Per Richard Johansen Econ 1410 vren 2004 sist

  • Slides: 50
Download presentation
Per Richard Johansen Econ 1410, våren 2004, sist endret 13/5 -04 Valuta • Valg

Per Richard Johansen Econ 1410, våren 2004, sist endret 13/5 -04 Valuta • Valg av valutaregime - det valutapolitiske trilemmaet: velg to av tre ønskede valutapolitiske mål - hva bestemmer valutakursen - dynamikk i det internasjonale valutasystemet • Hvorfor er stabile valutakurser viktig for Norge • Konsekvenser for renter og valuta av en kommende eldrebølge – Japan som eksempel 1

Eksogene og endogene variable Fra Aschehougs og Gyldendals Multimedialeksikon: • eksogen (av gr. ),

Eksogene og endogene variable Fra Aschehougs og Gyldendals Multimedialeksikon: • eksogen (av gr. ), som kommer utenfra. (bot. ). Betegnelse på sideorganer som oppstår i plantenes ytre cellelag; blad er f. eksogene dannelser. Motsatt: endogen. (geol. ). Eksogene årsaker til jordskorpens forvandling er ytre årsaker som forvitring, erosjon og sedimentasjon. • endogen (av gr. ), som oppstår av indre årsaker. Motsatt: eksogen. (bot. ). Betegnelse for plantenes sideorganer når de anlegges i det indre vevet, f. eks. siderøtter. (geol. ). Om indre årsaker til forandring av jordskorpen, f. eks. vulkanutbrudd, forkastninger, foldninger, jordskjelv. (med. ). Om sykdommer som er oppstått uten ytre årsak, f. eks. på arvelig grunnlag. 2

Valg av valutaregime 3

Valg av valutaregime 3

Det valutapolitiske trilemmaet: Velg to av tre ønskede egenskaper • Selvstendig pengepolitikk – stabiliseringspolitikk

Det valutapolitiske trilemmaet: Velg to av tre ønskede egenskaper • Selvstendig pengepolitikk – stabiliseringspolitikk – full utnyttelse av ressursene C Selvstendig pengepolitikk A • Faste valutakurser – stabile rammevilkår for det Frie kapitalinternasjonale varebyttet bevegelser – utnytte komparative fortrinn, spesialisering/stordriftsfordeler Faste valutakurser • Frie kapitalbevegelser – delta i det internasjonale kapitalmarkedet – mer effektiv bruk av B kapitalen (lavere kostnader, økt avkastning) 4

Likevekt i valutamarkedet (1) • Vi kan få valutainngang enten via – driftsbalansen (eksport

Likevekt i valutamarkedet (1) • Vi kan få valutainngang enten via – driftsbalansen (eksport – import + nto. renteinntekter, stønader mv. • • fra utlandet) – kapitalbalansen (nto. finansinvesteringer fra utlandet) En evt samlet netto inngang av valuta må motsvares av en økning i sentralbankens valutareserver ( VR). Med uendrete reserver, må valutainngang over driftsbalansen motsvares av –utgang over kapitalbalansen Driftsbalansen påvirkes av aktivitetsnivå og konkurranseevne Kapitalbalansen påvirkes av forventet avkastning relativt til utlandet VR = – e·Y + f·(E·P*/P) + g + h·(R – R* – Ee) Endring i valutareserver Valutainngang over driftsbalansen Valutainngang over kapitalbalansen 5

Likevekt i valutamarkedet (2) VR = – e·Y + f·(E·P*/P) + g + h·(R

Likevekt i valutamarkedet (2) VR = – e·Y + f·(E·P*/P) + g + h·(R – R* – Ee) Endring i valutareserver Valutainngang over driftsbalansen Valutainngang over kapitalbalansen • Overskuddet på driftsbalansen øker dersom – aktivitetsnivået (bruttonasjonalproduktet Y) avtar, eller dersom – realvalutakursen (konkurranseevnen, E·P*/P) øker, dvs. prisen på utenlandsk valuta (E) stiger, prisene ute (P*) stiger eller prisene hjemme (P) synker • Dersom Y er gitt (for eksempel ved full ressursutnyttelse) vil balanse i utenriksøkonomien, dvs. driftsbalanse = 0, forutsette en viss verdi på realvalutakursen E·P*/P = q. Dersom E·P*/P > q vil vi ha overskudd på driftsbalansen, som gir inngang av valuta. Dersom valutakursen bestemmes av tilbud og etterspørsel etter valuta vil det presse prisen på valuta ned mot likevektsverdien E = q ·P/P* • Vi snakker om kjøpekraftsparitet (PPP): Valutakursen avspeiler forskjellen i prisnivå hjemme og ute 6

