Polityka gospodarcza Wykad 12 Polityka pienina reguy i

Polityka gospodarcza Wykład 12: Polityka pieniężna – reguły i instytucje

Podstawowe reguły polityki pieniężnej (monetary policy rules) • Polityka pieniężna może być dyskrecjonalna (uznaniowa) lub oparta na regułach; • Jeśli polityka pieniężna jest dyskrecjonalna, uczestnicy rynków finansowych nie wiedzą, jakimi zasadami kieruje się bank centralny, i podejrzewają, że politycy będą ulegać pokusie wykorzystania polityki pieniężnej do pobudzania wzrostu i zatrudnienia (polityka „oportunistyczna”); • Zwiększa to ryzyko inflacji w przyszłości, a to z kolei zwiększa premię za ryzyko (risk premium) w rynkowych stopach procentowych; w efekcie „długie” stopy rosną; • Polityka dyskrecjonalna może powodować problem niespójności czasowej (time inconsistency), czyli zmianę zachowań rynku na skutek polityki i, w konsekwencji, potrzebę zmiany polityki; • Polityka oparta na publicznie ogłoszonych regułach powoduje spadek niepewności, co zmniejsza premie za ryzyko i obniża rynkowe stopy procentowe; • Skuteczność reguł zależy od wiarygodności banku centralnego, a ta zależy od dotychczasowej polityki, w tym zwłaszcza od tego, czy bank przestrzega własnych reguł, od sygnałów co do przyszłej polityki oraz od otoczenia politycznego; Dariusz K. Rosati, 2011/2012 2

Rola oczekiwań inflacyjnych i problem niespójności czasowej (dynamicznej) • Rząd zapowiada utrzymanie niskiej inflacji, oczekiwania inflacyjne spadają; • Przy niskich oczekiwaniach inflacyjnych rządowi opłaca się zwiększyć podaż pieniądza i uzyskać dodatkowe korzyści w postaci wzrostu produkcji i zatrudnienia, co wywoła jednak wzrost inflacji; • Ale wzrost inflacji powoduje – po pewnym czasie wzrost oczekiwań inflacyjnych i straty w postaci spadku produkcji i zatrudnienia; • W efekcie polityka dyskrecjonalna staje się nieskuteczna w zwalczaniu inflacji (pionowa krzywa Phillipsa). Dariusz K. Rosati, 2011/2012 3

Funkcja popytu na pieniądz i problem niespójności czasowej (dynamicznej) • Rząd zapowiada utrzymanie niskiej inflacji poprzez utrzymanie stałej podaży pieniądza • Funkcja popytu na pieniądz dostosowuje się i popyt na pieniądz rośnie; • Wzrost popytu na pieniądz skłania rząd do zmiany polityki i zwiększenia podaży pieniądza w nadziei, że nie wywoła to inflacji; • Ale wzrost podaży pieniądza powoduje po pewnym czasie wzrost oczekiwań inflacyjnych, zmianę funkcji popytu na pieniądz i spadek popytu na pieniądz; • W efekcie inflacja zaczyna rosnąć; • Polityka dyskrecjonalna staje się nieskuteczna w zwalczaniu inflacji. Dariusz K. Rosati, 2011/2012 4

Wiarygodność banku centralnego jako warunek skuteczności polityki pieniężnej • Wiarygodność: zgodność działań z zapowiedziami (wiarygodność intencji) i zgodność celów z rzeczywistością (wiarygodność polityki skuteczność); • Wiarygodność obniża makroekonomiczne koszty polityki obniżania inflacji do pożądanego poziomu; • Gdy BC jest wiarygodny, podniesienie „krótkich” stóp procentowych (lub sama zapowiedź) powoduje spadek oczekiwań inflacyjnych i spadek „długich” stóp procentowych na rynku, a to pozwala uniknąć spadku inwestycji, produkcji i zatrudnienia; • Gdy BC nie jest wiarygodny, podniesienie krótkich stóp procentowych nie powoduje spadku oczekiwań, w efekcie długie stopy nie spadają, a to ogranicza inwestycje, produkcję i zatrudnienie; • W takim przypadku dla zwalczenia inflacji potrzebne jest silniejsze podniesienie stóp procentowych i dłuższy okres restrykcyjnej polityki pieniężnej, co pociąga za sobą większy koszt makroekonomiczny obniżenia inflacji do pożądanego poziomu. Dariusz K. Rosati, 2011/2012 5

