclo operativo de la empresa). •

Capital de Trabajo • Los pasivos circulantes representan el financiamiento a corto plazo, adeudos: – a proveedores, – a los bancos, – a los empleados y – al gobierno.

Política del Presupuesto de Capital de Trabajo Decisiones acerca de: 1) Niveles fijados como meta de cada cuenta de activo circulante 2) Manera de financiar los activos circulantes ¿Cuál es la finalidad del capital de trabajo? Contar con los recursos necesarios para generar nuevo efectivo a través de operación normal de la empresa. la

Razones financieras de liquidez • Razón circulante = = veces • Número de veces que el activo circulante puede pagar las deudas a corto plazo. • Esta razón debe ser >1 porque se debe poder cubrir al menos 1 vez el ciclo operativo (costos + gastos vs. capital de trabajo). • El excedente se compara contra el efectivo, tomando en cuenta el factor macroeconómico, el ciclo de efectivo de la empresa, la política de administración de Activo Circulante y el giro de la empresa. 70

Razones financieras de liquidez • Prueba ácida = = veces • Si esta razón es <1, hay poca liquidez, hay alto inventario no realizable rápido.

Capital de Trabajo Neto • Se define como: CTN = Activos Circulantes – Pasivos Circulantes = Capital de Trabajo Bruto – Pasivos Circulantes • Cuando AC>PC, el CTN > 0 En este caso el CTN es la porción de activos circulantes de la empresa financiada con fondos a largo plazo.

Capital de Trabajo Neto • • • Cuando AC < PC, el CTN < 0 En este caso (menos común) el CTN es la porción de los activos fijos de la empresa financiada con pasivos circulantes. Cuanto mayor sea el margen con el que los activos circulantes cubren a sus pasivos circulantes, mayor será la capacidad para pagar sus cuentas conforme se vencen; Esta relación se da porque la conversión de los activos circulantes del inventario a cuentas por cobrar y a efectivo proporciona la fuente de efectivo que se usa para pagar los pasivos circulantes.

Capital de Trabajo Neto • Cuando se incurre en una obligación, la empresa sabe la fecha del pago. Lo difícil es predecir las entradas de efectivo ( la conversión de AC en formas más líquidas ). • Cuanto más previsibles sean las entradas de efectivo, menor será el Capital de Trabajo Neto que necesite una empresa. • La mayoría de las empresas son incapaces de equilibrar con certeza las salidas y las entradas de efectivo. • Se necesita que los AC cubran en exceso las salidas para los PC ( cierta porción de los activos circulantes se financia comúnmente con fondos a LP. ).

Ciclo de Conversión de Efectivo

Ciclo de Conversión de Efectivo (CCE) Definición: Plazo que transcurre desde que se paga la compra de materia prima necesaria para manufacturar un producto hasta la cobranza de la venta de dicho producto. También se conoce como Ciclo de Caja. CCE= PCI + PCC – PCP En donde: PCI = periodo de conversión de inventario PCC = periodo de cobranza de las cuentas por cobrar PCP = periodo de diferimiento de las cuentas por pagar

Periodo de Conversión del Inventario (PCI) Tiempo promedio que se requiere para convertir la Materia Prima en Producto Terminado y venderlos en una fecha posterior. PCI = Inventario / Costo de ventas diario

Periodo de Cobranza de las Cuentas por Cobrar (PCC) Tiempo promedio que se requiere para convertir las Cuentas por Cobrar (Cx. C) de las empresa en efectivo. También se conoce como días de venta pendientes de cobro. PCC = Ctas por cobrar / Ventas diaria a crédito 78

Periodo de Pago de las Cuentas por Pagar (PCP) Tiempo promedio que transcurre entre la compra de Materia Prima y Mano de Obra y el pago correspondiente. PCP = Ctas por Pagar / Compras diarias a crédito

Ciclo de Conversión de Efectivo (CCE) Ej: La Cía. “Ciclo de caja, S. A. ” presenta los sigs. datos: - Compra la materia prima con crédito a 35 días - Exige a sus clientes el pago de sus facturas 70 días después de efectuada la venta - Determinó que en promedio transcurren 85 días entre la compra de materia prima y la venta del bien terminado - Determinar el Ciclo de Caja de la empresa. CCE= PCI + PCC – PCP = 85 + 70 - 35 = 120 días

ESTIMACION DEL CICLO DE CAJA

Ciclo de Conversión de Efectivo • • 82 El ciclo de conversión de efectivo es igual al plazo promedio de tiempo durante el cual un peso queda invertido en activos circulantes. Es la diferencia entre la demora de las entradas de efectivo (PCI y PCC) y la demora en el pago (PCP), es decir, es la demora neta (en días). La meta de la empresa debe ser acortar su ciclo de conversión de efectivo tanto como fuera posible sin dañar las operaciones. Esto mejoraría las utilidades ya que sería menor la necesidad de obtener financiamiento externo (con costo).

Ciclo de Conversión de Efectivo ¿Cómo acortar el Ciclo de Conversión de Efectivo? 1) Disminuyendo el PCI Ej. Procesar y vender más rápido los productos, evitar faltantes de inventarios, etc. 2) Disminuyendo el PCC Ej. Acelerar la cobranza, mantener buenas relaciones con “buenos” clientes a crédito. 3) Aumentando el PCP Ej. Negociar más días de crédito con proveedores, no perjudicar la propia reputación de crédito. • Sin incrementar los costos o deprimir las ventas, deberán llevarse a cabo.

RESUMEN PLAZO DEL FINANCIAMIENTO VENCIMIENTO DE ACTIVOS CORTO PLAZO LARGO PLAZO CORTO PLAZO (Tempora. L) Tempora. L MODERADA PROBABILIDAD DE RIESGO BAJA PROBABILIDAD DE RIESGO LARGO PLAZO (Permanente) Permanente ALTA PROBABILIDAD DE RIESGO MODERADA PROBABILIDAD DE RIESGO