Likevekt i valutamarkedet (3) VR = – e·Y + f·(E·P*/P) + g + h·(R

Likevekt i valutamarkedet (3) VR = – e·Y + f·(E·P*/P) + g + h·(R – R* – Ee) Endring i valutareserver Valutainngang over driftsbalansen Valutainngang over kapitalbalansen • Valutainngangen over kapitalbalansen øker dersom – vi har en viss grad av internasjonale kapitalbevegelser (h>0) og – avkastningen i Norge, gitt ved renta (R), øker – forventet avkastning i utlandet, gitt ved summen av renta (R*) og • • forventet styrking av utenlandsk valuta ( Ee), avtar Med R > R* + Ee R* + (Ee/E -1) vil valuta strømme inn. Dersom valutakursen bestemmes av tilbud og etterspørsel vil det presse prisen på valuta ned (E synker) til likevektsverdien E = Ee / (1+ R - R*) Vi snakker om (udekket) renteparitet: Valutakursen avspeiler forskjeller i forventet avkastning hjemme og ute Med frie internasjonale kapitalbevegelser dominerer kapitalbalansen valutamarkedet (h er stor), dvs. renteparitet er viktig for valutakursen Kjøpekraftsparitet likevel fortsatt viktig, men på lang sikt, fordi driftsbalansen må være null på lang sikt 7

Likevekt i valutamarkedet (4) VR = – e·Y + f·(E·P*/P) + g + h·(R

Likevekt i valutamarkedet (4) VR = – e·Y + f·(E·P*/P) + g + h·(R – R* – Ee) Endring i valutareserver Valutainngang over driftsbalansen Valutainngang over kapitalbalansen Fulle restriksjoner på internasjonale kapitalbevegelser h = 0 • VR = – e·Y + f·(E·P*/P) + g • Balansen i valutamarkedet kun påvirket av driftsbalansen • Renta påvirker ikke valutakursen direkte (bare indirekte via virkningene på Y og P) • Myndighetene kan velge faste valutakurser, men da må VR tilpasse seg • Kan ikke velge en verdi på E som varig gjør VR for stor (negativ) 8

Likevekt i valutamarkedet (5) VR = – e·Y + f·(E·P*/P) + g + h·(R

Likevekt i valutamarkedet (5) VR = – e·Y + f·(E·P*/P) + g + h·(R – R* – Ee) Endring i valutareserver Valutainngang over driftsbalansen Valutainngang over kapitalbalansen Ingen restriksjoner på internasjonale kapitalbevegelser h • 0 = R – R* – Ee R = R* + Ee R* + (Ee/E -1) • Gir en sammenheng mellom R og E når R* og Ee er gitt • Myndighetene kan velge E (fast valutakurs) – da må R tilpasse seg R = R* + (Ee/E -1) – økt rente ute eller forventninger om devaluering øker renta innenlands • Eller de kan velge R (selvstendig pengepolitikk) – da må E tilpasse seg (flytende valutakurs) E = Ee / (1+ R - R*) – økt renteforskjell mot utlandet gir appresiering i dag – forventninger om appresiering gir appresiering i dag • Aktivitetsnivå og realvalutakurs vil bare påvirke valutakursen indirekte, ved at driftsbalansen må være i balanse på lang sikt 9

Likevekt i valutamarkedet - ulike regimer VR = – e·Y + f·(E·P*/P) + g

Likevekt i valutamarkedet - ulike regimer VR = – e·Y + f·(E·P*/P) + g + h·(R – R* – Ee) Endring i valutareserver Valutainngang over driftsbalansen Valutainngang over kapitalbalansen Flytende valutakurser E endogen Selvstendig pengepolitikk R eksogen Fulle kapitalrestriksjoner h = 0 VR endogen = -e·Y + f·(E·P*/P) + g Faste valutakurser E eksogen Frie kapitalbevegelser h R – R* – Ee = 0 (udekket renteparitet) R eller Ee må være endogen VR eksogen Valutastyrt pengepolitikk R endogen 10

Kan i prinsippet velge ”litt av alt” - men ikke i praksis Aldri helt

Kan i prinsippet velge ”litt av alt” - men ikke i praksis Aldri helt perfekt kapitalmobilitet (udekket renteparitet gjelder ikke fullt ut) • Trilemmaet gjelder hva en kan få fullt ut – vil sjelden velge ”fullt ut” – mellomregimer mulig i teorien • Norge 1993/99 -2001 Selvstendig pengepolitikk Ikke helt selvstendig pengepolitikk En viss valutaustabilitet – flytende valutakurser på kort sikt Frie kapital – faste (”stabile”) valutakurser på lang sikt bevegelser – kunne bruke renta til å stabilisere Faste valutakurser økonomien på kort sikt – måtte evt tilpasse renta til stabil valutakurs på lang sikt – kritisert for ikke å være troverdig (avvek fra vanlig internasjonal praksis) 11

Alle fastkursregimer har sin hegemon – hegemoner unnslipper trilemmaet! • Hegemonen er valutaregimets anker

Alle fastkursregimer har sin hegemon – hegemoner unnslipper trilemmaet! • Hegemonen er valutaregimets anker C Selvstendig pengepolitikk – tilbyr den internasjonale reserve- Frie kapital bevegelser • A Faste valutakurser B • valutaen som andre knytter seg til – oppnår seniorage fra øvrige land – setter valutaregimets renter, under markedsmessig innflytelse fra de øvrige land De øvrige land har selv ansvaret for å stabilisere sine kurser. Hegemonen – nyter dermed selvstendig pengepolitikk, faste valutakurser og frie kapitalbevegelser – må ha styrke (økonomisk, militært) Hegemoner kan være globale og regionale (heretter: globalt regime) 12

For de øvrige land med egen valuta er historien en vandring rundt trilemmaet 2.