Polityka pieniężna oparta na regułach (rules-based policy) • Bank centralny ogłasza, że będzie realizował cel ostateczny (stabilność cen wg przyjętej definicji) przy pomocy celu pośredniego (np. M 0, M 2, M 3, kurs waluty, rynkowa stopa procentowa); • Wybór celu pośredniego zależy od tego, co łatwiej mierzyć i interpretować: np. przy wysokiej inflacji trudno szacować oczekiwaną inflację i lepiej stosować regulację ilościową (agregat M), a przy niskiej inflacji lepiej stosować regulację cenową (r – stopa procentowa); • Bank centralny ogłasza pożądany poziom celu pośredniego, który jest spójny z wymaganym poziomem celu ostatecznego; • Bank centralny reaguje na odchylenia celu pośredniego od pożądanego poziomu, zaostrzając lub luzując politykę pieniężną. Dariusz K. Rosati, 2011/2012 6

Reguła bezpośredniego celu inflacyjnego (BCI - direct inflation targeting) • Cele pośrednie są mało skuteczne, gdy parametry są zmienne (mnożnik, parametry funkcji popytu na pieniądz, szoki zewnętrzne); • Reguła BCI polega na tym, że bank centralny ustala pożądany poziom inflacji w średnim okresie (cel inflacyjny), a następnie prognozuje inflację i dostosowuje politykę pieniężną do różnicy między celem inflacyjnym a przewidywaną inflacją (zaostrza politykę, gdy prognoza jest wyższa od celu, i luzuje politykę gdy prognoza jest niższa od celu) Dariusz K. Rosati, 2011/2012 7

Elementy składowe strategii BCI • Wybór miernika inflacji: CPI, HCPI, inflacja bazowa (core inflation); • Ustalenie celu inflacyjnego (definicja „stabilności cen”): punkt, przedział, punkt z odchyleniami (w Polsce 2, 5% +/-1 pkt proc, w EMU „poniżej 2%, ale blisko 2%”); • Przyjęcie systemu niezależnych i wiarygodnych prognoz inflacji; • Przyjęcie i ogłoszenie „funkcji reakcji” (sposób powiązania decyzji polityki pieniężnej z wynikami prognoz, w tym sposób reagowania na jednorazowe szoki podażowe); • Zasada „patrzenia do przodu” (forward-looking), zamiast „patrzenia do tyłu” (backward looking); • Strategia komunikowania się z rynkami (wyjaśnianie decyzji, wyjaśnianie błędów i odchyleń); Dariusz K. Rosati, 2011/2012 8

Mierniki inflacji • CPI – wskaźnik cen towarów i usług konsumpcyjnych („koszyk” kilkuset towarów i usług, z przypisanymi „wagami”, liczony i ogłaszany przez GUS); • PPI – wskaźnik cen produkcji przemysłowej; • HICP – „zharmonizowany” wskaźnik cen towarów i usług konsumpcyjnych, stosowany w UE (struktura „koszyka” i definicje ujednolicone dla wszystkich krajów członkowskich); HICP (12 miesięczna średnia ruchoma) jest wskaźnikiem wykorzystywanym przy ocenie spełnienia kryteriów konwergencji nominalnej z Maastricht; • Wskaźniki inflacji bazowej (core inflation) mają na celu „oczyszczenie” CPI z wpływu czynników niezależnych od polityki pieniężnej (szoki podażowe, zmiany cen administrowanych, zmiany stawek podatków pośrednich); • Wybór miernika inflacji to głównie wybór pomiędzy CPI, który jest wskaźnikiem powszechnie znanym (headline inflation), ale mniej podatnym na politykę pieniężną, a wskaźnikami inflacji bazowej, które są podatniejsze na politykę pieniężną, ale są mniej znane i mniej „przejrzyste”. Dariusz K. Rosati, 2011/2012 9

