OPORTUNIDADES NA CRISE OPERAES DE GESTO DE PASSIVOS

OPORTUNIDADES NA CRISE – OPERAÇÕES DE GESTÃO DE PASSIVOS 2 de junho de 2020 Cathleen Mc. Laughlin, Jonathan Kellner, David Flechner & Andrea Campos

INTRODUÇÃO À GESTÃO DE PASSIVOS 2 § Operações projetadas para restruturação de títulos de dívida (debt securities) § Incluem: § Aquisições no mercado (open market) ou transações negociadas privadamente § Ofertas públicas de aquisição (tender offers)—ofertas para efetuar a aquisição em dinheiro § Ofertas de permuta (exchange offers)—ofertas para trocar notas por outros valores mobiliários ou obrigações; é uma forma de oferta pública de aquisição (tender-offer) § Solicitações de consentimento—solicitação de consentimento para modificar os termos das notas, seja de forma independente ou em conjunto com uma oferta de aquisição ou uma oferta de permuta § As ofertas públicas de aquisição são projetadas, principalmente, para “capturar o desconto” das notas quando estas estão sendo negociadas abaixo de seu valor nominal § As ofertas de permuta podem ser utilizadas para “capturar o desconto, ” estender vencimentos ou alterar a estrutura de capital em uma restruturação extrajudicial

VISÃO GERAL DE AQUISIÇÕES NO MERCADO ABERTO § Aquisições no mercado (open market) podem estar sujeitas ao Williams Act e a outros regulamentos aplicáveis a ofertas públicas de aquisição. § Considerações acerca de Informação Não-Pública Relevante (Material nonpublic information, ou MNPI) § Deve-se considerar se o comprador e outros participantes podem deter MNPI § Períodos de blecaute (Blackout periods) § Plano de negociação 10 b 5 -1 (10 b 5 -1 trading plan) § Acordos de confidencialidade, procedimentos de barreira (wall cross procedures) e cartas de conforto (“Big Boy” letters) § A dívida detida pelo emissor ou por uma afiliada do mutuário/emissor está, geralmente, sujeita a limitações de voto (inclusive, para fins de renúncia e consentimento) § Recompras extensivas de notas/títulos (bonds) devem ser estruturadas com fins de evitar serem consideradas uma oferta pública de aquisição “rasteira” (“creeping” tender offer), o que implica em requisitos regulatórios e documentação adicionais. § Caso seja contemplada uma oferta pública de aquisição para todos os detentores das notas/títulos, planeje cuidadosamente para evitar a integração com a oferta pública § Considerações sobre falência 3

VISÃO GERAL SOBRE OFERTA PÚBLICA DE AQUISIÇÃO § § Por que realizar uma oferta pública? § Para refinanciar notas que não são exigíveis no momento (se não houver "make-whole" durante o período sem resgate) § Para desalavancar através da recompra de notas abaixo do preço de resgate aplicável As partes envolvidas em uma oferta pública de aquisição são: § O emissor (ou um terceiro, como um patrocinador (sponsor) ou afiliada realizando a oferta) § Os bancos de investimento, que atuam como coordenadores (dealer managers) § O agente de informação e da oferta (Information and tender agent) (e. g. , DF King; Global Bondholder; Innis. Free etc. ) § O depositário (i. e. , DTC) Não há necessidade de registro na Securities and Exchange Commission (SEC), mas se está sujeito às regras da oferta pública de aquisição: § Deve permanecer em aberto por pelo menos 20 dias úteis a partir do início, exceto em determinadas circunstâncias § Deve permanecer em aberto por pelo menos 10 dias úteis após uma modificação de determinados termos Não é uma oferta de valores mobiliários, mas ainda está sujeita às disposições antifraude das leis de valores mobiliários. 4

