Koordinacija monetarne i fiskalne politike Ciljevi fiskalne i

Koordinacija monetarne i fiskalne politike

Ciljevi fiskalne i monetarne politike • Osnovni, makroekonomski ciljevi, fiskalne politike su: – minimalno odstupanje rasta BDP i stope nezaposlenosti od potencijalnog/ ravnoteženog nivoa – očuvanje makroekonomske stabilnosti (niska inflacija, spoljna ravnoteža i dr. ) • Uticaj fiskalne politike na BDP i zaposlenost zavisi od visine fiskalnih multiplikatora, dok uticaj na makroekonomsku stabilnost zavisi od visine fiskalnog deficita • Osim makroekonomskih ciljeva fiskalnom politikom se vreši preraspodel dohotka • Osnovni ciljevi monetarne politike su: – niska i stabilna inflacija i – minimizacija odstupanja BDP/zaposlenosti od ravnoteženog nivoa • Uticaj monetarne politike na BDP i zaposlenost zavisi od karakteristika privrede i modela monetarne politike • Za održanje makroekonomske stabilnosti važne su makroprudencione norme koje treba da obezbede stabilnost finansijskog sistema 2

Instrumenti fiskalne politike • Osnovni instrumenti kojima fiskalna politika u kratkom roku utiče na privredu su: – povećanje ili smanjenje poreza, – povećanje ili smanjenje rashoda, • Fiskalni deficit kao neto rezultat fiskalne politike utiče na zaduživanje države i visinu kamatnih stopa, kretanje kursa i spoljni deficit, rast BDP, stopu inflacije, javni i spoljni dug i dr. • Na dugoročani rast privrede utiče i struktura poreza: – najpovoljniji uticaj na rast imaju porezi na imovinu, potom porezi na potrošnju, dok porezi na faktore proizvodnje najnepovoljnije utiču na rast • Na dugoročni rast utiče i struktura rashoda: – najpovoljniji utucaj imaju ulaganja u fizički i ljudski kapital 3

Uticaj fiskalne politike na BDP, kamatne stope i devizni kurs /1 • Pretpostavimo da se privreda nalazi u ravnoteži u tački A 1 • Ako se državna potrošnja poveća za ΔG>0, a porezi ostaju nepromenjeni ΔT=0, tada se fiskalni deficit povećava za ΔD = ΔG • Povećanjem državne potrošnje direktno se povećavaju domaća tražnja (jer je G njen deo), a BDP se prilagođava višem nivou domaće tražnje • Povećanje BDP indirektno utiče na rast lične potrošnje i investicija (C=C(Y-T) i I=I(Y, i), što kroz proces multiplikacije utiče na dodatni rast tražnje i BDP • Ukoliko realna ponuda novca (M/P) ostane nepromenjena tada se, zbog rasta realnog BDP, povećavaju domaće kamatne stope sa i 1 na i 2 4

Uticaj fiskalne politike u BDP, kamatne stope i devizni kurs /2 • Rast domaćih kamatnih stopa, zbog važenje nepokrivenog pariteta kamatnih stopa, dovodi do aprecijacije domaće valute, • Usled aprecijacije domaće valute ravnotežni domaći proizvod je na nižem nivou u odnosu na nivo na kome bi bio u zatvorenoj privredi, ali je i dalje veći u odnosu na nivo koji je odgovarao ravnoteži u tački A 1 • Nova ravnoteža se uspostavlja u tački A 2, uz viši nivo domaćeg proizvoda, više kamatne stope i veću vrednost domaće valute 5

Uticaj fiskalne politike na BDP, kamatne stope i devizni kurs i LM 1 ΔG>0 i A 2 i 2 A 1 A 1 i 1 IS 2 IS 1 Y 2 Y E 2 E 1 E aprecija 6

