Kapittel 8 Finansiering Lringsml Etter ha jobbet med

Kapittel 8 Finansiering

Læringsmål Etter å ha jobbet med lærebok og hjemmeside til kapittel 8 skal du kunne: 1. Beskrive hvilke komponenter gjeld og egenkapital består av og forskjellen mellom bokverdi og markedsverdi 2. Forklare hvordan gjeldsfinansiering påvirker risikoen for kreditorer og eiere 3. Redegjøre for hva som påvirker valget mellom å finansiere med gjeld kontra egenkapital 4. Beregne kontantstrøm og nåverdi basert på egenkapitalmetoden og totalkapitalmetoden 5. Konstruere kontantstrøm fra driften basert på kontantstrøm til eierne og omvendt 6. Finne egenkapitalverdi og egenkapitalkostnad ved hjelp av dividendemodellen

Oversikt: Kapittel 8 1. Gjeld og egenkapital 2. Gjeldsgrad og risiko 3. Totalkapitalmetoden 4. Egenkapitalmetoden 5. Dividendemodellen 6. Oppsummering

1. Gjeld og egenkapital • Kortsiktig gjeld Løpetid < 1 år (varegjeld, kassekreditt, skatt, …) • Langsiktig gjeld Løpetid > 1 år (bank, finanseringsselskap, obligasjon, …) • Egenkapital Innskutt + opptjent

• Gjeldsandel Gjeld/Totalkapital (egenkapital+gjeld) • Gjeldsgrad Gjeld/Egenkapital • Gjeldsstruktur Kortsiktig gjeld/Gjeld

Egenkapital: Bokverdi kontra markedsverdi • Bokverdi: Innskutt + opptjent (fra regnskapsbalansen) • Markedsverdi: Antall aksjer. Kurs per aksje (fra aksjeomsetningen)

Egenkapitals markedsverdi vs. bokverdi: Pris/Bok for aksjer 4. desember 2006 http: //e 24. no/boers-og-finans/article 1556358 Oslo Børs sprenger First-modellen ”Oslo Børs har steget mye i forhold til bokførte verdier, fastslår First Securities. Så nå justeres favorittmodellen. Pris/bok-modellen er en velbrukt arbeidshest for First Securities. I flere år har tankegangen vært sånn: Synker forholdet mellom børskurser og bokførte verdier til 1, 5, er børsen billig. Da vil kursene stige. Stiger pris/bok til 2, 1, er aksjene høyt priset, og kursene ligger an til å falle - i alle fall inntil bokførte verdier tar seg opp. Et passende (fair) pris/bok-nivå har vært anslått til 1, 8, midt i båndet på 1, 5 -2, 1. Nå løfter First Securities anslaget for passende pris/bok til 2, 3 - altså over det meglerhuset før mente var et nivå med høyt prisede aksjer på 2, 1. ”

2. Gjeldsgrad og risiko Egenkapital mer risikabel enn gjeld • Grunn: Kreditorene må betjenes før eierne får noe

Finansieringsrisiko øker når gjeldsgraden øker

Finansieringsrisiko øker med gjeldsgraden • Investeringsrisiko ü Skyldes usikkerhet i kontanstrøm fra driften. Uansett gjeld • Finansieringsrisiko ü Skyldes fast betalingsforpliktelse på gjeld (renter og avdag) ü Stiger med gjeldsgraden • Konkursrisiko ü Kontanstrøm fra drift dekker ikke renter og avdrag ü Skyldes høy gjeldsgrad

Hva er beste (optimal) gjeldsgrad? • Fleksibilitet for eierne ü Høy gjeld betyr høy fast forpliktelse for eierne ü Tilsier lav gjeld • Kontroll med egenrådig ledelse ü Jo mer gjeld, desto større kontanstrøm fra driften trengs ü Tilsier høy gjeld • Lav skatt ü Bedrifts, eiers og kreditors hånd ü Uklar konklusjon; uansett beskjedent gjeldsargument • Kreditors behov for beskyttelse ü Høy gjeld frister eierne til å stjele fra kreditorene ü Tilsier lav gjeld

Lavere gjeldsgrad når spart rente blir økt avdrag Gjeldfri på rekordtid I en artikkel med denne overskriften ble det i papirutgaven av BA 20. mai 2009 konkludert slik: ”Dersom du betal like mye in til bolglånet nå som du gjorde i fjor høst, blir du gjeldfri 10 år tidlligere”. Anta at du har et boliglån på to millioner kroner og at renten var 7 % ”i fjor høst”. a) Beregn hvor mange år det ville tatt før lånet ditt var nedbetalt dersom månedlig betaling var 14 000 kroner. Som en forenkling kan du i stedet for de 14 000 månedlig forutsette en årlig etterskuddsannuitet på 168 000 kroner (14 000. 12) b) Hva må renten være i mai 2009 for at konklusjonen i artikkelen skal være riktig? c) Tegn et diagram som viser hvordan restgjelden faller med rentesatsen for rentesatser på hhv. 7 %, 4 % og 0 %. Forutsett at du uansett betaler en årlig annuitet på 168 000. Kommenter resultatet