VISÃO GERAL SOBRE OFERTAS DE PERMUTA § Por que realizar uma oferta de permuta? § § § Para refinanciar dívida que não é exigível no momento Para alongar o perfil da dívida do emissor, ou alterar outros termos do preço ou direitos “sagrados” que requeiram consentimento unânime para alteração Para “capturar o desconto” dos títulos sendo negociados abaixo do valor nominal a fim de reduzir o valor total agregado do principal da dívida Para reorganizar a estrutura de capital, por exemplo, oferecendo títulos com garantia em troca de títulos sem garantia, mantendo um perfil de taxa de juros relativamente consistente Opção para emissores com menos capital disponível (em comparação com uma oferta pública de aquisição) As partes envolvidas em uma oferta de permuta são: § § § § O emissor Os bancos de investimento, que atuam como coordenadores (dealer managers) Agente de informação e da oferta (Information and tender agents) (e. g. , DF King; Global Bondholder; Innis. Free; etc. ) Depositário (i. e. , DTC) Auditores do emissor Agente fiduciário e de garantia (no caso de notas com garantia) para novas existentes Agente fiduciário e de garantia (no caso de notas com garantia) para notas novas 5

ESTRUTURAS VARIADAS PARA OFERTAS DE PERMUTA § § Dívida-por-dívida § Extensão de prazos de vencimento § Aditamentos aos covenants § Aditamentos a garantias (colateral) Dívida-por-dívida com “Equity Kicker” § Permuta de dívida por dívida, mais algum tipo de equity (e. g. , bônus de subscrição § § § 6 (warrants)) Direito de aprovação de acionistas de mercado para a emissão de ações, no caso de empresas abertas “Equity Kicker” frequentemente 5 -15% do capital próprio e um preço de exercício com valor de poucos centavos Dívida-por-Capital Próprio § Restruturação extrajudicial completa através de uma oferta de permuta ou falência § § § “pre-pack”, onde dívidas existentes recebem praticamente todo o capital próprio exceto um pequeno valor para a administração e/ou acionistas Confirmar que existe uma quantidade suficiente de ações autorizadas nos documentos de governança da companhia Direito de aprovação de acionistas públicos para a emissão de ações, no caso de empresas abertas Disposições para mudança de controle em acordos existentes

PROCESSOS PARA OFERTAS PÚBLICAS DE AQUISIÇÃO OU OFERTAS DE PERMUTA Prazo Passos Antes do Lançamento (de dias a várias semanas) • Identificar detentores—o agente de informação (information agent) deve liderar este processo • Auditoria—mesmo processo para ofertas high-yield 144 A/Reg. S (somente para ofertas de permuta) • Preparar memorando da oferta/oferta de compra, carta de elegibilidade e, se necessário, carta de transmissão (letter of transmittal) • Negociar acordo com coordenadores, cartas-conforto (somente para ofertas de permuta) e pareceres Lançamento (D+0) • Assinar acordo com coordenadores • Emissão de cartas-conforto (somente para ofertas de permuta) e pareceres • Emissão de comunicado à imprensa em relação ao lançamento Data de Participação Antecipada (D+10) • Último dia para detentores ofertarem suas notas e receberem prêmio de participação antecipada • Coincide com o prazo de desistência • Emissão de comunicado à imprensa com os resultados da participação antecipada no próximo dia útil Data de Expiração (D+20) • Emissão de comunicado à imprensa com os resultados da oferta no próximo dia útil Data da Liquidação Final (D+22) Nota: Referência a dias significa dias úteis • Solicitação de Consentimentos Independente • Não existe prazo mínimo nas leis de valores mobiliários; geralmente, 10 dias • Geralmente estendida por 3 ou 5 dias após qualquer modificação relevante à solicitação de consentimentos 7

