La politique montaire HEC Montral Novembre 2002 1

La politique monétaire HEC Montréal Novembre 2002 1

Rappels • Qu’est-ce que la monnaie ? • Les agrégats monétaires canadiens 2

Qu’est-ce que la monnaie ? • La monnaie a pris différentes formes dans l’histoire : – Monnaie marchandise (commodity money) – Monnaie fiduciaire (fiat money) • On définit la monnaie par rapport à ses rôles : – Moyen d'échange – Unité de compte – Réserve de valeur • Sa valeur dépend uniquement de la confiance. 3

La monnaie dans l’économie canadienne • La monnaie : l’ensemble des actifs financiers les plus liquides – liquidité : facilité à transformer un actif en moyen d’échange • Plusieurs mesures (agrégats) • Liquidité variable 4

Les agrégats monétaires: M 1 et M 2 Données désaisonnalisées, en M $, août 2002 Monnaie hors banques Dépôts à vue* nets aux banques M 1 Dépôts à préavis autres que ceux des particuliers et Dépôts d’épargne des particuliers M 2 39 504 95 426 134 930 415 711 550 641 * Comptes de chèques personnels et comptes courants. 5

Le marché monétaire • Détermine une quantité et un prix • Quantité : mesurée par un agrégat (M 1 par exemple) • Prix : le coût de renonciation – Le taux d’intérêt – Si l’on détient de la monnaie, on renonce à un actif qui rapporte des intérêts 6

La demande de monnaie Taux d’intérêt = r La position de DM dépend de la valeur des transactions à réaliser: • P DM (déplacement vers la droite) • Y DM (déplacement vers la droite) Relation négative entre le taux d’intérêt et la quantité demandée de monnaie DM 7 M = Qté de monnaie

Taux d’intérêt = r L’offre de monnaie OM La quantité offerte de monnaie (le stock de monnaie) est une donnée La quantité offerte est déterminée par les banques commerciales (dépôts) et indirectement par la Banque du Canada (voir + loin) 8 M = Qté de monnaie

Taux d’intérêt L’équilibre du marché monétaire OM r 0 Le taux d’intérêt du marché équilibre l’offre et la demande DM 9 M = Qté de monnaie

La politique monétaire • La Banque du Canada est responsable de la formulation et de la mise en œuvre de la politique monétaire canadienne. • Depuis 1991, un seul objectif : contrôler l’inflation. – Cible d’inflation : maintenir TCIPC dans une fourchette variant entre 1 % et 3 % ; – Fourchette en vigueur jusqu’à la fin de 2006. • Méthode : influencer indirectement la quantité de monnaie offerte. – Lien empirique étroit entre la monnaie et l’inflation 10

Cible de maîtrise de l’inflation 11

Monnaie et inflation –Comparaisons internationales 1980 - 1996 1, 000 Taux d’inflation annuel Brésil (%, échelle log) Argentine 100 Ouganda Turquie Israel Zambie Pologne Mexique Ecuador Ghana Venezuela Syrie Hongrie Chili Portugal Kenya Philippines Afrique du Sud India Pakistan Indonesie Italie 10 Australie France Thailande États-Unis Belgium Malaysie Canada Suisse Allemagne Japon 1 Taux de croissance de l’offre de monnaie (%, échelle log) 1 10 100 Sources: International Monetary Fund, International Financial Statistics Yearbook, 1997 & International Financial Statistics (December 1998). Note: Offre de monnaie = taux de croissance de la masse monétaire moins le taux de croissance du PIB réel 1, 000 12

La croissance de M 2 et le taux d’inflation 14 25 12 20 10 15 8 6 10 4 5 2 0 0 -2 -5 80 82 84 86 88 90 Taux d ’inflation selon IPC 92 94 96 98 Masse monétaire M 2 00 13

L’expansion du crédit et de la monnaie • Quand les banques font de nouveaux prêts, elles créditent le compte des emprunteurs et leurs passifs augmentent avec la valeur des prêts. • Ces passifs représentent de nouveaux moyens de paiements pouvant être utilisés par les clients des banques. • Quand les clients commencent à dépenser ces nouveaux moyens de paiement, les banques ont besoin d’encaisses de règlement pour compenser la valeur plus élevée des retraits au comptant et paiements des clients. 14

Le contrôle de l’offre de monnaie • La Banque du Canada « contrôle » indirectement la création de monnaie. • Outil principal : 3 taux d’intérêt – le taux d’escompte (Bank Rate) – Le taux sur le financement à un jour (aussi appelé « taux directeur » ou « taux interbancaire » ) – Le taux créditeur • Depuis 1998, la banque centrale fournit des réserves à la demande (au taux d’escompte) et rémunère les dépôts (à ce taux moins 0, 5 %). En outre, les banques sont tenues de maintenir un solde d’encaisses de règlement égal à zéro. 15