Wskaźniki inflacji bazowej w Polsce • W Polsce NBP oblicza obecnie 4 wskaźniki inflacji bazowej (od marca 2009 r): – inflacja bazowa po wyłączeniu cen administrowanych; – inflacja bazowa po wyłączeniu cen najbardziej zmiennych; – inflacja po wyłączeniu cen żywności i energii (najbardziej popularna); – 15% średnia obcięta (symetrycznie obcinająca po 15% z lewej i prawej strony rozkładu wskaźniki cen o największej i najmniejszej dynamice w porównaniu z poprzednim okresem). Dariusz K. Rosati, 2011/2012 10

Wskaźniki inflacji bazowej w Polsce miesiąc CPI po wyłączeniu cen administrowanych po wyłączeniu cen najbardziej zmiennych po wyłączeniu cen 15% średnia obcięta żywności i energii zmiany do analogicznego miesiąca poprzedniego roku (w %) 11/2013 12/2013 01/2014 02/2014 03/2014 04/2014 0, 6 0, 7 0, 5 0, 7 0, 3 11/2013 12/2013 01/2014 02/2014 03/2014 04/2014 -0, 2 0, 1 0, 0 0, 3 1, 4 1, 1 0, 3 1, 4 1, 0 0, 1 0, 5 0, 4 0, 5 0, 9 0, 3 0, 5 1, 1 -0, 1 0, 3 0, 8 zmiany do poprzedniego miesiąca (w %) -0, 2 0, 0 -0, 2 0, 1 -0, 2 -0, 4 0, 1 0, 0 0, 2 0, 1 0, 3 0, 0 0, 1 0, 3 0, 5 0, 4 0, 1 0, 0 0, 1 0, 0 11

Funkcja reakcji: ujęcie modelowe Funkcja reakcji banku centralnego: i = i* + (r – r*) + (p – p*) + a(y – y(P)) + b(p(e) – ) czyli i = + b(p(e) – ) Gdzie: i – stopa procentowa banku centralnego i* - stopa procentowa za granicą r - średnia realna stopa przychodu w kraju r* - średnia realna stopa przychodu za granicą p – stopa inflacji w kraju p* - stopa inflacji za granicą y – stopa wzrostu gospodarczego w kraju y(P) – stopa wzrostu potencjalnego p(e) – prognozowana inflacja - cel inflacyjny a, b - parametry Dariusz K. Rosati, 2011/2012 12

Reguła Taylora Jest to określona funkcja reakcji banku centralnego: i = i* + a[y – y(P)] + b[p(e) – ] Bank centralny ustala stopy procentowe minimalizując odchylenia rzeczywistego PKB od potencjalnego PKB i przewidywanej inflacji od celu inflacyjnego; Wagi a i b odzwierciedlają stopień „awersji” banku centralnego wobec inflacji. Dariusz K. Rosati, 2011/2012 13

• • Funkcja reakcji: rola szoków podażowych i czynników jednorazowych Inflacja może być wynikiem działania czynników niezależnych od polityki pieniężnej (czyli od zmian ilości pieniądza w obiegu), takich jak szoki podażowe (supply-side shocks), czy zdarzenia jednorazowe (one-off); Szoki podażowe: wzrost cen ropy naftowej, nieurodzaj w rolnictwie, nowe wynalazki; Zdarzenia jednorazowe: katastrofy naturalne, zmiany podatków pośrednich, zmiany cen administrowanych; Na bezpośredni wzrost cen wywołany szokami podażowymi lub zdarzeniami jednorazowymi polityka pieniężna nie powinna reagować; reakcja jest potrzebna dopiero wówczas, gdy zaczynają pojawiać się „wtórne efekty pieniężne pierwotnego szoku”, tzn. rośnie podaż pieniądza akomodująca początkowy wzrost cen, np. w formie wzrostu płac lub kredytów; Dariusz K. Rosati, 2011/2012 14