REGULAMENTOS APLICÁVEIS E RESPONSABILIDADE POR OFERTAS DE PERMUTA § § § Ofertas de permuta são consideradas como ofertas pública de aquisição de acordo com leis federais de valores mobiliários. Portanto, de acordo com as regras de ofertas públicas de aquisição, a oferta deve permanecer em aberto por até 20 dias úteis, exceto para o caso de ofertas que cumpram com determinados condições (i. e. , ofertas de compra de dívida abreviadas). A oferta dever permanecer em aberto por pelo menos 10 dias úteis após determinadas alterações às condições: § Alteração à porcentagem de valores mobiliários desejados § Alteração ao valor de compra ou à taxa paga aos coordenadores § § § Outras alterações aos termos da oferta podem exigir uma extensão de, no mínimo, cinco dias úteis aos termos da oferta. Sem necessidade de registro na SEC, porém permanece sujeita às regulações aplicáveis relativas a ofertas privadas de valores mobiliários e aos regulamentos antifraude aplicáveis às ofertas públicas de aquisição. Emissores e coordenadores podem estar sujeitos à responsabilidade sob a Regra 10 b-5. 8

CONSIDERAÇÕES DE LEIS DE VALORES MOBILIÁRIOS PARA OFERTAS DE PERMUTA § § As ofertas de permuta envolvem a oferta de valores mobiliários conforme regidas pelo Securities Act de 1933 e, portanto, novos valores mobiliários devem ser registradas, exceto se de acordo com uma isenção de registro. Duas principais isenções utilizadas no contexto de ofertas de permuta para no âmbito de ofertas de permuta para evitar registro são: § § § Seção 4(a)(2) § Ofertas de permuta normalmente limitadas a investidores institucionais qualificados (qualified institutional buyers, ou QIBs) e non-US persons § Segue, essencialmente, o regime legal para uma oferta sob a Rule 144 A/Reg. S § Desvantagem: se houver quaisquer credores que não se enquadrem nessas categorias, pode limitar potenciais ofertas aos “investidores de varejo” § Aproximadamente, 90% dos high yield notes emitidos recentemente são “private-for-life” e, por isso, não tem componente de varejo § Novos títulos não são livremente negociáveis, e compensação deve ser dada à base dos investidores (e. g. , estes exigirão direitos de registro aplicável aos novos títulos de dívida? ) Seção 3(a)(9) § Isenta de registro qualquer valor mobiliário negociado pelo emissor com quem já é detentor de seus valores de mobiliários exclusivamente para o caso onde nenhuma comissão ou remuneração é paga ou concedida, direta ou indiretamente, pela solicitação de permuta § Uma disposição de “não comissão ou remuneração” significa que banqueiros estão proibidos de solicitar permuta e receber pelo êxito O TIA se aplica caso as notas existentes sejam registradas, o que não é mais usual (Nota: A maioria de escrituras “private-for-life” expressamente optam por excluir a aplicação do TIA). 9

SOLICITAÇÕES DE CONSENTIMENTO/CONSENTIMENTO DE SAÍDA § Emissores podem solicitar consentimentos para aprovação de alterações aos termos das notas existentes, ou em conjunto com uma oferta de aquisição ou uma oferta de permuta: § § § Em uma solicitação de consentimento independente, isto é geralmente realizado através do pagamento de uma taxa de consentimento, que varia de 20 a 50 pontos base; sendo que o preço depende do escopo e natureza das alterações propostas Não há legislação ou regra de valores mobiliários que exija o pagamento da taxa de consentimento a todos os detentores participantes; contudo, é comum as escrituras contemplarem a exigência de qualquer taxa seja paga a todos os detentores participantes Níveis de consentimentos para alterações: § § § 10 Para a maioria das obrigações de não-fazer (negative covenants): geralmente, a maioria Covenants quanto a Venda de Ativos e Mudança de Controle, geralmente, exigem a maioria ao menos que uma oferta de venda de ativo ou mudança de controle tenha sido deflagrada (quando neste caso, geralmente, se torna um direito “sagrado”) Liberação da garantia: geralmente, 66 2/3% (ocasionalmente, 75% ou 90%) Condições econômicas e outros direitos “sagrados” (principal, vencimento): 100% Escrituras geralmente dispõem que títulos de dívida detidos pelo emissor ou suas afiliadas não são considerados como emitidos para fins de cálculo dos montantes necessários para obtenção de consentimento “Eliminação de covenants” através de consentimentos de saída em uma oferta pública de aquisição ou oferta de permuta: § § O emissor solicita simultaneamente o consentimento dos detentores ofertantes/permutantes para a alteração ou eliminação dos covenants de dívida existentes, e a aceitação dívida ofertada/permutada é, geralmente, condicionada à obtenção do consentimento necessário Projetado para induzir os detentores a aceitarem a oferta de aquisição ou permuta, porque qualquer benefício da não participação é frequentemente superada pela perda de deter notas desprovidas dos covenants desejadas

