Polityka gospodarcza Wykad 13 Polityka kursowa Podstawowe pojcia

Polityka gospodarcza Wykład 13: Polityka kursowa

Podstawowe pojęcia • Definicja kursu walutowego: cena waluty obcej wyrażona w walucie krajowej (PLN/USD - metoda europejska) lub odwrotnie (USD/GBP - metoda brytyjska); • Aprecjacja i deprecjacja vs. rewaluacja i dewaluacja; • Kurs nominalny E a kurs realny Φ = wskaźnik zmian kursu nominalnego podzielony przez wskaźnik zmian cen (płac, kosztów jednostkowych pracy, itp. ); • Kurs efektywny – średni kurs złotego wobec walut obcych ważony udziałem poszczególnych walut w eksporcie i imporcie dóbr i usług (real effective exchange rate – REER i nominal effective exchange rate – NEER); • Kurs rynkowy (E - market rate) i kurs parytetu siły nabywczej (PPP – purchasing power parity); • Dobra wymienne T (tradeables) i niewymienne N (nontradeables); • E = PT/PT* (kurs rynkowy); • PPP = [a. PT + (1 -a)PN]/[b. PT* + (1 -b)PN*]; Dariusz K. Rosati 2

Kurs PPP/kurs rynkowy a PKB/capita (US $) w krajach OECD, 2005 r. Dariusz K. Rosati 3

Kurs PPP/kurs rynkowy a PKB/capita (US $) w krajach OECD, 2011 r. 2, 0 R 2 = 0, 7735 1, 8 1, 6 NOR 1, 4 LUX 1, 2 1, 0 USA 0, 8 0, 6 CHN PL 0, 4 0, 2 0, 0 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000

Wskaźnik „Big Mac” (wg. The Economist) a PKB/capita (wg. World Bank) w 37 ważniejszych krajach, 2010 r. 2, 5 NO CH 2 SE R 2 = 0, 5536 BR 1, 5 US 1 EU PL 0, 5 0 IN 0 HK CH 10000 20000 30000 40000 50000 Dariusz K. Rosati 60000 70000 80000 90000 5

Podstawowe decyzje z zakresu polityki kursowej • Wybór systemu kursowego (fex regime): kurs sztywny, kurs płynny, systemy mieszane; • Wybór poziomu kursu (wartość punktowa, przedziałowa, tempo zmian); • Zakres wymienialności waluty krajowej na waluty obce; Dariusz K. Rosati 6

Jaki jest optymalny system kursowy? • To zależy od wielkości i charakteru gospodarki; • Kraje małe o gospodarce otwartej (wysoka relacja (Ex+Im)/PKB) i o umiarkowanym tempie wzrostu oraz kraje zwalczające wysoką inflację powinny stosować kursy stałe; • Kraje duże o dużym rynku wewnętrznym, mniej otwarte (niska relacja (Ex+Im)/PKB) i o wysokim tempie wzrostu (rola efektu B-S), powinny stosować kursy płynne; • Wymienność pomiędzy stabilnością a elastycznością: systemy skrajne (corner solutions) generalnie są lepsze; • System kursowy a kryzysy walutowe: kurs sztywny zachęca do spekulacji i zwiększa ryzyko kryzysu, kurs płynny zniechęca do spekulacji i eliminuje ryzyko kryzysu. • Po 1990 roku wzrost skali przepływów kapitału, zagrożenie dla kursów sztywnych. Dariusz K. Rosati 7

