zleti gazdasgtan Andor Gyrgy BME BME Ismtls 6

Üzleti gazdaságtan Andor György BME

BME Ismétlés › 6 Tőkejavak árazódása 2013 ANDOR GYÖRGY: ÜZLETI GAZDASÁGTAN 2

BME 2013 ANDOR GYÖRGY: ÜZLETI GAZDASÁGTAN 3

› Portfólió alapműveletek BME – „Sima” számtani átlag: › E(r), λ, α, ›β – Négyzetösszeg: › σ(ε) – Egyéb összefüggések: 2013 ANDOR GYÖRGY: ÜZLETI GAZDASÁGTAN 4

7 Vállalati pénzügyek alapjai 7. 1 Részvénytársaság › Vállalat – részvénytársaság › Korai kapitalista vállalat – Tulajdonos-menedzser – Saját vagyon, teljes felelősség BME 2013 ANDOR GYÖRGY: ÜZLETI GAZDASÁGTAN 5

› Részvénytársasági forma – Tömegtermelés előretörése, amihez hatalmas tőkekoncentráció kellett. – Üzlettársak kellettek, aminél problémát okozott az egyetemleges felelősség. – E probléma áthidalására jött a korlátolt felelősség intézménye, ezen belül a részvénytársasági forma. › Csak részvényeik (név)értékének mértékéig van felelősségvállalás, és ez alapján van az „osztozkodás” és a „szavazás” is. › Jogi személy, kétoldalú szerződések sokasága › Szétválik a tulajdon és a menedzselés BME 2013 ANDOR GYÖRGY: ÜZLETI GAZDASÁGTAN 6

7. 1. 1 Részvényesi érdek tökéletes képviselete › Az „igazi” tulajdonosok a részvényesek › Alapcéljuk: a részvényesi gazdasági jellegű hasznosság, azaz a részvényesi érték maximalizálásá – Az osztalékok és részvényárfolyam együttes maximalizálása BME 2013 ANDOR GYÖRGY: ÜZLETI GAZDASÁGTAN 7

› A vállalati döntések lehetnek – Profitalapúak – Etikai alapúak › Két okból utasíthatunk el egy üzleti lehetőséget – Mert várható profitja, NPV-je negatív – Mert etikailag vállalhatatlan › Üzleti etika (mint öncélú etika) – Szervezet dolgozóival szembeni méltányos, lojális viselkedés – Illegális tevékenységek kerülése (megvesztegetések, hamisítások, adócsalások stb. ) – Fogyasztók vagy vállalati partnerek becsapásától való távolmaradás – Környezetszennyezéssel elkerülése BME 2013 ANDOR GYÖRGY: ÜZLETI GAZDASÁGTAN 8

› Értékközpontúság – Kifejezetten profitmaximalizáló részvényesi hozzáállás › Érintettközpontúság – A gazdasági jellegű célok mellett egyéb, etikai jellegű célok is megjelennek › Fogyasztók; ország, régió; alkalmazottak; beszállítok; stb. › A közgazdasági alap-megközelítéshez illeszkedő, homo oeconomicus jellegű részvényes tisztán értékközpontú tulajdonos. BME 2013 ANDOR GYÖRGY: ÜZLETI GAZDASÁGTAN 9

› Képviseleti vagy megbízó-ügynök probléma – A részvényesek a vállalat hétköznapi üzletvitelében nem vesznek részt. Inkább átadják tulajdonosi döntési jogkörük jelentős részét menedzsereknek. – A tulajdon és a menedzselés elválik egymástól. Ez természetesen feszültségeket szül, hiszen a tulajdonosok és a menedzserek között nincs érdekazonosság. (Erről szól a képviseleti vagy megbízó-ügynök probléma. ) BME 2013 ANDOR GYÖRGY: ÜZLETI GAZDASÁGTAN 10

› Részvényesi érdek tökéletes képviselete – A képviseleti probléma áthidalása a részvénytársasági rendszer életképességének alapvető feltétele. – Erre többféle megoldás is adódik › Különböző ellenőrző szakértők alkalmazása (pl. igazgatótanács, felügyelőbizottság, belső ellenőrzések, külső auditor cégek stb. ) › Célirányos belső motivációs rendszerek (pl. részvényárfolyamokhoz kötött prémiumok) › Menedzserek kiválasztása és lecserélése – Alapvető feltételezés, hogy a vállalati döntések mögött a részvényesi érdek tökéletes képviselete áll. BME 2013 ANDOR GYÖRGY: ÜZLETI GAZDASÁGTAN 11

7. 1. 2 Releváns pénzáramlások › A részvényesi érdek tökéletes képviseletével a vállalati gazdasági elemzések célja csak a részvényesi célhoz tapad. – A vállalat működését adózás, hitelfelvétel-kamatfizetés-törlesztés és természetesen a bérek, bérleti díjak (alapanyagok, beszállítói kifizetések stb. ) után tekintjük. – Mi marad a bevétel ezekkel való csökkentése után? – A „maradékok” a várható › részvényesi szabad pénzáramlások vagy › részvényesi nettó pénzáramlások BME 2013 ANDOR GYÖRGY: ÜZLETI GAZDASÁGTAN 12