ELIMINANDO COVENANTS EM SOLICITAÇÕES DE CONSENTIMENTO § § Os tribunais tem um duradouro histórico em considerar permissível a habilidade de “eliminar obrigações” e liberar garantias, desde que previsto nos termos da escritura ou documentos da dívida Há vários anos, com relação a diversos casos envolvendo a eliminação de obrigações em consentimentos de saída, um tribunal em Nova York decidiu que consentimentos de saída violavam o Trust Indenture Act de 1939 (TIA), porém, a decisão foi subsequentemente revogada § Em Marblegate and Caesars, o Tribunal Distrital para o Distrito Sul de Nova York (U. S. § § § District Court for the Southern District of New York) decidiu que o consentimento de saída aplicável a cada caso violava a Seção 316(b) do TIA, sob o fundamento que a Seção 316(b) veda, não só, o enfraquecimento do direito formal do credor de pagamento, como também o “enfraquecimento prático” deste direito. Em janeiro de 2017, em uma decisão por dois votos contra um, o Segundo Circuito reverteu a decisão do tribunal distrital em Marblegate A Seção 316(b) do TIA proíbe apenas alterações não-consensuais às condições fundamentais de pagamento Marblegate foi considerado uma espécie de aberração, e consentimento de saída ainda são, geralmente, considerados permitidos sobre os termos de escrituras costumeiras, desde que as partes não estejam realizando algo fraudulento em conexão com um processo § O agente fiduciário exige um certificado dos diretores (officers’ certificate) e uma opinião dos advogados do emissor que a alteração está em conformidade com a escritura 11

ANEXO A 12

CONSIDERAÇÕES PARA OFERTAS POR SPONSOR E AFILIADAS § § 13 As ofertas públicas de compra podem também ser realizadas por patrocinadores (sponsors) ou afiliadas do emissor, e patrocinadores (sponsors) e afiliadas podem também realizar aquisições no mercado (open market) Patrocinadores (sponsors) e afiliadas estarão sujeitas aos mesmos requisitos regulatórios como se o próprio emissor estivesse realizando a oferta § Regra 10 b-5 § Regras de ofertas públicas de aquisição § Regulamentos antifraude § MNPI § O comprador deveria considerar se detém MNPI com relação às notas do emissor, como resultados operacionais recentes não divulgados § Leis de valores mobiliários dos EUA podem exigir a divulgação ou acarretar responsabilidade àqueles que adquirem títulos de dívida estando em posse de tal informação § Deve-se considerar o propósito comercial da recompra pela afiliada ou do patrocinador (sponsor), bem como as disposições aplicáveis da escritura § A maioria das escrituras dispõem que as notas detidas por afiliadas não são consideradas como emitidas para fins de cálculo dos montantes necessários para obtenção de consentimento