Kurs płynny a kurs sztywny w warunkach inflacji i wzrostu wydajności (P=100 zł, P*=25€, kurs 4 zł/€, kurs realny: wskaźnik E(wskaźnik P*/wskaźnik P), udział tradables 50%) System kursu walutowe go P* (€) P(T) (zł) P(NT) (zł) CPI (zł) Kurs nomin Zł/€ Kurs realny Zł/€ Zmiana kursu realnego 25 100 100 4, 0 - Stały 25 100 120 110 4, 0 3, 6 A 10% Zmienny 25 100 120 110 4, 0 3, 6 A 10% Stały 25 100 140 120 4, 0 3, 33 A 16, 7% Zmienny 25 110 130 120 4, 4 3, 67 A 8, 3% Wzrost wydajności pracy 10% Stały 25 100 120 110 4, 0 3, 6 A 10% Zmienny 25 90 100 95 3, 6 3, 79 A 5, 3% Wzrost wydajności pracy 10% i zmienne ceny zagr. Stały 22, 5 90 100 95 4, 0 3, 79 A 5, 3% Zmienny 22, 5 90 100 95 4, 0 3, 79 A 5, 3% Stan początkowy Inflacja krajowa 10% Inflacja krajowa 20% Dariusz K. Rosati 8

Wpływ systemu kursowego na skuteczność polityki pieniężnej • Skuteczność: zdolność do wywołania wzrostu dochodu, produkcji i zatrudnienia; • Zależy od reżimu kursowego: w systemie kursu sztywnego skuteczność niewielka lub żadna, w systemie kursu płynnego skuteczność duża; • Skuteczność zależy od stopnia transgranicznej mobilności kapitału; • Rola interwencji sterylizowanej; Dariusz K. Rosati 9

Skuteczność polityki pieniężnej w warunkach sztywnego kursu waluty • • • Bank centralny obniża oficjalne stopy procentowe i zwiększa wielkość bazy monetarnej (rośnie podaż pieniądza rezerwowego), co powoduje spadek rynkowych stóp procentowych - krzywa LM przesuwa się w prawo, równowaga przesuwa się z A do B; Spadek stóp powoduje wzrost inwestycji, ale tylko przejściowy. Dlaczego? Niższe stopy powodują pogorszenie bilansu płatniczego, bo: – Pogarsza się rachunek kapitałowy na skutek odpływu kapitału; – Pogarsza się rachunek bieżący, bo rośnie import na skutek wzrostu inwestycji; • • Powstaje presja na osłabienie kursu waluty; Ale w warunkach sztywnego kursu bank centralny musi bronić kursu i sprzedaje waluty obce w zamian za walutę krajową; To powoduje spadek bazy monetarnej, spadek podaży pieniądza i wzrost stóp procentowych (o ile nie ma sterylizacji), i gospodarka powraca do punktu wyjścia (równowaga powraca z B do A); W tej sytuacji zmiany bazy monetarnej są endogeniczne, a nie są wynikiem autonomicznych decyzji banku centralnego; Stopień kontroli nad podażą pieniądza jest tym mniejszy, im większa wrażliwość kapitału na zmiany stóp procentowych (czyli im większa transgraniczna mobilność kapitału); jeśli kapitał jest niewrażliwy (brak mobilności), działa tylko efekt na rachunku bieżącym i stopień kontroli nad podażą pieniądza jest większy; Dariusz K. Rosati 10

Skuteczność polityki pieniężnej w warunkach płynnego kursu waluty • • • Bank centralny obniża oficjalne stopy procentowe i zwiększa podaż pieniądza rezerwowego; Wzrost bazy monetarnej i podaży pieniądza powoduje spadek rynkowych stóp procentowych (krzywa LM przesuwa się w prawo), a to powoduje wzrost inwestycji i osłabienie kursu waluty – zarówno na skutek pogorszenia rachunku kapitałowego, jak i rachunku bieżącego; Efekt spadku stóp procentowych jest spotęgowany efektem deprecjacji kursu, która powoduje wzrost produkcji, dochodu i zatrudnienia (rośnie eksport, spada import, rośnie popyt zagraniczny, a popyt krajowy przesuwa się na produkcję krajową – tzw. demand shift); Efekt ten jest tym silniejszy, im bardzie wrażliwe na zmiany stóp są przepływy kapitału (mobilność), bo tym większa będzie deprecjacja kursu; gdy brak mobilności kapitału, deprecjacja kursu jest mniejsza bo działa tylko efekt rachunku bieżącego; Deprecjacja i spowodowany nią wzrost popytu powoduje przesunięcie krzywej IS w prawo, oraz krzywej BP w prawo; nowym punktem równowagi jest C; Dariusz K. Rosati 11