For de øvrige land med egen valuta er historien en vandring rundt trilemmaet 2. Mellomkrigstid 1914 - 1944 5. Dagens regime 1999 - Selvstendig pengepolitikk 3. Bretton Woods 1945 - 1971 Faste valutakurser Frie kapitalbevegelser 1. Gullstandard 1870 - 1913 4. Slange/ERM/EMU 1972 - 1998 13

Veien til den globale markedsøkonomien A B C • A: Anta autarki som startpunkt

Veien til den globale markedsøkonomien A B C • A: Anta autarki som startpunkt C Global markedsøkonomi – ingen internasjonal handel – ikke-konvertibel valuta – selvstendig pengepolitikk • A B: Åpner for internasjonal handel, innfører faste valutakurser – fremmer internasjonal handel Frie kapital Selvstendig – fremmer frie internasjonale pengekapitalbevegelser politikk – må bevege oss mot høyre i figuren, velger å holde på faste valutakurser og renonserer på pengepolitikken • B C: Økt kapitalmobilitet gir – økte muligheter for finansielle B Faste valutakurser A ubalanser (privat, offentlig) – tyngre å forsvare fastkurspol. • Velger hele tiden bort det som framstår som minst viktig 14

. . . og den tunge veien tilbake C: Er en velfungerende, global markedsøkonomi

. . . og den tunge veien tilbake C: Er en velfungerende, global markedsøkonomi en utopi? C • Markedet overtar for politikken Global markedsøkonomi – fastkurspolitikk krever samarbeid, internasjonale institusjoner bygges opp Frie kapital – flytende valutakurser indikerer Selvstendig pengemanglende vilje til samarbeid, bevegelser politikk institusjoner bygges ned – flytende valutakurser virker økonomisk/politisk destabiliserende, undergraver i seg selv politisk samarbeid • Politisk samarbeid erstattes med at B Faste valutakurser A landene handler på egenhånd – ensidige beskyttelsestiltak – mulighetene for konflikt øker – konsekvenser av konflikt ditto 15

Det utvidete, politiske trilemmaet • En kan ikke kombinere både nasjonalstatsinteresser, Nasjonalstat A B

Det utvidete, politiske trilemmaet • En kan ikke kombinere både nasjonalstatsinteresser, Nasjonalstat A B massepolitikk og internasjonal politisk integrasjon – en kan ha nasjonalstater basert på massepolitikk – en kan ha internasjonal Internasj. Massepolitisk integrasjon basert på politisk politikk nasjonalstaten integrasjon – en kan ha internasjonal politisk integrasjon basert på massepolitikk (direkte valg) D • Med nasjonalstaten som sentral aktør må en velge mellom Global politisk styring massepolitikk og internasjonal politisk integrasjon! (A B) 16

Trilemmaets iboende dynamikk: Integrér politisk - eller disintegrér! C Global markedsøkonomi Selvstendig pengepolitikk A

Trilemmaets iboende dynamikk: Integrér politisk - eller disintegrér! C Global markedsøkonomi Selvstendig pengepolitikk A Frie kapital bevegelser Faste valutakurser Nasjonalstat Massepolitikk • Vi har nå beveget oss inn i sonen • B • Internasj. politisk integrasjon D Global politisk styring • • for global markedsøkonomi Dersom dette ikke følges opp med en tilsvarende politisk globalisering (EMU? ), vil det med nødvendighet reversere den politiske integrasjonsprosessen som har vært ført etter WW 2 Utviklingen de siste årene synes ikke å peke mot en videre politisk integrasjon, snarere tvert imot? Disintegrasjonskreftene vil gradvis overta; hegemonen leder an? Husk: Trilemmaet uttrykker en evig motsigelse, med mindre en kombinerer C med D 17

Kriser og skiftende hegemoner W W 2 1. Gullstandarden / 4. ERM 2. 1914

Kriser og skiftende hegemoner W W 2 1. Gullstandarden / 4. ERM 2. 1914 -44=31 En ledende hegemon (UK/USA) UK/Frank/USA (- Selvstendig pengepolitikk) 5 a. 1999 -? =? Faste valutakurser USA/EMU/Kina? Frie kapitalbevegelser (- Massepolitikk) Selvst. penge. Frie kapital. W Nasjonalstat W bevegelser politikk 1, Internasjonal politisk integrasjon W W 2. Mellomkrigstiden / 5 a. EMU 3 Konkurrerende hegemoner 5 b. ? ? Selvstendig pengepolitikk Faste valutakurser / Nasjonalstat 1. 1870 -1913=44 (- Faste valutakurser) 3. 1945 -71=27 UK (Frank/Tysk/US) Frie kapitalbevegelser Vietnamkrigen USA 4. 1972 -98=27 (- Massepolitikk) 2. 1914 -44 WW 1, WW 3 USA (Tysk/Jap) WW 2 Nasjonalstat 5 a. 1999 -? 3 (- Internasjonal politisk integrasjon) W W 3. Bretton Woods-systemet Masse. Internasjonal Én hegemon (USA) politisk integrasjon politikk Selvstendig pengepolitikk Faste valutakurser 5 b. ? ? (- Frie kapitalbevegelser) Global Massepolitikk føderalisme Nasjonalstat (- Internasjonal politisk integrasjon) 18