Konflikt celów i „trójkąt niemożności” (impossible trinity) Przy swobodnym przepływie kapitału (pełna mobilność między krajem i zagranicą), stopy procentowe są niezależne od banku centralnego i są określone przez tzw. parytet stóp procentowych bez pokrycia (uncovered interest parity – UIP): - (e) i = i* + ----- + c, czyli i = i* + d( )/ + c Gdzie: - kurs waluty (e) – przewidywany kurs waluty za rok d( )/ – stopa oczekiwanej zmiany kursu c - stała Dariusz K. Rosati, 2011/2012 15

„Trójkąt niemożności”: ilustracja graficzna Stopa procentowa i i = i* + d( )/ +c A i(T) B i = Δ + b(p –π) π π(T) 0 Dariusz K. Rosati, 2011/2012 d(e)’ d(e) 16

„Trójkąt niemożności” - wnioski Stopa procentowa Cel inflacyjny W warunkach otwartego rachunku kapitałowego stopa procentowa jest zmienną zależną od dwóch różnych funkcji: funkcji reakcji banku centralnego i funkcji parytetu stóp procentowych (UIP). Sztywny kurs walutowy jest niespójny z żadną inną strategią (BCI lub regułą opartą na celu pośrednim w postaci agregatu pieniężnego). W warunkach otwartego rachunku kapitałowego nie można jednocześnie ustalać trzech celów: wielkości pieniądza w obiegu (lub poziomu stopy procentowej), poziomu inflacji oraz poziomu kursu walutowego; jedna z tych zmiennych musi być endogeniczna (musi się dostosować). Kurs walutowy Dariusz K. Rosati, 2011/2012 17

Narodowy Bank Polski w Konstytucji RP (Art. 227) 1. Centralnym bankiem państwa jest Narodowy Bank Polski. Przysługuje mu wyłączne prawo emisji pieniądza oraz ustalania i realizowania polityki pieniężnej. Narodowy Bank Polski odpowiada za wartość polskiego pieniądza. 2. Organami Narodowego Banku Polskiego są: Prezes Narodowego Banku Polskiego, Rada Polityki Pieniężnej oraz Zarząd Narodowego Banku Polskiego. 3. Prezes Narodowego Banku Polskiego jest powoływany przez Sejm na wniosek Prezydenta Rzeczypospolitej, na 6 lat. 4. Prezes Narodowego Banku Polskiego nie może należeć do partii politycznej, związku zawodowego ani prowadzić działalności publicznej nie dającej się pogodzić z godnością jego urzędu. 5. W skład Rady Polityki Pieniężnej wchodzą Prezes Narodowego Banku Polskiego jako przewodniczący oraz osoby wyróżniające się wiedzą z zakresu finansów powoływane na 6 lat, w równej liczbie przez Prezydenta Rzeczypospolitej, Sejm i Senat. 6. Rada Polityki Pieniężnej ustala corocznie założenia polityki pieniężnej i przedkłada je do wiadomości Sejmowi równocześnie z przedłożeniem przez Radę Ministrów projektu ustawy budżetowej. Rada Polityki Pieniężnej, w ciągu 5 miesięcy od zakończenia roku budżetowego, składa Sejmowi sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej. 7. Organizację i zasady działania Narodowego Banku Polskiego oraz szczegółowe zasady powoływania i odwoływania jego organów określa ustawa. Dariusz K. Rosati, 2011/2012 18

Prezes NBP (Ustawa o NBP) • Prezes NBP powoływany jest przez Sejm na wniosek Prezydenta na okres sześciu lat; • Kadencja Prezesa NBP wygasa: – – po upływie sześciu lat; w razie śmierci; w razie złożenia rezygnacji; w razie odwołania; • Odwołanie Prezesa NBP może nastąpić: – nie wypełnia on swych obowiązków na skutek długotrwałej choroby; – został skazany prawomocnym wyrokiem sądu za popełnione przestępstwo; – Trybunał Stanu orzekł wobec niego zakaz zajmowania kierowniczych stanowisk lub pełnienia funkcji związanych ze szczególna odpowiedzialnością w organach państwowych; Dariusz K. Rosati, 2011/2012 19