CONSIDERAÇÕES PARA A ESTRUTURAÇÃO DE OFERTAS DE PERMUTA § 14 Considerações gerais de estruturação: operações consensuais vs. coercitivas § Operações up-tier (e. g. , permutando dívida subordinada (junior debt) por dívida § § mais sênior (senior debt) na estrutura de capital) Aditamentos e Renúncias (e. g. , renúncia a reclamar inadimplência e/ou concessão de extensões ao prazo de vencimento) Financiamentos drop-down: operações irrestritas de subsidiárias/restritas não garantidas com transferências de ativos e financiamento de novos recursos Priming de investimentos em dívida com injeção de novos recursos (e. g. , investimento de nova dívida garantida para prime dívida existente garantida/não garantida) Questões principais relacionadas aos covenants: § Investimento/capacidade de pagamento restrita para subsidiárias nãogarantidoras e/ou irrestritas § Capacidade de tomada de dívida para subsidiárias restritas não garantidoras § Venda de ativos vs. capacidade de pagamento restrita para operações dropdown de ativos § Flexibilidade para refinanciar dívida sem garantia (junior debt) com dívida mais prioritária (senior debt)/prioritária garantida (senior secured debt)

PRINCIPAIS DOCUMENTOS PARA OFERTAS PÚBLICAS DE AQUISIÇÃO E DE PERMUTA § Oferta para Aquisição (Oferta Pública de Aquisição) § § § § Carta que os detentores das notas devem completar, certificando sua elegibilidade como QIB e non-US person a fim de poder participar Carta de Transmissão/Mensagem ATOP § § § Contém informações financeiras e de negócio do emissor, incluindo fatores de risco, comentários dos administradores (MD&A) e demonstrações financeiras auditadas Contém descrições das novas notas sendo ofertadas e uma comparação com os direitos das novas notas contra as notas existentes Contém uma descrição dos mecanismos e processo a serem seguidos para a oferta de notas existentes O offering memorandum pode incorporar informação por referência a relatórios existentes Carta de Elegibilidade (Oferta de Permuta) § § Contém um breve sumário dos negócios do emissor, incluindo fatores de risco específicos à oferta pública de aquisição Contém descrições das obrigações sendo eliminadas, caso a solicitação de consentimento ocorra simultaneamente Contém uma descrição dos mecanismos e processo a serem seguidos para a oferta das notas existentes Pode incorporar informação por referência a relatórios existentes Offering Memorandum (Oferta de Permuta) § § 15 Documento ou processo através do qual os detentores ofertam suas notas na oferta A Carta de Transmissão não é necessária caso todas as notas sejam detidas através do DTC Informação e Oferta/Contrato do Agente de Permuta § Contrato entre o emissor e o agente oferta/permuta e informação

PRINCIPAIS DOCUMENTOS PARA OFERTAS PÚBLICAS DE AQUISIÇÃO E DE PERMUTA (CONT. ) § Contrato com o Coordenador - Dealer Manager Agreement § § § Opiniões de assessores legais do emissor e dos coordenadores (dealer managers) com relação ao status societário do emissor, validade das novas notas (se aplicável) e observância das leis de valores mobiliários Usualmente entregue no lançamento e em cada data de liquidação Comunicados à Imprensa (Press Releases) § § Carta dos auditores do emissor que ajuda a estabelecer uma defesa de due diligence ao expertizie partes do Offering Memorandum e documentos incorporados por referência Usualmente é entregue no lançamento e em cada data de liquidação (settlement) Legal Opinions § § Contrato entre o emissor e os bancos de investimento celebrado no lançamento da oferta Fees dos bancos: os honorários dos bancos são estruturados para considerar o sucesso da transação; usualmente estruturado como um percentual fixo sobre o as notas existentes que forem adquiridas na oferta pública § 10 -50 bps do valor de principal das notas existentes alienadas oui permutadas na oferta Contém declarações e garantias, regras de indenização e condições similares a um contrato de compra Carta Conforto (Oferta de Permuta) § § 16 Comunicado à imprensa emitido pelo emissor no lançamento da oferta, liquidação antecipada (early settlement), liquidação final e qualquer prorrogação (se aplicável) Contrato de Apoio (Support Agreement) § Em alguns casos há um “support agreement” com um comitê ad hoc dos detentores das notas, que é negociado e celebrado previamente ao lançamento da oferta de permita (o negócio já está realizado para o apoio deles à oferta)