Podsećanje 1: Uslovi ravnoteže u otvorenoj privredi • • Ravnoteža u otvorenoj privredi je postignuta kada postoji ravnoteža: – na tržištu dobara – finansijskom tržištu i – kada važi nepokriveni paritet kamatnih stopa Formalno, uslovi ravnoteže su definisani prethodnim jednačinama: Y= C(Y-T)+I(Y, i)+G+NX(Y, Y*, E) M/P=YL(i) i gde simboli imaju sledeće značenje: Y i Y* označavaju domaći i svetski BDP, C privatnu potrošnju, T poreze, i i i* domaće i svetske nominalne kamatne stope, G državnu potrošnju, NX razliku izvoza i uvoza, E i Ee stvarni i očekivani nominalni kurs, M nominalna novčana masa, P nivo domaćih cena 7

Podsećanje 2: nepokriveni paritet kamatnih stopa • Ravnoteža na finansijskom tržištu u privredi sa slobodnim tokovima kapitala uspostavlja se kada je očekivani prinos na domaće i strane obveznice jednak • Jednak prinos na domaće i strane obveznice podrazumeva da važi sledeći arbitražni uslov: (3) gde su sa i i i* označene domaće i strane kamatne stope za period (t, t+1), respektivno. Sa Et je označen nominalni devizni kurs na kraju perioda t, a sa očekivani nominalni devizni kurs na kraju perioda t+1. • Prethodni arbitražni uslov naziva se nepokriveni paritet kamatnih stopa, prema kome su domaće kamatne stope (1+i) jednake proizvodu stranih kamatnih stopa (1+i*) za perod (t, t+1) i očekivane promene nominalnog kursa u periodu (t, t+1). 8

Uticaj fiskalne politike na BDP i spoljni deficit /1 • Aprecija domaće valute smanjuje domaću i stranu tražnju za domaćim dobrima, a povećava domaću tražnju za stranim dobrima (neto izvoz opada, trgovinski bilans se pogoršava) • Multiplikativni uticaj rasta tražnje na rast dohotka i dalje postoji (videti prethodni grafikon ili multiplikatore u nastavku), ali je manji nego u zatvorenoj privredi • Što je privreda otvorenija rast domaće tražnje više utiče na rast spoljnotrgovinsog deficita, a manje na rast domaćeg dohotka • U slučaju male otvorene privrede veći deo porasta tražnje će se preliti na tražnju za uvoznim dobrima, odnosno na rast spoljnog deficita 9

Uticaj fiskalne politike na BDP i spoljni deficit /2 • • • Pretpostavimo da se tražnja za domaćim dobrima nalazi na pravoj ZZ 1 Ravnoteža na tržištu roba je u tački A 1, gde je tražnja jednaka domaćem proizvodu (dohotku) Može se pretpostaviti (a, ne mora) da ravnoteži na tržištu roba odgovara i ravnoteža u spoljnotrgovinskom bilansu u tački YTB Ukoliko se javna potrošnja poveća za ΔG, tražnja za domaćim proizvodima raste do linije ZZ 2 Ravnoteža pri novom nivou tražnje se postiže u tački A 2 Novoj ravnoteži odgovara viši nivo dohotka Y 2 ali i veći trgovinski deficit BC A 2 ZZ 2 Z ZZ 1 ΔG>0 A 1 Y 2 NX B YTB Y deficit C 10

Intenzitet uticaja fiskalne politike na BDP /1 • Intenzitet uticaja fiskalne politike na BDP se meri fiskalnim multiplikatorima • Fiskalni muliplikator je količnik promene BDP i egzogene promene u fiskalnom deficitu (ΔG ili –ΔT) • U zavisnosti od vremenskog horizonta razlikuju se sledeće vrste fiskalnih multiplikatora: – trenutni multiplikator: – multiplikator sa vremenskim pomakom N: – maksimalni multiplikator: 11

Intenzitet uticaja fiskalne politike na BDP /1 – kumulativni multiplikator u perodu j=0, 1, . . N: 12

Determinante veličine fiskalnih multiplikatora /1 • Fiskalni multiplikator je veći ako važi: – odlivi (“curenje”, leakages) fiskalnih stimulansa su mali, – monetarna politika je akomodirajuća, – fiskalna pozicija zemlje nakon stimulansa je održiva (Rainhart) • Odlivi su minimalni ako je: – veći deo stimulansa ostvaren povećanjem potrošnje države, a ne smanjenjem poreza, – granična sklonost potrošnji (c) veća, – podsticaji su fokusirani ka potrošačima koji su suočeni sa likvidnosnim ograničenjem, – potrošači ne brinu mnogo o budućem povećanju poreza kojima će se servisirati povećani javni dug (tj. ne raste privatna štednja) 13