Vil dagens regime vare i 30 (urolige? ) år? Periode År Kjennetegn Hegemonist Gullstandarden

Vil dagens regime vare i 30 (urolige? ) år? Periode År Kjennetegn Hegemonist Gullstandarden 1870 – 1913 Mellomkrigstid 1914 – 1944 Bretton Woods 1945 – 1971 Slangen, ERM 1972 – 1998 Dagens regime 1999 – 44 Fastkurs, finansiell integrasjon Storbritannia 31 Flytende kurs, disintegrasjon USA erstatter Storbritannia 27 Fastkurs, handelsintegrasjon USA 27 Fastkurs, finansiell integrasjon USA, regionalt ”utfordret” av Tyskland, Japan ? Flytende kurs, disintegrasjon? USA, globalt utfordret av ØMU? , Kina? Mulige utfordringer: • Omstillinger pga. konkurranse fra nye industriland • Kamp om naturressursene • Hvem skal få fondert sin eldrebølge (hva er igjen av Oljefondet i 2030? ) 19

35 år til Kina passerer USA i BNP, men fortsatt bare ¼ av BNP

35 år til Kina passerer USA i BNP, men fortsatt bare ¼ av BNP per capita-nivå Kilde: Goldman Sachs, 2003 20

Hvorfor er stabile valutakurser viktig for Norge? 21

Hvorfor er stabile valutakurser viktig for Norge? 21

Hvorfor er stabile valutakurser viktig for Norge? • Norge innførte inflasjonsmål for pengepolitikken i

Hvorfor er stabile valutakurser viktig for Norge? • Norge innførte inflasjonsmål for pengepolitikken i 2001 – hensynet til valutakursen er nevnt i formålet for politikken – men bare inflasjonen inngår i oppdraget for Norges Bank • Mange økonomer mener at med store naturressurser, der prisene – og dermed inntektene for Norge - kan endre seg mye, er det viktig at Norge har flytende valutakurser, slik at valutakursen kan tilpasse seg, når det skjer store endringer i prisene • I det følgende argumenteres det med at det er motsatt: Norge har fordel av et fastkurssystem nettopp fordi prisene på naturressursene mv. kan endre seg mye • Økte råvarepriser: Styrker driftsbalansen og krona, og svekker dermed konkurranseevnen for de bedriftene som ikke tjener på økte råvarepriser 22

Fast/stabil valutakurs – bedre enn sitt rykte? • Vi evaluerte de tidligere valutaregimene for

Fast/stabil valutakurs – bedre enn sitt rykte? • Vi evaluerte de tidligere valutaregimene for dårlig • Norge hadde gjennomgående den mest stabile valutakursen, trass i de største sjokkene Markedskreftene Bidrag fra valutakursregimet Norge • Hvorfor valgte vi å ta ut all ustabiliteten i driftsbalansen, i stedet for å la valutakursene ta noe av støyten? 23

Norge - svært ustabile eksportpriser, men stabilt eksportvolum og importpriser Std. avvik 1972 -2000

Norge - svært ustabile eksportpriser, men stabilt eksportvolum og importpriser Std. avvik 1972 -2000 OECD-gjsn Norges plassering Nom. eff. val. kurs (nivå) 22, 9 > 5, 1 Minst - ” - (vekst) 5, 2 > 2, 7 Nest minst (AUT) Reell eff. val. kurs (nivå) 8, 9 > 4, 6 Nest minst (FRA) - ” - (vekst) 4, 9 > 2, 7 Nest minst (AUT) Driftsbalanse/BNP (nivå) 2, 6 < 6, 1 Størst - ” - (vekst) 1, 6 < 4, 1 Størst Eksportvolum (vekst) 5, 0 > 3, 6 Nest minst (DNK) Eksportpris (vekst) 6, 9 < 10, 7 Nest størst (PRT) Importvolum (vekst) 6, 6 > 5, 9 Middels Importpris (vekst) 9, 1 > 5, 4 Tredje minst (AUT, CAN) Korte renter (nivå) 3, 6 = 3, 7 Middels Lange renter (vekst) 2, 8 = 2, 8 Middels 24

Variasjon i prisveksten i forhold til i volumveksten for ulike eksportvarer Standardavvik, årlig pst.