CARACTERÍSTICAS COMUNS DE OFERTAS PÚBLICAS DE AQUISIÇÃO E PERMUTA § 17 Prêmio de Participação Antecipada § Prêmio concedido aos detentores ofertantes que ofertam suas notas em ou antes do 10 o dia útil da oferta (referida como a data de participação antecipada) § Geralmente, aproximadamente 5% do valor principal das notas sujeitas a oferta § Preço Fixo x Spread Fixo x Preço de Dutch Auction Modificado § Preço de Dutch Auction modificado permite preços competitivos pelos quais os detentores especificam uma proporção de permuta (exchange ratio) dentro de um intervalo especificado § Data de Desistência § Geralmente, desistências são permitidas até a data de participação antecipada § Data da Liquidação Antecipada § Disposição usual que permite a liquidação da oferta após a data de participação antecipada

NO ACTION RELIEF: OFERTAS EM CINCO DIAS § Em janeiro de 2015, a SEC confirmou que ofertas de títulos de dívida não-conversível não violam as leis federais de valores mobiliários se as ofertas públicas de aquisição satisfizerem uma série de critérios estabelecidos em sua no-action letter: § Encurta o período de 20 dias úteis pelo qual uma oferta pública de aquisição deve permanecer § § 18 aberta para 5 dias úteis Encurta o período de 10 dias úteis para alterações na remuneração ofertada para 5 dias úteis, e para qualquer outra alteração relevante aos termos da oferta para 3 dias úteis Os critérios para uma oferta pública de aquisição ou de permuta em 5 dias são: § A oferta deve ser para toda e qualquer classe ou séries de notas não-conversíveis § Deve ser feita pelo emissor das notas, uma subsidiária integral do emissor ou pela empresa mãe § Deve ser aberta para todos os detentores das notas § Deve ter como remuneração dinheiro e/ou títulos de dívida qualificados ( qualified debt securities) § § § (i. e. , notas não-conversíveis que (i) são idênticas em todos os aspectos relevantes às notas alvo da oferta, exceto nas datas relacionadas ao pagamento, provisões de resgate e taxa de juros; (ii) possuem juros a pagar apenas em dinheiro e (iii) têm uma vida média ponderada até o vencimento (weighted average life to maturity) não superior à dos títulos de dívida alvo da oferta) Não devem ser financiadas com dívidas mais sênior do que as notas Deve prever entrega garantida (guaranteed delivery) Deve ser anunciado até 10: 00 h (eastern time) no primeiro dia útil do período de 5 dias úteis através de um comunicado à imprensa amplamente divulgado Deve prever certos direitos de revogação Deve usar mecanismos de preços de referência Não deve prever liquidação antecipada

NO ACTION RELIEF: OFERTAS EM CINCO DIAS (CONT) § O processo reduzido de oferta não está disponível se a oferta é realizada: § Em relação a uma solicitação de consentimentos para aditar os documentos que governam as notas aplicáveis § Em caso de inadimplência ou um evento de inadimplência sob quaisquer acordos de dívida relevantes do emissor § Se o emissor está em processo de falência ou insolvência ou iniciou uma restruturação extrajudicial ou um processo de falência “pre-packaged” § Antecipando ou em resposta a, ou simultaneamente a, uma mudança de controle, fusão ou outra operação extraordinária envolvendo o emissor § Antecipando ou em resposta a uma oferta pública de aquisição concorrente § Simultaneamente a uma oferta pública de aquisição para qualquer outra série de valores mobiliários realizada pelo emissor ou certos afiliados, se o efeito de tal oferta resultaria em uma mudança na estrutura de capital do emissor § Em relação a uma aquisição ou alienação relevante 19

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