Skuteczność polityki pieniężnej przy sztywnym i płynnym kursie walutowym w modelu Mundella-Fleminga Polityka pieniężna przy stałym kursie: najpierw z A do B, potem z B do A r r Polityka pieniężna przy płynnym kursie: najpierw z A do B, potem z B do C LM LM’ IS LM BP IS A IS’ BP A B LM’ BP’ C B Y Dariusz K. Rosati Y 12

Skuteczność polityki pieniężnej w warunkach sztywnego i płynnego kursu waluty: podsumowanie Kurs sztywny Kurs płynny Pełna mobilność kapitału Brak mobilności kapitału Brak autonomii w polityce pieniężnej, podaż pieniądza endogeniczna, polityka pieniężna jest nieskuteczna Częściowa autonomia w polityce pieniężnej, podaż pieniądza egzogeniczna, polityka pieniężna oddziałuje tylko na rachunek bieżący, ograniczona i przejściowa skuteczność polityki pieniężnej Autonomia w polityce pieniężnej, podaż pieniądza egzogeniczna, polityka pieniężna super-skuteczna poprzez deprecjację kursu Autonomia w polityce pieniężnej, podaż pieniądza egzogeniczna, deprecjacja ograniczona tylko poprzez rachunek bieżący, polityka pieniężna umiarkowanie skuteczna Dariusz K. Rosati 13

Interwencje walutowe • Interwencja walutowa to sprzedaż lub kupno walut obcych przez bank centralny na rynku walutowym; • Interwencja – dlatego że oznacza ingerowanie w funkcjonowanie rynku walutowego, w celu zmian rynkowych relacji podaży i popytu, i w konsekwencji, kursu walutowego; • Ciągłe interwencje są typowe w systemie sztywnego kursu walutowego, w systemie kursu płynnego są rzadkie lub wyjątkowe; • W systemie kursu płynnego interwencje są dokonywane najczęściej wówczas, gdy ma miejsce znaczne i dość trwałe odchylenie kursu walutowego od poziomu równowagi średniookresowej; • Takie odchylenia kursu mogą mieć silny wpływ na inflację i równowagę płatniczą, dlatego banki centralne interweniują; • Im niższy poziom rozwoju gospodarczego i im słabiej rozwinięty rynek walutowy i finansowy, tym większe fluktuacje kursu, i tym silniejsza destabilizacja gospodarki; Dariusz K. Rosati 14

Cele i rodzaje interwencji walutowych • Cele: – Kontrola inflacji (zapobieganie nadmiernej deprecjacji, utrzymywanie względnie stałego kursu); – Równowaga zewnętrzna, ochrona eksportu (utrzymywanie określonego – konkurencyjnego poziomu kursu, zapobieganie zbyt dużym wahaniom kursu); – Stabilność finansowa (stabilizowanie kursu, unikanie wahań mających szkodliwy wpływ na bilanse instytucji finansowych i przedsiębiorstw) • Rodzaje: – Interwencje werbalne; – Bank centralny sprzedaje waluty obce z rezerw oficjalnych za walutę krajową (obrona przed deprecjacją); – Bank centralny kupuje waluty obce za walutę krajową (obrona przed aprecjacją); – Rząd (lub jego agent – np. bank państwowy(BGK)) kupuje lub sprzedaje waluty obce, chcąc osiągnąć określone cele ekonomiczne (np. wsparcie eksporterów); – Interwencje sterylizowane i niesterylizowane; – Interwencje jawne i niejawne; – Interwencje jednostronne i skoordynowane (np. Plaza Agreement grupy G 5 z 22. 09. 1985 r w sprawie obniżenia wartości dolara, albo Louvre Accord z lutego 1987 r w sprawie stabilizowania kursów) Dariusz K. Rosati 15