Variasjon i prisveksten i forhold til i volumveksten for ulike eksportvarer Standardavvik, årlig pst. vekst 1980 -97 Eksport av Pris Volum Relativt Råolje og naturgass 20. 6 8. 2 2. 51 Metaller 13. 2 6. 8 1. 94 Treforedlingsprodukter 10. 9 6. 3 1. 74 Kjemiske råvarer mv 6. 3 5. 9 1. 07 Produkter fra jordbruk, skogbruk, fiske 9. 4 10. 2 0. 92 Kjemiske og mineralske produkter 5. 6 7. 0 0. 81 Raffinerte oljeprodukter 15. 6 19. 7 0. 79 Andre industriprodukter 4. 3 5. 5 0. 78 Nærings- og nytelsesmidler 5. 2 7. 8 0. 67 Bergverksprodukter 4. 3 7. 5 0. 58 Elektrisk kraft 43. 8 76. 7 0. 57 Grafiske produkter 13. 3 24. 1 0. 55 Verkstedprodukter 3. 9 7. 5 0. 53 Tekstiler, bekledningsvarer og skotøy 4. 4 11. 2 0. 40 Skip. eldre 15. 5 49. 8 0. 31 Trevarer 7. 2 25. 9 0. 28 Skip, nybygde 8. 4 50. 7 0. 16 Oljevirksomhet. diverse varer 5. 8 41. 9 0. 14 Oljeplatformer, eldre 4. 4 65. 9 0. 07 Oljeplattformer og moduler, nye 4. 4 150. 5 0. 03 • Råvarebaserte næringer - næringer som mer eller mindre direkte utnytter norske naturressurser - har sterkest variasjon i eksportprisveksten, sett i forhold til eksportvolumveksten • Næringer som ikke direkte utnytter norske naturressurser har sterkest variasjon i eksportvolumveksten, sett i forhold til eksportprisveksten • Avspeiler forskjeller i produksjons- og etterspørselsforhold! 25

Prisøkning for ressursbaserte næringer kan gi produksjonsnedgang for annen industri Næringer som utnytter gitte

Prisøkning for ressursbaserte næringer kan gi produksjonsnedgang for annen industri Næringer som utnytter gitte naturressurser (bratt tilbudskurve) Pris i NOK Andre næringer (flat tilbudskurve, evt fallende etterspørselskurve) Pris i NOK Tilbud Etterspørsel Produksjon Lønnsomheten tar støyten ved skift i etterspørselen (målt i NOK) Tilbud Etterspørsel Produksjonen tar støyten ved skift i etterspørselen (målt i NOK) 26

Ikke-ressursbasert industri trenger stabil valuta - over tid • Ressursbaserte næringer (olje, kraftkrevende, .

Ikke-ressursbasert industri trenger stabil valuta - over tid • Ressursbaserte næringer (olje, kraftkrevende, . . . ) – ofte svært konjunkturfølsomme (US-sykelen), med priser notert i amerikanske dollar, fastkurs mot euro kan forsterke utslagene – er vant til å håndtere svingende lønnsomhet – staten justerer evt. rammebetingelsene (oljeskatt, el-avgift) – bruker lite arbeidskraft • Ikke-ressursbasert industri (verksted, . . . ) – er arbeidsintensive – etterspørselsendringer kan gi store utslag i produksjon og sysselsetting – bedriftene trenger stabile rammebetingelser, kan ikke trappe kapasiteten opp og ned i takt med oljeprisen – viktig at politikken sikrer stabile valutakurser – stabilitet over tid, ikke fra dag til dag • fastkurspolitikk m/sentralkurs og svingemargin er uholdbart • kan sikre seg mot valutakurssvingninger på kort sikt 27

 «Vi jernarbeidere. . . » (Jern- og metallformann Skytøen under lockouten i 1986)

«Vi jernarbeidere. . . » (Jern- og metallformann Skytøen under lockouten i 1986) • De naturressursbaserte næringene – er få, men store, har ofte vært eid av staten eller utlendinger, og har liten innflytelse i NHO – har liten sysselsetting, og dermed liten innflytelse i LO • Næringene med flate tilbudskurver og evt fallende etterspørselskurver – er mange, med private eiere og stor innflytelse i NHO – er arbeidsintensive, har dominerende innflytelse i LO Derfor har stabile valutakurser vært et av LO/NHOs viktigste fellesprosjekt og var et sentralt element i Solidaritetsalternativet *** Siden fast-/stabil-kursregimene fungerte bedre i Norge enn i andre land, kan misnøyen med regimet ha sammenheng med at kravene til stabil valutakurs er så viktig for norsk økonomi, - eller er det bare del av den generelle bevegelsen rundt trilemmaet? 28

Valutakursen viktigere for norsk økonomi enn små endringer i inflasjonen • Historisk har –