Rada Polityki Pieniężnej (Ustawa o NBP) • Zgodnie z art. 227 ust. 2 Konstytucji RP oraz art. 6 Ustawy o Narodowym Banku Polskim, Rada Polityki Pieniężnej jest organem NBP, odpowiedzialnym za prowadzenie polityki pieniężnej; • Rada Polityki Pieniężnej I kadencji ukształtowała się w dniu 17 lutego 1998 r. Od 17 lutego 2004 r funkcjonuje Rada II kadencji. W skład Rady wchodzą: Przewodniczący Rady, którym jest Prezes NBP, oraz 9 członków, powołanych w równej liczbie przez Prezydenta RP, Sejm i Senat; • Członkowie RPP powoływani są na 6 lat, bez prawa przedłużenia kadencji; • Członkowie RPP nie mogą zajmować innych stanowisk ani podejmować działalności zarobkowej lub publicznej poza pracą naukową, dydaktyczną lub twórczością autorską; • Członek RPP będący członkiem partii politycznej lub związku zawodowego zobowiązany jest na okres kadencji Rady zawiesić członkostwo w tej partii lub związku, pod rygorem odwołania ze składu Rady; • Ustalenia Rady podejmowane są większością głosów w formie uchwał; w przypadku równej ilości głosów decyduje głos Przewodniczącego Rady. Dariusz K. Rosati, 2011/2012 20

Dlaczego bank centralny powinien być instytucją niezależną? • Zadaniem banku centralnego jest utrzymanie stabilności cen w długim okresie; temu zadaniu ma służyć polityka pieniężna; • Politycy ulegają pokusie wykorzystania polityki pieniężnej dla pobudzania zatrudnienia i wzrostu, poprzez zwiększania podaży pieniądza i obniżanie stóp procentowych (polityka dyskrecjonalna); pokusa ta nasila się przed wyborami; • Na krótką metę można w ten sposób przyspieszyć wzrost i zmniejszyć bezrobocie, ale na dłuższą metę nadmiernie ekspansywna polityka pieniężna prowadzi do wzrostu inflacji, spadku inwestycji i zahamowania wzrostu (zob. krzywa Philipsa); długofalowe koszty są znacznie większe niż krótkookresowe korzyści; • Dlatego decyzje polityki pieniężnej powinny być podejmowane przez osoby i instytucje niezależne od wpływów politycznych, niezależne od okresowych wyborów politycznych, i których funkcje, kompetencje i zarobki nie zależą od decyzji polityków; gwarantuje to bezstronność i merytoryczny charakter decyzji polityki pieniężnej; • Ze względu na znaczenie banku centralnego, jego niezależność winna być zagwarantowana w Konstytucji. Dariusz K. Rosati, 2011/2012 21

Procedura • RPP uchwala „Średniookresową Strategię Polityki Pieniężnej”, która jest podstawowym dokumentem określającą cele i zasady polityki pieniężnej w średnim okresie (5 -6 lat); • RPP uchwala co roku „Założenia Polityki Pieniężnej” na następny rok, ustalając w nich krótkookresowy cel inflacyjny, oraz instrumenty i metody jego realizacji; przyjęte „Założenia…” są spójne z „Średniookresową Strategią…. ”; • Po zakończeniu każdego roku RPP przyjmuje sprawozdanie w wykonania „Założeń…”, i przesyła je do Sejmu i Rady Ministrów; • Prezes NBP składa co roku sprawozdanie w Sejmie. Dariusz K. Rosati, 2011/2012 22

Reguły polityki pieniężnej w Polsce w latach 1990 -1997 • Lata 1990 -1991: reguła kursowa, czyli osiąganie celu inflacyjnego przy pomocy utrzymywania stałego kursu waluty; • Lata 1992 -1996: polityka „eklektyczna”, czyli próba realizowania jednocześnie celu inflacyjnego (przy pomocy celu pośredniego M 2) i celu kursowego (pełzające pasmo – crawling band); • Rok 1997: polityka „eklektyczna”, czyli próba realizowania jednocześnie celu inflacyjnego (przy pomocy stopy procentowej NBP) i celu kursowego (pełzające pasmo – crawling band); Dariusz K. Rosati, 2011/2012 23