Jawność i niejawność interwencji walutowych • Zaletą jawnej interwencji jest jasny sygnał dla rynku, jaki poziom kursu bank centralny uważa za pożądany; zaletą jest też to, że unika się zaskoczenia; • Ale na ogół banki centralne nie informują o interwencji na rynku walutowym, bo albo obawiają się o jej skuteczność, albo chcą sprawić wrażenie, że sam rynek zmienia tendencję, albo nie chcą ujawnić, że sytuacja jest na tyle poważna że wymaga interwencji; • Gdy bank centralny ujawnia jakiego poziomu kursu broni, spada ryzyko kursowe i powstaje zachęta do spekulacji przeciwko interwencji; • Wybór strategii komunikowania zależy od sytuacji na rynku, wiarygodności banku, stopnia odchylenia kursu od równowagi; • Jednak teoria ekonomii nie przesądza, czy bardziej skuteczna jest jawna czy niejawna interwencja; Dariusz K. Rosati 16

Wpływ interwencji na kurs walutowy • Interwencja wpływa na kurs za pośrednictwem następujących kanałów: – Kanał monetarny: gdy interwencje wpływają na zmiany bazy monetarnej i przez nie na stopę procentową, podaż pieniądza i kurs waluty; – Kanał struktury portfela aktywów: np. sprzedaż w interwencja zaburza optymalną strukturę portfela i jej przywrócenie wymaga wzrostu dochodowości innych aktywów (np. sprzedaż walut obcych za walutę krajową powoduje wzrost stóp procentowych co zwiększa atrakcyjność lokat w walucie krajowej); – Kanał komunikacji: bank centralny zapowiada i ogłasza interwencję, co zmienia oczekiwania i może wywołać pożądane dostosowanie na rynku (np. spadek popytu na waluty obce); – Kanał noise trading: interwencje dokonywane są na krańcach typowego przedziału wahań, co powoduje przyłączanie się innych uczestników (wykorzystanie analizy technicznej); • Skala i trwałość wpływu zależy jednak od wielu czynników i nigdy nie ma gwarancji skuteczności; co więcej, nigdy do końca nie wiadomo, czy zmiana kursu jest skutkiem interwencji; Dariusz K. Rosati 17

Skuteczność interwencji walutowych • Asymetria skuteczności interwencji: Łatwiej interweniować broniąc kursu przed aprecjacją, niż przed deprecjacją, bo w pierwszym przypadku zasoby banku centralnego są nieograniczone (podaż własnej waluty); • „Opieranie się wiatrowi” (leaning against the wind) – strategia łagodzenia tendencji rynkowych, ale bez próby ich odwrócenia; • Skuteczność zależy od czynników fundamentalnych – np. jeśli fundamenty wskazują, że kurs jest zawyżony, to interwencja nie pomoże; • Ponieważ rynki wiedzą, jakimi rezerwami dysponuje bank centralny, i że te rezerwy są zawsze ograniczone, to jeśli nie ma przekonania, że fundamenty pozostają solidne albo się poprawią, żaden bank centralny nie wygra z rynkiem; • Generalnie, interwencja jest skuteczna, gdy chodzi o przejściowe odchylenie kursu, można wówczas łagodzić fluktuacje; może też spowalniać tendencję rynkową; Dariusz K. Rosati 18