Valutakursen viktigere for norsk økonomi enn små endringer i inflasjonen • Historisk har – om nødvendig – alle politikkmidler vært tatt i bruk for å sikre (real-)valutakursen – pengepolitikken (renter) – finanspolitikken (utgifter, skatter, avgifter) – inntektspolitikken (lønnsdannelse, lønnslov) • Gal valutakurs har gjennomgripende konsekvenser – rammer lokalsamfunn over hele landet – gir ringvirkninger i hele økonomien, også i skjermet sektor – politikere vil (bli presset) til å nytte ethvert virkemiddel, om nødvendig også å endre regimet • Inflasjonsmål for pengepolitikken kan bare overleve dersom det over tid er en bedre måte å sikre (real-)valutakursen på • Stabile valutakurser vil dessuten normalt bidra til stabil importprisvekst og dermed stabil inflasjon 29

Konsekvenser for renter og valuta av en kommende eldrebølge – Japan som eksempel 30

Konsekvenser for renter og valuta av en kommende eldrebølge – Japan som eksempel 30

Før eldrebølgen kommer ”middelalderbølgen” – Japan leder an 31

Før eldrebølgen kommer ”middelalderbølgen” – Japan leder an 31

Befolkningsveksten bremses, arbeidsstyrken faller 32

Befolkningsveksten bremses, arbeidsstyrken faller 32

Vedvarende høy privat sparing, som vris fra real- mot finansinvesteringer 33

Vedvarende høy privat sparing, som vris fra real- mot finansinvesteringer 33

Hvorfor vedvarende høy privat sparing? Forklaringer må forklare vedvarende høy sparing • Momenter som

Hvorfor vedvarende høy privat sparing? Forklaringer må forklare vedvarende høy sparing • Momenter som forklarer høy sparing/finansinvesteringer på kort sikt kan være viktige, men kan ikke være det grunnleggende problemet – ikke korttids konjunkturdynamikk eller -usikkerhet – ikke kreditt-skvis • Må lete etter strukturelle årsaker – Sparingen bestemmes av konsumentenes nyttestruktur og budsjettbetingelse og evt. restriksjoner (arbeidsledighet, kredittrasjonering) som begrenser tilpasningen • Nyttefunksjonen – Japanerne ”håpløse” sparere? Sparing har blitt en livsform (for ikke å si et livsinnhold) – Demografi: Kraftig økt forventet levealder Den demografisk • Budsjettbetingelsen – Demografi: Kraftig nedgang i fødselshyppigheten e overgang 34

Inntekt og konsum Sparing over livsløpet og eldrebølgen Inntekt Sparer Konsum Låner Unge Eks:

Inntekt og konsum Sparing over livsløpet og eldrebølgen Inntekt Sparer Konsum Låner Unge Eks: 20 år Tærer Middelaldrende Eks: 45 år Livsløpet Livsinntektshypotesen: • Vanskelig å finne empirisk belegg • Bygger på uobserverbare variable – forventet inntekt og planlagt framtidig konsum – ex ante/ex post Alternativ: • Kontantstrøm-hypotesen (konsum+realinvesteringer vs finansinvesteringer, i vid forstand) Eldre Eks: 65 år Alder • Kontantstrømshypotesen kan forklare vridningen fra real- til finansinvesteringer Hvis kontantstrømshypotesen gjelder: • En større andel av verdens befolkning enn normalt på vei inn i «finansinvesteringsfasen» . • Usikkerhet om ytelsene fra offentlige pensjonsordninger vil forsterke finansinvesteringene 35

En modell for å analysere virkningen av eldrebølgen i en perfekt verden • Perfekt

En modell for å analysere virkningen av eldrebølgen i en perfekt verden • Perfekt verden: Alle forutsetninger for • Nyttenivålinjer: Vi ønsker økt fullkommen konkurranse oppfylt (bl. a. fremtidsmarkeder!) konsum både i dag og i fremtiden • Konsummulighetskurven: Vi kan Konsum i framtida øke konsumet i fremtiden ved å redusere konsumet idag, og bruke mer av ressursene på investeringer • Vi får høyest mulig nytte når vi tilpasser oss der konsummulighetskurven tangerer en nyttenivålinje: A 0 • Renta: Prisen på å overføre (1+R 0) Konsum i dag kjøpekraft fra i dag til frem-tiden. Med rente lik R 0 vil både konsumenter og produsenter ønske å tilpasse seg i A 0 • Med to helt like land: Ingen (intertemporal) handel 36

Høyere levealder - økt preferanse for konsum i framtida Konsum i framtida • •

Høyere levealder - økt preferanse for konsum i framtida Konsum i framtida • • B 0 • B* A 0 Økt preferanse for konsum i framtida, nyttenivåkurvene flytter seg mot venstre, nytt tilpasnings-punkt B 0 (Avtakende arbeidsstyrke flytter dessuten konsummulighetskurven ned) Vi vil redusere konsumet i dag, og øke investeringene og dermed konsummulighetene i framtida «Nøkkelen» til omstillingen er at økt sparing gir lavere renter som igjen gir økte investeringer i bedriftene Vil økonomien klare omstillingen, når konsumet i dag samtidig faller, eller havner den i B*? Realrenta skal ned! Konsum i dag 37

Japan har kjørt ekspansivt, men nå er de i hjørnet! 38

Japan har kjørt ekspansivt, men nå er de i hjørnet! 38

Økt ”sparing” i forkant av eldrebølgen IS-kurven skifter mot venstre nominell rente På kort