Année-mois 16 1999 M 11 1999 M 09 1999 M 07 1999 M 05 1999 M 03 1999 M 01 1998 M 11 1998 M 09 1998 M 07 1998 M 05 1998 M 03 1998 M 01 1997 M 11 1997 M 09 1997 M 07 1997 M 05 1997 M 03 1997 M 01 1996 M 11 1996 M 09 1996 M 07 1996 M 05 1996 M 03 1996 M 01 Taux d'intérêt (%) La fourchette cible pour le taux à un jour (1996 à 1999) 6 5. 5 5 4 Taux d’escompte 3. 5 Taux à un jour 3 Taux créditeur 2. 5

Le marché des encaisses de règlement • Acteurs du marché des encaisses de règlement: – banques – courtiers en valeurs mobilières (financent leur inventaire de titres du marché monétaire) – Banque du Canada • Les fonds y sont prêtés pour 24 heures à un taux appelé « taux à un jour » ou « taux interbancaire » . 17

La fourchette opérationnelle pour le taux à un jour • 50 points de base entre le taux plancher et le taux plafond • Institutions en surplus d’encaisses: placent leurs fonds à un taux supérieur au plancher • Institutions en déficit d’encaisses: empruntent à un taux inférieur au taux d’escompte 18

Politique monétaire • La politique monétaire de la Banque du Canada = influencer le taux à un jour • La Banque du Canada annonce à dates fixes (8 fois par année) sa cible pour les fonds à un jour • La Banque est prête à prêter sur demande au taux d’escompte 19

Politique monétaire expansionniste • La Banque du Canada diminue la cible du taux à un jour • Elle entreprend en même temps des opérations qui tiennent les encaisses de règlement totales à zéro – Avances ou opérations de pension • Pouvant obtenir des fonds à meilleur marché, les banques diminuent les taux d’intérêt 20

Le contrôle de l’offre de monnaie • Une diminution du taux interbancaire entraîne les taux d’intérêt de court terme à la baisse • Des taux plus bas encouragent les emprunts. • La masse monétaire augmente 21

Cibles intermédiaires : taux d’intérêt • taux interbancaire taux d’intérêt de court terme • dépôts des particuliers offre de monnaie – Dépôts : composantes les + importantes de M 1 et M 2 22

Taux d’intérêt Une injection de monnaie OM 0 OM 1 r r DM Q 23

Relation entre les taux d’intérêt à court terme canadiens 24

La relation entre les taux administrés par les banques (taux préférentiel et taux hypothécaire 1 an) et le taux à un jour (1980 -2000) 25

La relation entre les taux d’intérêt à court terme canadiens, de janvier 1980 à octobre 2000 26

La croissance de M 1 réelle et le taux d’intérêt à court terme 30 0 Baisse des taux à court terne 20 -5 10 -10 0 -15 -10 -20 Hausse de M 1 trois mois plus tard -20 -25 80 82 M 1 réelle 84 86 88 90 92 94 96 98 00 Rendement bons du Trésor 3 mois inversé et avancé de 3 mois 27

Des taux à trois mois aux taux à un an • Plus l’échéance des actifs financiers est longue, moins grande est l’influence des taux courants du marché monétaire. • Pour les échéances d’un an et moins, on observe toutefois un lien assez stable. • Ainsi, même si la Banque du Canada ne « contrôle » pas les taux d’intérêt, elle exerce une influence importante sur une vaste gamme de taux allant jusqu’à un an (ex. taux hypothécaires). 28

L’impact de la politique monétaire sur les taux d’intérêt de long terme • Un assouplissement de la politique monétaire fait baisser les taux d’intérêt à court terme; un resserrement les fait augmenter. • Les taux d’intérêt de long terme peuvent alors diminuer, rester constants ou augmenter. • Si les anticipations inflationnistes sont élevées, les taux à long terme vont augmenter; dans le cas contraire, les taux auront tendance à diminuer. 29

Taux d’intérêt à long terme et à court terme 1976 -2000 20 25 15 20 15 10 10 5 5 0 76 78 80 82 84 86 88 TAUX CT 3 MOIS 90 92 94 96 TAUX LT 30 ANS 98 00 30

La courbe des rendements • On peut représenter la gamme des taux d’intérêt de diverses échéances (de 3 mois jusqu’à 30 ans), pour des titres de risque semblable, à l’aide de la courbe des rendements. • En temps normal, cette courbe a une légère pente positive (taux long > taux court); il arrive cependant que la pente s’inverse (taux long < taux court). • Ceci peut être le signe que les gens anticipent des taux d’intérêt plus faibles dans le futur ou encore que la banque centrale a resserré les conditions monétaires au cours derniers mois. 31