Interwencja sterylizowana • • • W warunkach sztywnego kursu waluty bank centralny broni kursu skupując i sprzedając walutę obcą; Napływ kapitału zagranicznego zmusza do zamiany walut obcych na walutę krajową, co powoduje wzrost bazy monetarnej i wzrost podaży pieniądza krajowego; Jeśli bank centralny chce utrzymał podaż pieniądza krajowego na stałym poziomie (np. w obawie przed wzrostem inflacji), musi jednocześnie ściągnąć z rynku nadwyżki pieniądza krajowego poprzez operacje otwartego rynku (operacje reverse repo) – jest to sterylizacja pieniężnych efektów interwencji walutowej; Sterylizacja jest kosztowna (bo wymaga wzrostu stóp procentowych płaconych bankom komercyjnym w ramach operacji reverse repo) i może być nieskuteczna na dłuższą metę (bo wzrost stóp procentowych przyciąga dodatkowo kapitał zagraniczny); Ten dodatkowy przypływ mierzy tzw. współczynnik offsetu – jeśli >1, czyli w wyniku sterylizacji wielkość podaży pieniądza rezerwowego rośnie zamiast maleć, to sterylizacja nie ma sensu; Dariusz K. Rosati 19

ny 40 yn ro l. 30 on t 50 Pł ny k yn 12 an e o 3 lo w ro ko nt sm Pa 16 Pł In ne 6 łz. 5 Pe g Pe 7 łz. o sm pa 20 Pe ne w ut ą 13 ny pe g al w w d rz ą y ut al w 10 Sz ty Za ej sn ła w 41 Sz ty ak Br Reżimy kursowe na świecie, 2004 i 2012 r. (źródło: IMF) 60 48 42 43 35 36 31 24 2004 13 2012 2 0

Exchange Rate Regimes: Fix or Float? (Stone, Anderson, Veyrune, F&D, Vol. 45, 2008, No. 1)

Reguły pieniężne w świecie, liczba krajów (IMF, 2012 r) 50 45 43 38 40 35 30 32 29 27 25 20 15 10 13 8 5 0 Exchange rate: USD EUR Composite Other Monetary aggregate targeting Inflation targeting Other

Poziom kursu walutowego • Jeśli kraj decyduje się ustalić sztywny poziom kursu waluty, to kurs taki powinien zapewniać równowagę podaży i popytu na walutę obcą w średnim okresie (fundamental equilibrium exchange rate); • W bilansie płatności pomiędzy krajem i zagranicą występują różne rodzaje transakcji: – Transakcje autonomiczne i wyrównawcze; – Transakcje związane z zakupem dóbr i usług oraz transakcje spekulacyjne; • Kurs równowagi makroekonomicznej (kurs spójny z niską inflacją i niskim bezrobociem, PKB na poziomie potencjału): • Kurs w pełni płynny - kurs bieżącej (krótkookresowej) równowagi rynkowej, bez interwencji; • Kurs płynny regulowany – kurs płynny z interwencjami: zasady interwencji, szerokość pasma, pasmo wewnętrzne i zewnętrzne; • Kurs sztywny – jak określić kurs równowagi? (obroty autonomiczne bilansu płatniczego, luka podażowa (output gap), bezrobocie); • Kurs nadwartościowy i kurs podwartościowy – wady, zalety; • Dewaluacja i rewaluacja; Dariusz K. Rosati 23

Czynniki kształtujące kurs równowagi • • Kurs równowagi krótkookresowej to kurs, przy którym bieżąca podaż waluty równa się bieżącemu popytowi na walutę; Popyt na walutę = popyt na walutę dla celów importu dóbr i usług + popyt na walutę dla transakcji spekulacyjnych (zakup aktywów walutowych, takich jak lokaty, papiery wartościowe, instrumenty pochodne); Podaż waluty = podaż waluty z tytułu eksportu dóbr i usług + podaż waluty z transakcji spekulacyjnych (sprzedaż aktywów walutowych); Podaż i popyt dla celów transakcyjnych są względnie stabilne; natomiast podaż i popyt dla celów spekulacyjnych zależą od zmian dochodowości aktywów finansowych i mogą być bardzo niestabilne; Podaż i popyt „spotykają się” na rynku walutowym (foreign exchange market – Forex); Jeśli kurs nie jest kursem w pełni płynnym, zapewnienie równowagi wymaga interwencji banku centralnego; Kurs równowagi średniookresowej to kurs zapewniający jednocześnie równowagę wewnętrzną (czyli wzrost PKB na poziomie potencjalnym) i równowagę w bilansie płatniczym, po wyeliminowaniu czynnika cyklu (tzw. fundamental equilibrium exchange rate); W długim okresie, kurs walutowy dąży do poziomu określonego przez parytet siły nabywczej waluty (PPP). Dariusz K. Rosati 24