Økt ”sparing” i forkant av eldrebølgen IS-kurven skifter mot venstre nominell rente På kort sikt: På lang sikt: • Etterspørselssvikt kan • IS skifter mot høyre, fordi motvirkes av ekspansiv finans- lavere renter gir svakere og/eller pengepolitikk valuta og økt nettoeksport • Japans problem 1: Finanspolitikk for dyrt • Japans problem 2: LM 0 IS 0 «Likviditetsfella» – mer ekspansiv IS 1 pengepolitikk flytter LMIS 2 kurven fra LM 0 til LM 1, men LM 1 Y øker ikke, siden nominell rente ikke kan bli negativ I* – Krugman: Skap inflasjon slik at realrenta blir negativ, vil skifte IS-kurven opp – dermed virker penge. Y 2 Y 1 Y 0 nasjonalprodukt politikken igjen! 39

I forkant av eldrebølgen - rentenedgang blir mindre virkningsfull? C 2 • Konsum i

I forkant av eldrebølgen - rentenedgang blir mindre virkningsfull? C 2 • Konsum i fremtiden YL 2 YS 2 YL 1 CS 1 CL 1 YS 1 Konsum i dag C 1 Realrenta er en relativ pris mellom konsum i dag og konsum i fremtiden • Når realrenta synker har det en inntektseffekt og en priseffekt på konsum i dag • For lånere er både pris- og inntekts -effekten av lavere renter positive: Konsumet øker ”mye” • For sparere er priseffekten positiv, men inntektseffekten negativ: Konsumet øker ”lite” (evt. faller) • En økt andel sparere gjør konsum mindre renteelastisk enn før IS-kurven blir brattere! Pengepolitikken mister sin kraft! (Priseffekter på formuesobjekter kan trekke i motsatt retning, men er en 2. ordens-effekt) 40

Eldrebølgen og internasjonal handel i en perfekt verden kan alle tjene! • Konsum i

Eldrebølgen og internasjonal handel i en perfekt verden kan alle tjene! • Konsum i fremtiden • B 1 B 0 • X 1 B* A 0 A 1 (1+R 1) Konsum i dag • Anta at verden består av to helt like land, begge tilpasser seg i A 0 Det ene landet opplever så en eldrebølge. Uten handel vil det tilpasse seg i B 0, med handel vil det tilpasse seg i B 1, det andre landet (som ikke har endret seg) vil tilpasse seg i A 1, mens produksjonen i begge land vil bli i X 1 Land B kommer bedre ut med handel enn uten. Vil ha overskudd på handelsbalansen i dag, mot underskudd i fremtiden Land A kommer bedre ut enn før. Vil få underskudd på handels-balansen i dag mot overskudd i fremtiden Men vil finansmarkeder - og politikere! - takle dette? 41

Japan fonderer sin eldrebølge, men i dollar - yenen styrker seg • Husholdningenes finansinvesteringer

Japan fonderer sin eldrebølge, men i dollar - yenen styrker seg • Husholdningenes finansinvesteringer har tatt seg markert opp fra 1975, da ”middelalderbølgen” satte inn • Finansinvesteringene ble i første omgang kanalisert til investeringer i næringslivet (automatisering for å bedre konkonkurranseevnen for japansk industri), men yen-appresiering gjorde det fånyttes • Et skift fra slutten av 1980 -tallet: Finansinvesteringene motvillig kanalisert til utenriksøkonomien, investeres i utenlandsk valuta • Valutakurssvingninger (yenstyrking) en trussel mot kommende pensjonsutbetalinger 42

Hvorfor økt sparing gir lavere renter og sterkere yen VR = – e·Y +

Hvorfor økt sparing gir lavere renter og sterkere yen VR = – e·Y + f·(E·P*/P) + g + h·(R – R* – (Ee/E -1)) Endring i valutareserver Valutainngang over driftsbalansen Valutainngang over kapitalbalansen • Vrir sparingen mot finansinvesteringer i forkant av eldrebølgen, Y synker, gir stor valutainngang over driftsbalansen • For å få balanse i valutamarkedet, må enten – konkurranseevnen (E·P*/P) svekkes, ved at E synker, dvs. yenen appresierer, eller – en må skape valutautgang over kapitalbalansen, ved at R synker eller E synker, dvs. yenen appresierer • Problem: At E synker samtidig som Japan har stort overskudd på driftsbalansen skaper forventninger om lavere E også i framtida, dvs. Ee synker samtidig: Må ha store utslag i E! • Japanerne intervenerer nå heftig, VR stor og positiv: R kommer ikke lavere ned! 43

Japan - ikke bare én, men tre feller på en gang? • «Likviditetsfella» I

Japan - ikke bare én, men tre feller på en gang? • «Likviditetsfella» I IS 2 • «Rentefella» (? ) IS 3 IS 0 – IS-kurven har blitt brattere – inflasjonen må øke svært LM 0 kraftig for at realrenta skal bli lav nok – en slik politikk kan virke destabiliserende (undergraver privat sektors tillit) IS 1 I** • «Valutafella» (? ) – frykten for nye appresie- LM 1 I* Y 1 Y 0 ringer/handelsrestriksjoner hindrer utnyttelse av konkurranseevnefordelene (IS-kurven skifter ikke til høyre på lang sikt) Y 44