Determinante veličine fiskalnih multiplikatora /2 – sklonost uvozu (m) je niska, – uticaj automatskih stabilizatora je nizak, – proizvodni jaz je veliki, što omogućava akomodirajuću monetarnu politiku. • Akomodirajuća monetarna politika: – nominalne kamatne stope ne rastu kao odgovor na fiskalnu ekspanziju, – devizni kurs je fiksan. • Održivost javnog duga: – ako je dug neodrživ kamatne stope rastu čime se poništava efekat fiskalne ekspanzije 14

Visina fiskalnih multiplikatora u Srbiji? • Fiskalni multiplikatori u Srbiji su verovento niski jer izrazito dominiraju faktori koji smanjuju njihovu vrednost: – mala otvorena privreda, – fleksibilan devizni kurs, – monetarna politika nije akomodirajuća, – javni dug je visok u odnosu na kreditni rejting zemlje 15

Ciljevi i instrumenti monetarne politike • Postoji snažna saglasnost o tome da niska i stabilna inflacija treba da bude osnovni cilj centralne banke • Tokom prethodne dve decenije dominira je stav da je direktno ciljanje inflacije najbolji način da se postigne – ranije su postojali pokušaji da se ciljna inflacija ostvari indirektno ciljanjem monetarnih agregata, kursa i dr. • Osnovni instrument za ostvarenje ciljne inflacije koriste se kamatne stope centralne banke • Manja je saglasnost o tome koliko monetarna politika treba da bude posvećena ostvarenju potencijalne stope rasta BDP i zaposlenosti – u Evropi je do ove krize dominirao stav da Centralna banka treba skoro isljučivo da bude posvećena održanju niske i stabilne inflacije ocenjuje se da je ovo jednostran i pojednostavljen pristup – u SAD je dominirao stav da centralna banka treba da vodi računa ne samo o inflaciji nego i o zaposlenosti 16

Tejlorovo pravilo o visini kamatne stope Centralne banke • Tejlor je definisao pravilo prema kome centralna banka treba da odredi nominalnu (it) kamatnu stopu tako da usmerava inflaciju (πt) ka ciljnoj stopi (π*) i nezaposlenost (ut) ka “prirodnoj” stopi (u*): it =i*+α(πt - π*)- β(ut- u*) gde su α i β pozitivni koeficijenti, a i* ciljna nominalna kamatna stopa koja u srednjem roku odgovara ciljnoj inflaciji. • Prema Tejlorovom pravilu: – ako je inflacija viša od ciljne (πt > π*) centralna banka treba da poveća nominalnu kamatnu stopu it iznad ciljne i* – ako je stopa nezaposlenosti veća od prirodne ut >u* tada centalna banka treba da smanji nominalnu kamatnu stopu. • Visina koeficijenata α i β određuje relativnu važnost koji centralna banka pridaje inflaciji i nezaposlenosti – veće α znači da je inflacija važnija, veće β znači da je nezapsoelnsot važnija • Da bi se povećanjem nominalnih kamatnih stopa povećaće i realne kamatne stope neophodno je da važi α > 1. 17

Uticaj monetarne politike na BDP, kamatne stope i devizni kurs /1 • Inicijalnoj ravnoteži u tački A 1 odgovara ravnotežni dohodak Y 1 (=tražnji za domaćim dobrima), kamatna stopa i 1 i devizni kurs E 1 • Ukoliko se pri nepromenjenom nivou BDP smanji ponuda novca (ΔM<0), to dovodi po rasta kamatne stope sa nivoa i 1 na nivo i 2 i pomeranje krive LM na gore • Pomeranjem krive LM sa nivoa LM 1 na nivo LM 2 uspostavlja se nova ravnoteža u tački A 2 • Novoj ravnoteži odgovara niži nivo dohotka(Y 2<Y 1), viši nivo kamatnih stopa (i 2>i 1) i veća vrednost domaće valute (E 2<E 1, potrebno je manje jedninica domaće valute za jednu jedinicu strane valute) • Alternativno: ako centralna banka poveća kamatnu stopu sa i 1 na i 2 tražanja za novcem se smanjuje (ΔM<0), a potom se pokreća isti mehanizam kao i u prethodneom slučaju 18