Reguły polityki pieniężnej w latach 1998 -2010 • W lutym 1998 r powołano Radę Polityki Pieniężnej; • W 1998 r RPP przyjęła strategię bezpośredniego celu inflacyjnego (BCI); • W 1998 r RPP przyjęła „Strategię Polityki Pieniężnej do 2003 r”, której celem było obniżenie inflacji (12 -miesięczny CPI) do poziomu poniżej 4% rocznie na koniec 2003 roku; • W okresie 1998 -2003 roczna inflacja spadła z 14, 3% do 1, 8%; • Od 2004 roku cel inflacyjny w ramach strategii BCI jest stały i wynosi 2, 5% +/-1 p. p (dla wskaźnika CPI); Dariusz K. Rosati, 2011/2012 24

Inflacja planowana i inflacja rzeczywista, 1990 -1997 (CPI w %, XII/XII) Dariusz K. Rosati, 2011/2012 25

Roczny cel inflacyjny i realizacja, 1998 -2011, (CPI, %) 14 12 10 8 6 4 2 0 XII/97 XII/98 XII/99 XII/00 XII/01 XII/02 Inflation target XII/03 XII/04 lower limit XII/05 upper limit Dariusz K. Rosati XI/06 XII/07 XII/08 XII/09 XII/10 XII/11 Actual inflation 26

Wskaźnik restrykcyjności polityki pieniężnej (Monetary Condition Index – MCI) • Polityka pieniężna jest restrykcyjna, gdy realna „cena” pieniądza krajowego jest wysoka; polityka pieniężna jest ekspansywna, gdy realna „cena” pieniądza krajowego jest niska; • Są dwa źródła pieniądza krajowego dla gospodarki: kredyt krajowy i aktywa zagraniczne (zob. bilans systemu bankowego); ceną kredytu jest stopa procentowa, a ceną aktywów zagranicznych jest kurs walutowy; • Wskaźnik restrykcyjności polityki pieniężnej jest średnią ważoną dwóch wskaźników – wskaźnika realnej stopy procentowej (r) i wskaźnika realnego kursu walutowego (e); • MCI = α(indeks r) + β(indeks e), przy czym α + β = 1 Dariusz K. Rosati, 2011/2012 27

Wskaźnik restrykcyjności polityki pieniężnej (MCI), I/2000 -VI/2006 (XII/1999=100, wagi stopy i kursu 3: 1 i 2: 1) Dariusz K. Rosati, 2011/2012 28

Wskaźnik restrykcyjności polityki pieniężnej: obserwacje • Duże wahania MCI, spowodowane zmianami stóp procentowych, wahaniami kursu i zmianami stopy inflacji; • Gwałtowne zaostrzenie polityki pieniężnej w okresie VII/2000 – II/2001, spowodowane głównie podniesieniem stóp procentowych w odpowiedzi na wzrost inflacji; • Systematyczny spadek restrykcyjności w okresie III/2001 – VI/2004, głównie na skutek spadku stóp procentowych i spadku inflacji; • Ponowne zaostrzenie polityki pieniężnej w okresie VII/2004 – II/2005, na skutek wzrostu stóp procentowych i aprecjacji złotego; • Względnie stała, umiarkowana restrykcyjność po III/2005. Dariusz K. Rosati, 2011/2012 29

Ocena polityki pieniężnej w Polsce w latach 1998 -2005 • Umiarkowanie restrykcyjna w latach 1998 -1999; • Nadmiernie restrykcyjna w okresie od połowy 2000 do I kwartału 2002; • Umiarkowanie restrykcyjna od II kwartału 2002 roku do końca 2003 r; • Ekspansywna w I połowie 2004 r; • Nadmiernie restrykcyjna w II połowie 2004 r; • Umiarkowanie restrykcyjna od połowy 2005 r • RPP nigdy nie trafiła w cel roczny; • Ale RPP zrealizowała cel średniookresowy (<4% w 2003) i utrzymuje inflację na niskim poziomie. Dariusz K. Rosati, 2011/2012 30