Hvordan vil Eurolandene reagere på en kommende eldrebølge? 45

Hvordan vil Eurolandene reagere på en kommende eldrebølge? 45

Gir svak dollar for sterk euro til å sikre fondering av eldrebølgen? • OECDs

Gir svak dollar for sterk euro til å sikre fondering av eldrebølgen? • OECDs SGF-modell – 10 pst sterkere euro reduserer overskuddet på drifsbalansen med 0, 5 pst av BNP etter to år – 30 -60 pst sterkere euro reduserer overskuddet med 1, 5 -3 pst • EU-landene holder på å endre pensjonssystemene, målet er økt fondering • En vellykket fondering gir økt sparing, overskuddene vil øke • Representerer et negativt etterspørselsskift for resten av verden, kan gi ytterligere dollarsvekkelse 46

USA har tatt støyten, men begynner selv å få behov for konsolidering • Reagan/Volcker

USA har tatt støyten, men begynner selv å få behov for konsolidering • Reagan/Volcker ga høy rente, sterk dollar og store underskudd tidlig på 1980 -tallet • Plaza-avtalen i 1985 markerte et skille - dollaren svekket seg, men underskuddet falt ikke tilsvarende • OECDs SGF-modell – 10 pst svakere dollar reduserer underskuddet med 0, 5 pst av BNP etter to år – 100 pst svakere dollar enn i 2002 gir balanse, USD/EUR 1, 9 -2, 8 – dollarfall alene vil neppe gi balanse, strammere politikk må evt bidra • Figuren – 30 pst svakere dollar enn i 2002 gir balanse, USD/EUR 1, 2 -1, 5 47

Sprik mellom kostnadsnivå og balanse kan gi ustabile valutakurser (jf. yen) USD/ EUR JPY/

Sprik mellom kostnadsnivå og balanse kan gi ustabile valutakurser (jf. yen) USD/ EUR JPY/ USD Timelønnskostnader for industriarbeidere 1, 25 0, 95 BNP-kjøpekraftsparitet 1, 12 1, 46 Snitt 1, 18 1, 20 Valutakurs som gir balanse for USA, før EMU øker sparingen 1, 2 -1, 5 Faktisk kurs (torsdag 29/4 2004) 1, 19 Valutakurs som gir likt kostnadsnivå: 1, 10 48

Eldrebølgen - liten grunn til optimisme så lenge problemet ikke erkjennes • • B-land

Eldrebølgen - liten grunn til optimisme så lenge problemet ikke erkjennes • • B-land Japan - høy sparerate over mange år og uttømte investeringsmuligheter innenlands har ført til – svak produksjonsvekst og økt ledighet – finansiell usoliditet – lave renter og store driftsbalanseoverskudd – problem: hva er riktig valutakurs, ¥/$ 80 eller 150? EU - fortsatt i innledende fase – ønske om stram finanspolitikk – fokus på fondsbasering (men verden må være pay-as-you-go) – vil ECB ta sin del av ansvaret for å holde veksten oppe? • Asiakrisen A-land – svekket interessen for • • • investeringer i regionen, stikk imot hva som er løsningen USA – har så langt endt opp med hele underskuddet – får sin egen eldrebølge – klare politiske reaksjoner på underskuddet Kina – den nye ”borrower of last resort”? Men: Ingen land er A-land på lang sikt! IMF, OECD, etc. forsøker å koordinere tiltak for å møte eldrebølgen. Når får vi internasjonalt samarbeid for å møte tiltakene for å møte eldrebølgen? 49

Hva må gjøres av tiltak for å møte «tiltakene for å møte eldrebølgen» •

Hva må gjøres av tiltak for å møte «tiltakene for å møte eldrebølgen» • Strukturpolitikken – Unngå proteksjonistiske tiltak: Vedvarende ubalanser i landenes utenriksøkonomi reflekterer likevekt, ikke ulikevekt! De er uttrykk for markedsaktørerenes frie valg, og gir mulighet til økt velferd for alle – Må fremme alle ordninger som sikrer trygg kredittgiving og -taking over landegrenser og over store tidsspenn – Må fremme investeringsprosjekter som gir avkastning over lang tid (kunnskap/utdanning, infrastruktur) • Stabiliseringspolitikken – Ekspansiv finanspolitikk i Japan/Europa kan ikke løse problemet, eldrebølgen vil legge enorme belastninger på offentlige budsjetter når den kommer (selv om pensjonsreformer kan lette presset) – Pengepolitikken må ta sitt ansvar for å holde veksten oppe - så lenge den virker! Alle tiltak forutsetter at problemstillingene som oppstår i forkant av eldrebølgen erkjennes av politikere og markedsdeltakere Vil trolig kreve nye politiske institusjoner 50