› Minden adó utáni értelem – Amikor a részvényes profitot maximalizál, ezt értelemszerűen adózás utáni értelemben teszi. – A szabad vagy nettó pénzáramlások is minden adó utáni értelműek. BME 2013 ANDOR GYÖRGY: ÜZLETI GAZDASÁGTAN 13

7. 1. 3 Piaci portfóliót tartó részvényesek › Minden befektető a piaci portfóliót tartja kockázatos portfólióként. › Azaz piaci portfóliót tartó részvényeseket tételezünk fel. › Ekkor viszont a részvényesek tőkéjük rendelkezésre bocsátásáért a CAPM szerinti tőkeköltségek fogják tekinteni: BME 2013 ANDOR GYÖRGY: ÜZLETI GAZDASÁGTAN 14

› Egy-egy részvényes a teljes vagyonának mindig csak kis részét tartja az adott vállalat részvényeiben. › A piaci portfólió a diverzifikálási környezet – Egy diverzifikált vállalat a részvényes számára egyáltalán nem értékesebb, mint egy nem diverzifikált. – Ekkor a vállalati szintű diverzifikáció értéktelen. › Legalábbis, mint kockázatcsökkentő lehetőség… BME 2013 ANDOR GYÖRGY: ÜZLETI GAZDASÁGTAN 15

7. 2 Osztalékközömbösség BME › A) A részvényesi szabad pénzáramlások az összes bevétel és az összes költség különbségei, a „maradékok”. › B) A részvényesi érték tekintetében valójában az osztalékok (és az árfolyamok) a meghatározók. › Vajon a szabad pénzáramlások és az osztalékok azonosak? 2013 ANDOR GYÖRGY: ÜZLETI GAZDASÁGTAN 16

BME › A válaszhoz az osztalékközömbösség elve vezet el. – Osztalékközömbösség › A részvényesi érték szempontjából az osztalékfizetési döntések közömbösek. › Azaz az, hogy mikor fizetik ki a vállalat szabad pénzáramlásait. › Másként: fennállása esetén a részvényes vagyoni helyzete semmit sem változik osztalékfizetéskor ahhoz képest, mintha nem lett volna osztalékfizetés, illetve ha az osztalékfizetés kevesebb vagy több lett volna. 2013 ANDOR GYÖRGY: ÜZLETI GAZDASÁGTAN 17

BME › Osztalékközömbösség fennállásának feltételei: – A részvényesi érdek tökéletesen képviselt – Nincsenek tranzakciós költségek – Hatékony a tőkepiac – Torzításmentes az adórendszer › Részvényesi érték – vállalati érték 2013 ANDOR GYÖRGY: ÜZLETI GAZDASÁGTAN 18

BME › Most válaszoljuk meg a korábban otthagyott kérdést: a szabad (vagy nettó) pénzáramlások vajon azonosak-e az (adózás utáni) osztalékokkal? › Furcsa válasz: általában nem, azonban értékük, PV-jük, NPV-jük igen: 2013 ANDOR GYÖRGY: ÜZLETI GAZDASÁGTAN 19

BME 2013 ANDOR GYÖRGY: ÜZLETI GAZDASÁGTAN 20

7. 3 Finanszírozás-közömbösség › Alapkérdés: Milyen hatása van a részvényesek vagyoni helyzetére, ha egy vállalat megváltoztatja finanszírozási hátterét, tőkeszerkezetét! › Csak két alapvető forrás – Részvény: E részvényesi tőke – Hitel (kötvény): D hitelezői tőke – Ezek várható hozamának (kamatának), kockázatának és értékének változását követjük végig. BME 2013 ANDOR GYÖRGY: ÜZLETI GAZDASÁGTAN 21

› Induljunk ki abból, hogy a vállalat üzleti tevékenysége során megtermelt profitok a részvényeseket és a hitelezőket illetik. – A vállalat üzleti tevékenységét, az eszközök működtetése jelenti. Ez Fn pénzáramlásokat hoz (még a kamatok előtt). › Ezek a vállalati szabad (vagy nettó) pénzáramlások. › Az így értelmezett üzleti tevékenység értéke V – Ez a vállalati eszközök értéke – Ezen osztozkodnak a részvényesek és a hitelezők: BME 2013 ANDOR GYÖRGY: ÜZLETI GAZDASÁGTAN 22

› A tőkeszerkezetet a D/E-vel, a tőkeáttétellel jellemezzük. – Ezt a vállalatok szabadon alakíthatják. › Pl. osztalékfizetéssel illetve részvénykibocsátással-visszavásárlással, valamint hitelfelvétellel vagy hitelvisszafizetéssel. › A vállalat üzleti tevékenységének profitja (NPV-je) nem függ működési forrásainak szerkezetétől. – Az ezen való osztozkodás ezt nem befolyásolja. – Azaz V legyen a D/E aránytól független, állandó. BME 2013 ANDOR GYÖRGY: ÜZLETI GAZDASÁGTAN 23