Courbe des rendements (titres du gouvernement fédéral) Taux de rendement annuels 8 7 6 avril-1997 avril-1998 5 mars-2000 4 3 2 3 mois 6 mois 1 an 2 ans 5 ans 10 ans 20 ans 30 ans Échéances 32

Courbe des rendements: comparaison internationale (bons du Trésor et obligations du gouvernement) 22 mars 2000 Taux de rendement annuels (%) 7 6 Canada USA 5 France Allemagne 4 3 3 mois 6 mois 1 an 2 ans 5 ans 10 ans 20 ans 30 ans Durée des titres 33

Taux de long terme et régimes de change • Les écarts de taux d’intérêt de long terme entre les pays peuvent provenir – des anticipations de F – des risques de placement • Considérons l’évolution des taux d’intérêt de long terme en Europe, lorsqu’on a décidé de passer à une monnaie commune : 34

Miles & Scott/Macroeconomics: Understanding the Wealth of Nations Chapter 22, Figure 22 -12 Rendement annuel, obligations de 10 ans en France, Allemagne, Italie et Espagne, 1991– 1998. 35

L’objectif de la Banque du Canada • Maintenir l’inflation entre 1 et 3 % • Augmentation du taux d’escompte = resserrement des conditions monétaires – La Banque souhaite une décélération de la DA • Réduction = assouplissement (la Banque – La Banque souhaite une accélération de la DA 36

Le mécanisme de transmission de la politique monétaire • Par mécanisme de transmission, on entend la chaîne de réactions provoquées par les modifications des taux d’intérêt à court terme. • Le mécanisme de transmission relie les actions de la banque centrale à son objectif de maîtrise de l’inflation: Taux d’intérêt Politique monétaire Demande globale Taux de change Inflation (prix) 37

Mécanisme de transmission monétaire : taux de change flexible (politique expansionniste) Action Taux interbancaire Cibles intermédiaires i (instantanné) F (instantanné) Demande agrégée C et I (2 à 6 trim. ) EX et IM (2 à 3 trim. ) Y (2 à 6 trim. ) P (6 trim. ) 38

Inefficacité de la politique monétaire : taux de change fixe (politique expansionniste) • taux interbancaire taux d’intérêt • Banque du Canada intervient dans le marché des changes pour empêcher F – Vend $US et achète $CDN auprès des banques canadiennes – réserves officielles ( actif) et encaisses de règlement ( passif) • Intenable : les réserves tombent à zéro ! • On doit taux interbancaire OM 39

Inefficacité de la politique monétaire : taux de change fixe (politique expansionniste) • Dans un régime de change fixe pas de politique monétaire autonome • Change fixe pas de contrôle de la DA et de l’inflation • Ex : Canada début des années 1980 i OM’ OM i 1 i 0 DM 40 M

Quand utiliser une politique monétaire restrictive ? P • Régime de change flexible politique monétaire restrictive sert à lutter contre l’inflation – r I et C – F EX et IM • Y et P • But visé : maintenir l’inflation entre 1 et 3 % OALT OACT P 0 P 1 DA 0 Y 1 41 Y

Politique monétaire vs laisser-faire • En équilibre de suremploi et absence de politique le marché du travail s’ajuste P OALT OACT 1 – salaires OACT • Y et P • L’inflation augmente • La politique monétaire restrictive permet donc de retourner au potentiel tout en contrôlant l’inflation P 1 OACT 0 P 0 DA 0 Y 1 42 Y

Quand utiliser une politique monétaire expansionniste ? P • Régime de change flexible politique monétaire expansionniste sert à augmenter la croissance – r I et C – F EX et IM • Y et P • But visé : éliminer un écart récessionniste OALT OACT P 1 P 0 DA 1 DA 0 Y 1 43 Y

Politique monétaire expansionniste • Vise à atteindre le plein-emploi rapidement • Difficultés : – Évaluer l’écart entre Y 0 et YP – L’effet des politiques sur la DA est incertain – Délai d’impacts la Banque du Canada doit agir par anticipation • Pour ces raisons politique expansionniste seulement lors de récessions majeures 44

Un exemple de problème de stabilisation • Politique expansionniste si on surévalue l’écart récessionniste inflation • Si la politique persiste spirale inflationniste et hyperinflation • M P w etc. . • L’inflation est un phénomène monétaire P OACT 2 OALT P 4 P 3 OACT 1 P 2 OACT 0 DA 2 P 1 P 0 DA 1 DA 0 Y 1 45 Y