Le risque de l entreprise z Risk de

Le risque de l ’entreprise z. Risk de métier ( avec ses deux composantes) y. Risque du marché commercial / technologique y. Risque ‘ industriel ’ provenant de la structure de coûts z. Risque financier

Effet de levier z Provient de l ’utilisation de coûts fixes yau niveau de l ’exploitation yau niveau du financement Il est utilisé dans le but d ’augmenter la rentabilité des fonds propres, avec , parallèlement, une augmentation du risque de l ’entreprise. Il n ’y a pas de mystères dans la vie fiancière ! z Il y a donc deux composantes à l ’effet de levier

Effet de levier d ’exploitation z. Provient de la structure des coûts z. Ne saurait être fixe et dépend du volume d ’activité z. Explique en particulier le(s) point(s)-mort(s) z. Est à l ’origine de la volatilité du résultat d ’exploitation

Point Mort z Définition = Volume d ’activité pour lequel le résultat est égal à Zéro. z estimation z sensibilité yau prix de vente yau coûts variables yaux coûts fixes

Points Morts z de rentabilité nette z de rentabilité financière minimale z de cash flow

Risque d ’exploitation z constatation z distance du point mort z mesure par écart-types

Expression de l ’effet de levier z Ce sont les variations de CA ( caprices des marchés commerciaux) d ’une période sur l ’autre qui font varier le résultat d ’exploitation. z Levier Exploitation = [D(Res Ex)/ Res Ex ] / [D(CA)/CA] Il est toujours supérieur à 1 ( levier !) et d ’autant plus important que l ’entreprise est aux alentours de son point mort.

Le risque de métier Se mesure par le coefficient de variation du Résultat d ’exploitation Fonction de… par ordre d’importance décroissante la volatilité du volume d ’activité : l’inconnue commerciale L’effet de levier d ’exploitation la stabilité du prix de vente la stabilité des coûts la part de marché ( IBM v. Bull)

Le risque financier L ’utilisation de dette plutôt que de fonds propres augmente zla volatilité du résultat par action, et du résultat net. ( Volatilité veut dire incertitude). Incertitude positive autant que vers le bas. zla probabilité d ’une crise de liquidité ( pouvant mener à la cessation de paiements)

Effet de levier financier z Levier Financier = utilisation de la dette pour augmenter le rendement des fonds propres, à résultat d ’exploitation donné

Effet de levier financier z Levier Financier = utilisation de la dette pour augmenter le rendement des fonds propres

Conséquences de l ’effet de levier z Les variations du résultat d ’exploitation seront d ’autant plus amplifiées sur le résultat net que l ’entreprise est plus endettée

Définition et Expressions de l ’effet de levier z[ D(Rés net)/Rés net] / [ D(Rés ex)/ Rés ex] zou encore : 1/[1 - i*D/Res. Ex] z. Le rendement des Fonds Propres peut s ’écrire RFP= (1 -T)*[ r + l*(r-i)] T = Taux d ’impot / sociétés r = taux de rendement des actifs l = Dettes Financières / Fonds Propres i= taux nominal de la dette = Frais Fi / dettes fin.

Levier Global z. C ’est le rapport entre la variation relative du résultat net et la variation du chiffre d ’affaires

La Structure du financement Objectif : trouver une structure qui maximise la valeur de l ’entreprise

La théorie de Modigliani et Miller z. Le coût du capital de l ’entreprise , donc la valeur Totale (Dettes Fin+ FP) de l ’entreprise, est indépendant de la structure d ’endettement si yil n ’y a pas de coûts de transaction yil n ’y a pas d ’impôts ytt le monde dispose de la même information

M&M z Le cout des fonds propres, c ’est à dire la rentabilité à dégager pour les actionnaires, ds cette entreprise non endettée, dépend du risque des CF.

M&M : valeur entreprise = f( Rent Ind ; risque ind) z La valeur de l ’entreprise est indépendante de sa structure financière. Elle ne dépend que de sa capacité bénéficiaire et de sa classe de risque. z Tout endettement supplémentaire se traduit par une augmentation du coût des fonds propres.

Démonstration de Modigliani & Miller Si Av. D valait 9000, un investisseur avec un capital de 90, donc 1% de Av. D, aurait un revenu de 10. Donc autant que celui qui aurait 10% de Sans. Dette. Celui de SD vendrait, acquérerait de l ’Av. D, et l ’équilibre se ferait.