2009 Bilans płatniczy Polski, mln EUR A. Rachunek bieżący Saldo obrotów towarowych Eksport f. o. b. Import f. o. b Saldo usług Przychody Rozchody Saldo dochodów Przychody Rozchody Saldo transferów bieżących Przychody Rozchody B. Rachunek kapitałowy Przychody Rozchody C. Rachunek finansowy Polskie inwestycje bezpośrednie za granicą Zagraniczne inwestycje bezpośrednie w Polsce Inwestycje portfelowe – aktywa Udziałowe papiery wartościowe Dłużne papiery wartościowe Inwestycje portfelowe – pasywa Udziałowe papiery wartościowe Dłużne papiery wartościowe Pozostałe inwestycje – aktywa NBP Sektor rządowy i samorządowy Monetarne Instytucje Finansowe (z wyłączeniem NBP) Pozostałe sektory Pozostałe inwestycje – pasywa NBP Sektor rządowy i samorządowy Monetarne Instytucje Finansowe (z wyłączeniem NBP) Pozostałe sektory Dariusz K. Rosati -6 749 -3 102 101 760 104 862 3 427 20 725 17 298 -11 846 5 237 17 083 4 772 11 072 6 300 5 080 5 366 286 25 724 -3 715 9 896 -139 -458 319 11 387 1 033 10 354 3 911 -728 -129 5 320 -552 5 681 2 034 1 940 -277 1 984 2010 -11 994 -6 002 122 411 128 413 2 622 24 523 21 901 -13 119 5 365 18 484 4 505 9 577 5 072 6 490 6 910 420 30 159 -3 557 7 319 -653 -681 28 20 744 5 800 14 944 -3 036 21 -684 -1 297 -1 076 9 876 1 316 1 975 4 520 2 065 2011 -17 977 -10 059 140 181 150 240 4 048 26 961 22 913 -16 381 6 122 22 503 4 415 8 950 4 535 7 254 8 541 1 292 22 019 - 5 276 13 646 527 474 53 11 415 2 155 9 260 -2 507 1 -55 - 1 623 -830 4 614 -1 066 1 976 -173 3 877 2012 -13 480 -5 313 146 594 151 907 4 816 29 378 24 562 -17 082 6 104 23 186 4 099 9 505 5 406 8 545 9 044 499 16 234 644 2 664 -314 -438 124 15 671 2 808 12 863 -1 622 0 -227 -213 -1 182 -3 067 276 1 441 -3 661 -1 123

Inwestycje w instrumenty dłużne (czerwona) i udziałowe (niebieska), 2000 -2013, 3 -miesięczna średnia ruchoma, mln USD 6000 5000 4000 3000 2000 1000 II/00 VI X II/01 VI X II/02 VI X II/03 VI X II/04 VI X II/05 VI X II/06 VI X II/07 VI X II/08 VI X II/09 VI X II/10 VI X II VI 0 -1000 -2000 -3000

w III arta kw ł a I k rtał w III arta kw ł a I k rtał w III arta kw ł a I k rtał w III arta kw ł a I k rtał w ar ta ł Ik Inwestycje w instrumenty dłużne i udziałowe, 2000 -2013, dane kwartalne, mln USD 20000 15000 10000 5000 0 -5000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 Instrumenty udziałowe 2007 2008 2009 -10000 Instrumenty dłużne 2010 2011 2012 2013