Uticaj monetarne politike na BDP, kamatne stope i devizni kurs /2 LM 2 i LM 1 Paritet kamatnih stopa A 2 i 2 i 1 i A 1 ΔM<0 Y 2 Y 1 Y E 2 E 19

Neophodnost koordinacije fiskalne i monetarne politike /1 • Nezavisnost centralne banke u kreiranju i sprovođenju monetarne politike je široko prihvaćena u svetu, ali ona ne isključuje potrebu za koordinacijom fiskalne i monetarne politike • Koordinacija fiskalne i monetarne politike je neophodna jer fiskalna politika utiče na rezultate monetarne, i obrnuto • Primer: fiskalna ekspanzija povećava domaću tražnju, zbog zaduživanja države kamatne stope rastu, a domaća valuta aprecira zbog važenja nepokrivenog pariteta kamatnih stopa – ako rast domaće tražnje preovladava nad efektom aprecijacije kursa, tada inflacija raste - ovo može da se očekuje u velikoj privredi • aprecijacije domaće valute povećava spoljni deficit i spoljni dug zemlje, što u budućnosti može da dovede do nagle depreciajcije i rasta inflacije – rast domaće tražnje utiče na rast BDP (visina efekte zavisi od visine fiskalnih multiplikatora), ako BDP raste iznad potencijalne stope tada dolazi do inflacije 20

Neophodnost koordinacije fiskalne i monetarne politike /2 • Fiskalna politika može da ugrozi ciljeve monetarne politike (nisku inflaciju) i obrnuto - stoga je potrebna koordinacija • Koordinacija fiskalne i monetarne politike je neophodona i zbog toga što centralna banka prednost daje miminizaciji inflacije, dok vlada prednost daje smanjenju nezaposlenosti i rastu privrede 21

Moguće kombinacije fiskalne i monetarne politike 22

Fiskalna restrikcija i monetarna ekspanzija /1 • Fiskalni deficit se smanjuje jer je država visoko zadužena, ima visok spoljni deficit, privreda je “pregrejana” ili je inflacija visoka i dr. • Smanjenje fiskalnog deficita utiče na smanjenje domaće tražnje i pad kamatnih stopa • Smanjenjem kamatnih stopa podstiče investicije i ličnu potrošnju, dok nacionalna valuta deprecira što podstiče neto izvoz • Rast investicija, lične potrošnje i neto izvoza u kratkom roku je po pravilu manji od pada državne potrošnje tako da ukupna tražnja opada i BDP opadaju • Ako je inflacije niska tada centralna banka može da primeni ekspanzivnu monetarnu politiku koja dodatno smanjuje kamatne stope, nacionalna valuta dodatno deprecira • Dodatno smanjenje kamatnih stopa povećava investicije i ličnu potrošnju dok depreciajcija kursa povećava stranu tražnju čime se u potpunosti neutrališe negativan uticaj pada fiskalnog deficita na BDP 23

Fiskalna restrikcija i monetarna ekspanzija /2 • U tački A 1 postoji ravnoteža na robnim i finansijskim tržištima Smanjenje deficita • Smanjenje fiskalnog deficita, smanjuje domaću tražnju i domaći proizvod (IS kriva se pomera sa IS 1 na IS 2) Monetarna ekspanzija • Pod ostalim nepromenjim uslovima nova ravnoteža bi se i 1 uspostavila u tački B, a dohodak i b bi opao na Yb • Ako se dogodi monetarna ekspanzija ona pomera LM krivu sa LM 1 na LM 2 usled čega padaju kamatne stope sa i 1 na i 2 LM 1 LM 2 A 1 B A 2 i 2 IS 1 IS 2 Yb Y 24