MM dans un monde fiscalisé

MM dans un monde fiscalisé La valeur totale ( FP + Dettes) de l ’entreprise zdépend de sa structure de financement zdépend de son « business risk » Business Risk = probabilité que l ’entreprise ne couvre pas ses frais fixes d ’exploitation Valeur totale de l ’entreprise = Val Entr ss dette + T*D

M&M dans un monde fiscalisé z La valeur de l ’entreprise serait maximisée pour un financement à 100% par la dette z Le coût du capital de l ’entreprise serait minimum pour 100% de dette z Or on ne voit guère d ’entreprise avec un endettement de 100% car l’endettement excessif se traduira par une augmentation du risque de l’entreprise, donc par une augmentation relative du taux de la dette.

Coût des fonds propres z. A partir du coût des obligations z. A partir du modèle de Gordon z. A partir du MEDAF

Le Modèle de Gordon z Basé sur une croissance à l ’infini du résultat distribué z Ne peut s ’appliquer que si l ’action est en équilibre. z Il s ’agit du coût des fonds propres déjà existants.

Le coût des réserves z. Les résultats du passé ( réserves, RAN) auraient pu être distribués. Ils font partie intégrante des fonds propres. z. Ils n ’ont pas été distribués. A ce titre, ils doivent être rémunérés au même titre, et pour les mêmes montants, que les actions émises.

Le coût des augmentations de capital z. Augmentation de capital provient d ’une insuffisance de résultat. z. Le coût des actions nouvelles est donc celui des fonds propres augmenté ydes frais d ’émission yde la décote sur la valeur d ’émission z. Kn = [D 1/ Pnet] + g

Le Coût moyen du capital

Valeur comptable ou valeur de marché ? z. Lorsque valeurs comptable et de marché diffèrent, mieux vaut prendre la valeur de marché qui intègre toutes les informations récentes concernant l ’entreprise

Coût Marginal du Capital z Paramètre de base de la décision d ’investissement z Fonction du volume de capitaux nécessaires z Discontinuités : chaque fois qu ’une ressource change de coût y. Ex : les augmentations de capital au niveau des fonds propres y. Ex : les dettes coûtent plus cher chaque fois qu ’une ligne de crédit est dépassée.

Détermination du budget d ’investissement z. Etablissement de la courbe de rentabilité des projets de développement z. Etablissement de la courbe de coût du capital

Coûts d ’agence et Risque d ’insolvabilité z le coût de la dette croit avec le taux d ’endettement ( preteurs , clients, fourniseurs, agences de rating) z Les créanciers vont imposer à l ’entreprise des contraintes d ’endettement , de dividendes, croissant avec l ’endettement z Altman évalue cette perte de valeur à 17% de la valeur totale de l ’entreprise

Ct des fonds propres et endettement z Modèle de Hamada Bl= Bu *[1+(1 -T) * B/E ]

Structure optimale des capitaux z. Valeur totale de l ’entreprise= valeur de l ’entreprise sans dette + VA ( économie d ’IS liée à endettement) - VA ( coûts de faillite) - VA ( coûts d ’agence) La courbe de coût du capital

Pratiques de financement z. Les analyses Résultat d ’exploitation / BPA y. L ’actionnaire serait, selon les dirigeants, focalisé sur le Bénéfice par action. D ’où une forte tendance à prendre des décisions de financements qui font évoluer le bénéfice par action dans le bon sens. Une augmentation de capital va diluer le Bénéfice par action. z. Les analyses d ’illiquidité

La Méthode de financement retenue n ’est pas sans effet sur le Bénéfice par action. Ceci ne devrait pas avoir de conséquences dans un contexte d ’augmentation de la valeur de l ’entreprise

Résultat d ’exploitation / BPA z Le BPA (bénéfice par action) est le point de mire universel. z Yuma = 35 actions à 20 Fr. Investissement à réaliser = 300. z Pb = dette ou augmentation de capital ? z En cas d ’augmentation de K, 0, 90<BPA<1, 50

Résultat d ’exploitation / BPA z En cas d ’emission de dette, 0, 77<BPA<1, 63. Le résultat est moins ‘ dilué ’ en cas d ’exploitation très positive. Mais en cas d ’exploitation médiocre, les frais financiers font plonger le BPA. z Il n ’y a pas de rendement sans risque. . .

Détermination du seuil d ’indifférence

Analyse d ’illiquidité z. Estimation de la probabilité d ’une crise de liquidité ( Donaldson) z. Trésorerie fin = Très Initiale - cash flow Libre = Très. Initiale-CF exploitation - Échéances Financières