Rachunek bieżący (CA) i napływ BIZ (FDI), 1997 -2013 (dane miesięczne, mln USD) 5 000 4 000 3 000 2 000 1 000 0 -1 000 I III VVIIIX XI I III V VIIIX XI I III VVIIIX XI I III VVIIIX XI I III VVIIIX XI */ 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 -2 000 -3 000 -4 000 -5 000 -6 000 CA BIZ saldo 2008 2009 2010 2011 2012 2013

Rachunek bieżący (CA) i napływ BIZ (FDI), 1997 -2013 (3 -miesięczne średnie ruchome, mln USD) 3000 2000 1000 0 I IVVII X I IVVII X I IVVII X I IVVII X I IVVII 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 -1000 -2000 -3000 -4000 CA BIZ saldo 2008 2009 2010 2011 2012 2013

Wpływ kursu na ceny krajowe i zadłużenie • Efekt przenoszenia (pass-through): deprecjacja waluty krajowej prowadzi bezpośrednio do wzrostu cen towarów importowanych, a pośrednio także na inne ceny i oczekiwania inflacyjne; • Efekt przenoszenia dla Polski: 0, 2 -0, 4; • Deprecjacja waluty krajowej powoduje wzrost zadłużenia w walutach obcych; • W Polsce zadłużenie sektora publicznego i sektora prywatnego w sektorze bankowym w walutach obcych wynosiło 253 mld zł na ogólna kwotę 787 mld zł (32%); przy deprecjacji o 20%, łączne zadłużenie rośnie o 6, 4% (czyli o ok. 50 mld zł), a wraz z tym rosną koszty obsługi długu; • Ponadto, występuje zadłużenie w walutach obcych poza polskim sektorem bankowym, np. w postaci pożyczek zagranicznych i obligacji emitowanych za granicą; zadłużenie to rośnie pari passu ze wzrostem kursu walut obcych; Dariusz K. Rosati 30

Zakres wymienialności waluty krajowej • • • wymienialność „wewnętrzna” (tylko dla transakcji hz); wymienialność w sensie Art. VIII MFW (dla transakcji bieżących bilansu płatniczego); wymienialność pełna: dla wszystkich transakcji bieżących i kapitałowych; Dariusz K. Rosati 31

Polityka kursowa w Polsce w latach 1990 -2013 -----------------------------------------------------------------Data Zmiana systemowa Peg currency Fluctuations -------------------------------------------------------------------------- 1. 10. 1990 1. 01. 1990 20. 05. 1991 14. 10. 1991 26. 02. 1992 1. 10. 1992 27. 08. 1993 13. 09. 1994 30. 11. 1994 16. 02. 1995 6. 03. 1995 16. 05. 1995 22. 1995 8. 01. 1996 17. 07. 1998 10. 09. 1998 29. 10. 1998 1. 01. 1999 12. 04. 2000 Devaluation by 42% Fixed rate Devaluation by 17% Crawl, 1. 8% per month Devaluation by 12% Band established Devaluation by 8% Crawl, 1. 6% per month Crawl, 1. 5% per month Crawl, 1. 4% per month Crawl, 1. 2% per month Band widened Revaluation by 6% Crawl, 1. 0% per month Crawl, 0. 8% per month Band widened Crawl, 0. 65% per month Crawl, 0. 5% per month Band widened Basket changed Crawl, 0. 3% per month Band widened Full float US dollar Basket (5 currencies) No +/- 1% +/- 2% +/- 7% +/-10% 2 currencies (55: 45) +/-12. 5% +/-15% Dariusz K. Rosati 32