Fiskalna ekspanzija i monetarna restrikacija /1 • Fiskalni deficit se povećava zbog pada prihoda države ili povećanja rashoda • Povećanje fiskalnog deficita utiče na povećanje domaće tražnje, zbog čega rastu kamatne stope, rast kamatnih stopa smanjuju privatne investicije i privatnu potrošnju, kurs aprecira pa raste spoljni deficit • Ako je prirast državne potrošnje veći od pada ostalih komponenti tražnje tada BDP raste • Moguće je da se zbog rasta domaće tražnje povećaju inflacija i spoljni deficit • Da bi smanjila inflaciju i spoljni deficit centralna banka može da poveća kamatne stope, odnosno primeni restriktivnu politiku • Visoke kamatne stope privlače kapital iz sveta, zbog čega realne vrednost domaća valute raste, a spoljnotrgovinski deficit se pogoršava => precenjenost domaće valute smanjuje konkurenost domaće privrede, a to može da dovede i do krize spoljnog duga 25

Fiskalna ekspanzija i monetarne restrikcija /2 • • • Ravnoteža na robnim i finansijskim tržištima je uspostavljena u tački A 1 Povećanjem fiskalnog deficita raste domaća tražnja, usled čega se kriva IS pomera sa IS 1 na IS 2 Povećanje domaće tražnje implicira rast BDP sa nivoa Y 1 na nivo Yb i kamatnim stopama ib Realni BDP ne može da prati visok rast tražnje, usled čega raste inflacija, a u otvorenoj privredi i spoljni deficit Bez monetarne kontrakcije privreda bi bila u tački B Povećanja kamata ssmnjuje inflaciju, ali povećava spoljni deficit Fiskalna ekspanzija LM 2 Monetarna restrikcija i 2 B ib i 1 LM 1 A 2 IS 2 A 1 IS 1 Y 2 Yb 26

Analiza efekata fiskalne i monetarne politike u IS-LM modelu BDP Kamatne stope Povećanje poreza Pad Smanjenje poreza Rast Povećanje potrošnje Rast Smanjenje potrošnje Pad Rast ponude novca Rast Pad Smanjenje ponude novca Pad Rast 27

Fiskalna politika u uslovima fiksnog deviznog kursa 1/ • Ukoliko se želi održati fiksni kurs neophodno je primeniti ekspanzivnu monetarnu politiku, odnosno smanjiti kamatne stope • Smanjenjem kamatnih stopa raste tražnja za novcem i kriva LM se pomera na nivo LM 2 • Novom nivou krive LM 2 odgovara ravnotežna tačka A 3 u kojoj je: – ravnotežni dohodak Y 3>Y 2>Y 1 – kamatne stope su na inicijalnom nivou (i 1=i 2) – devizni kurs je na fiksnom nivou (E 1=E 2), 28

Fiskalna politika u uslovima fiksnog deviznog kursa /2 i LM 1 ΔG>0 i 2 ΔM>0 LM 2 A 1 A 2 A 3 i 1 A 1=A 3 IS 2 IS 1 Y 2 Y 3 Y E 2 E 1 E 29

Fiskalna politika u uslovima fiksnog deviznog kursa /3 • U uslovima fiksnog deviznog kursa fiskalna politika snažnije deluje na BDP nego u uslovima fleksibilnog kursa, • U uslovima fiksnog kursa monetarna politika se prilagodjava fiskalnoj politici sa ciljem da se održi fiksni kurs • Monetarna politika koja ima za prioritetan cilj održanje fiksnog kursa ne može u punoj meri da se koristi za regulisanje likvidnosti privrede • Potencijalni problem, zbog rasta inflacije, realna vrednost nacionalna valute raste, spoljni deficit i spoljni dug rastu što može da dovede do trošenja deviznih rezervi i kraha poitike fiksnog kursa. 30

Model monetarne politike u Srbiji i ostvareni rezultati • U Srbiji se od 2008. godine realizuje politika ciljane inflacije – referentna kamatna stopa je glavni instrument monetarne politike – povremeno se koriste i drugi instrumenti kao što su obavezne rezerve, intevencije na deviznom tržištu i dr. • Inflacija je u navedenom periodu bila visoka i često iznad gornje granice ciljnog intervala • Iako je privreda Srbije od 2009. godine uglavnom u recesiji kamatne stope NBS su zadržane na visokom nivou – inače bi inflacija bila još veća 31