Dariusz K. Rosati 2013. 06. 30 2012. 06. 30 2011. 12. 30 2011. 06. 30 2010. 12. 30 2010. 06. 30 2009. 12. 30 2009. 06. 30 2008. 12. 30 2008. 06. 30 2007. 12. 30 2007. 06. 30 2006. 12. 30 2006. 30 2005. 12. 30 2005. 06. 30 2004. 12. 30 2004. 06. 30 2003. 12. 30 2003. 06. 30 2002. 12. 30 2002. 06. 30 2001. 12. 30 2001. 06. 30 2000. 12. 30 2000. 06. 30 1999. 12. 30 1999. 06. 30 1998. 12. 30 1998. 06. 30 1997. 12. 31 Kurs PLN/EUR i PLN/USD, 31. 12. 1997 -30. 11. 2013 5, 5 5, 0 4, 5 PLN/EUR 4, 0 3, 5 3, 0 PLN/USD 2, 5 2, 0 33

PLN/USD ROK ST. DEV. MEAN SD/MEAN MAX MIN RÓŻNICA 1998 0, 075 3, 493 0, 021 3, 815 3, 364 0, 452 1999 0, 182 3, 965 0, 046 4, 349 3, 413 0, 936 2000 0, 183 4, 345 0, 042 4, 712 4, 035 0, 677 2001 0, 098 4, 098 0, 024 4, 500 3, 943 0, 557 2002 0, 092 4, 081 0, 023 4, 263 3, 837 0, 426 2003 0, 095 3, 890 0, 024 4, 091 3, 671 0, 420 2004 0, 264 3, 648 0, 072 4, 057 2, 972 1, 086 2005 0, 120 3, 235 0, 037 3, 449 2, 907 0, 543 2006 0, 103 3, 105 0, 033 3, 301 2, 863 0, 438 2007 0, 167 2, 769 0, 060 3, 040 2, 426 0, 614 2008 0, 300 2, 406 0, 125 3, 130 2, 022 1, 108 2009 0, 290 3, 364 0, 086 3, 898 2, 709 1, 189 2010 0, 175 3, 018 0, 058 3, 492 2, 745 0, 747 2011 0, 224 2, 964 0, 076 3, 507 2, 646 1, 325 2012 0, 124 3, 258 0, 038 3, 578 3, 069 1, 166 Dariusz K. Rosati 34

PLN/EUR ROK ST. DEV. MEAN SD/MEAN MAX MIN RÓŻNICA 1998 0, 166 3, 923 0, 042 4, 337 3, 711 0, 626 1999 0, 119 4, 225 0, 028 4, 517 3, 960 0, 558 2000 0, 105 4, 010 0, 026 4, 280 3, 819 0, 460 2001 0, 152 3, 672 0, 041 3, 957 3, 356 0, 601 2002 0, 204 3, 855 0, 053 4, 212 3, 502 0, 710 2003 0, 175 4, 398 0, 040 4, 717 3, 977 0, 740 2004 0, 227 4, 529 0, 050 4, 915 4, 052 0, 863 2005 0, 104 4, 023 0, 026 4, 276 3, 822 0, 453 2006 0, 080 3, 896 0, 020 4, 107 3, 757 0, 350 2007 0, 090 3, 784 0, 024 3, 939 3, 570 0, 369 2008 0, 211 3, 513 0, 060 4, 185 3, 203 0, 982 2009 0, 197 4, 328 0, 045 4, 900 3, 917 0, 983 2010 0, 197 3, 994 0, 049 4, 177 3, 836 0, 341 2011 0, 212 4, 120 0, 052 4, 564 3, 840 0, 724 2012 0, 098 4, 185 0, 023 4, 514 4, 047 0, 467 Dariusz K. Rosati 35

Zmienność kursu PLN/EUR i PLN/USD, 1998 -2011 (St. Dev/Mean) 0, 14 0, 12 0, 1 0, 08 PLN/EUR PLN/USD 0, 06 0, 04 0, 02 0 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Dariusz K. Rosati 36