Efikasnost monetarne politike u Srbiji • • • U Srbiji postoji delimično formalizovani dvovalutni sistem u okviru koga je oko 70% štednje i kredita evroizirano, U uslovima dvovalutnog sistema promena referentne kamatne stope utiče na inflaciju uglavnom indirektno preko promena kursa – zbog povećanja referentne kamatne stope dinar aprecira što utiče na smanjivanje inflacije Uticaj referentne kamatne stope na BDP i nezaposlenost je vrlo skroman: – smanjenje referentne kamatne stope povećava dinarsku likvidnost, ali povećana dinarska likvidnost više utiče na rast tražnje za devizama i deprecijaciju dinara – smanjenje referentne kamatne stope ne povećava značajno kreditnu aktivnost banaka, pa time ne podstiče ni privrednu aktivnost i zaposlenost – ipak referentna kamatna stopa utiče na privrednu aktivnost i zaposlenost indirektno preko uticaj na kretanja kursa dinara • • Monetarna politika u Srbiji se suočava sa klasičnim trade off izmedju inflacije i zaposlenosti, ali je uticaj monetarne politike indirektan - preko kursa Smanjenje referentne kamatne stope dovodi do: – deprecijacije dinara, što utiče na povećanje inflacije, – ali i na poboljšanje konkurentnosti Srbije, a to utiče na rast BDP i zaposlenosti • Povećanje referentne kamatne stope utiče na: – aprecijaciju dinara i smanjenje inflacije – pogoršanje konkurentnosti Srbije , pogoršanej spoljnog bilansa, sporiji rasta BDP 32

Stanje u privredi Srbije 2014 i mogući odgovori ekonomske politike • Stanje privrede i moguće politike: – Rast BDP ispod potencijalnog => ekspanzivna fiskalna i monetarna politika – Inflacija ispod ciljne => ekspanivna fiskalna i monetarna politika – Spoljni deficit iznad održivog nivoa => restriktivna fiskalna i ekpanzivne monetarna politika – Javni i spoljni dug na granici odživosti => restriktivna fiskalna i ekpanzivne monetarna politika • Definicija ekonomskih politika: – restriktivna fiskalna politika = smanjenje fikslnog deficita, – restriktivna monetarna politika = povećanje referentane kamatne stope NBS • Važne specifičnosti Srbije: niski fiskalni multiplikatori i dvovalutni sistem 33

Moguće politike i očekivani rezultati • Moguća kombinacija ekonomske politike je smanjenje fiskalnog deficita i umereno smanjenje referentne kamatne stope • Smanjenje fiskalnog deficita bi uticalo na: – Povećanje održivosti javnog duga – uticaj na privredu – mali negativan (nieki multiplkatori) ili čak pozitivan kredibilnost konolidacije= – smanjenje spoljnog deficita i usporavanje rasta spoljnog duga, – pad kamatnih stopa i deprecijaciju dinara • Smanjenje kamatnih stopa bi uticalo na: – deprecijaciju dinara, • Deprecija dinara bi uticala na: – rast inflacije – smanjenje spoljnog deficita i usporavanje rast javnog duga, – povećanje BDP i zaposlenosti. • Napomena: ključna ograničenja za privredni rast Srbije nalaze se u privrednom sistemu, a ne u ekonomskoj politici 34

Literatura 1. Blanšar, O. (2012) “Makroekonomija”, Ekonomski fakultet u Beogradu 2. Hilbers, P. (2005) “Interaction of Monetary and Fiscal Policies: Why Central Bankers Wory about Goverment budgets” IMF 3. Ilzetzki, E. G. Mendoza i Carlos Vegh (2009 ) „How big are fiscal multipliers? “. CEPR, Policy insight No. 39. 4. Spilimbergo, A. , S. Symansky i M. Schinlder (2009) “Fiscal Multipliers”, IMF Staff position note 35