3. Egenkapitalmetoden • Metode ü Diskonter forventet kontanstrøm til eierne etter skatt med eiernes kapitalkostnad etter skatt ü Altså: Diskonter egenkapitalstrømmen med egenkapitalkostnaden

Egenkapitalstrøm

Egenkapitalkostnad fra (7. 8) Her: Risikofri rente 5 %; markedets risikopremie 6 %; skattesats 28 % Dermed:

4. Totalkapitalmetoden • Metode ü Diskonter forventet kontanstrøm fra driften etter skatt med eiernes og kreditorenes kapitalkostnad etter skatt ü Altså: Diskonter totalkapitalstrømmen med totalkapitalkostnaden Totalkapitalstrøm

Totalkapitalkostnad fra (7. 13) Her: Egenkapitalkostnad 12 %; gjeldsrente 7 %; skattesats 28 %; gjeldsandel 60 % Dermed:

Totalkapitalmetoden i Norsk Hydro Fra årsrapporten 2008, s. 16) Estimerte kontantstrømmer diskonteres med en risikojustert rente Som beregnes som veid gjennomsnittlig kapitalkostnad (WACC) For en liknende virksomhet i det samme forretningsmiljøet. For Hydros Virksomheter benyttes en estimert diskonteringsrente i intervallet 11 til 14 prosent (2007: 12, 5 til 14, 5 prosent) før skatt.

Ikke rot sammen egenkapitalmetoden og totalkapitalmetoden! Eksempler • Diskontere egenkapitalstrøm med totalkapitalkostnad ü Gir for høy nåverdi • Diskontere totalkapitalstrøm med egenkapitalkostnad ü Gir for lav nåverdi • Glemme avdragene i egenkapitalmetoden ü Gir for høy nåverdi • Inkludere rentene i totalkapitalmetoden ü Gir for lav nåverdi

5. Dividendemodellen • Enkel metode for å beregne verdi eller kostnad for egenkapital • Idè: En aksjes verdi er nåverdien av forventet dividende

• Hvis dividenden har konstant vekst v og evig levetid (se del 3. 3. 3) • Løst for egenkapitalkostnaden r. E

Dividendemodellen når selskapet ikke betaler dividende OPPGAVE 8 H. 6 I RECs årsrapport for 2008 Recgroup i seksjonen for aksjonærforhold (side 26) følgende: Avkastning på investering REC-konsernets overordnede mål er å gi aksjonærene høy og stabil avkastning på investeringene. Dette bør oppnås først og fremst gjennom en sterk og lønnsom vekst, minst i samme grad som veksten i solenergimarkedet. Til støtte for RECs vekststrategi og ekspansjonsplaner mener styret at opptjent egenkapital bør reinvesteres til videre vekst i selskapet. Verdien for aksjonærene bør oppnås ved kapasitetsekspansjon gjennom hele verdikjeden og ved ytterligere produktivitetsforbedringer. Det foreslås derfor ingen utdeling av utbytte til selskapets aksjonærer for 2008. • Hva sier dette sitatet om RECs dividendepolitikk? • Hva ville RECs aksjekurs ha vært dersom aksjonærene trodde at selskapet aldri kommer til å betale dividende? • Hvordan kan dividendemodellen i lærebokens del 8. 5 brukes til å anslå agenskapitalkostnaden for REC?

6. Oppsummering • Finansieringsprosjekter ü Dreier seg om gjeldsprosjekter og egenkapitalprosjekter ü Har kontanstrømmen (+, -, -, …-) ü Bokført verdi kan avvike sterkt fra markedsverdi ü Finans er mer interessert i markedsverdi enn i bokverdi • Gjeldsfinansiering ü Økt gjeldsgrad gir mer risiko for eierne og høyere egenkapitalkostnad ü Skyldes økt fast betalingsforpliktelse som avdrag og renter ü Jo høyere gjeld, desto høyere konkursririko ü Konkurs oppstår når eiendelene er mindre verd enn gjelden

• Egenkapitalmetoden ü Diskonter forventet egenkapitalstrøm med egenkapitalkostnaden • Totalkapitalmetoden ü Diskonter forventet totalkapitalstrøm med totalkapitalkostnaden • Forholdet mellom egenkapitalmetoden og totalkapitalmetoden ü Alternative teknikker for verdsettelse av et prosjekt ü Gir normalt ikke nøyaktig samme nåverdi ü Lett å rote sammen til feilaktig hummer-og-kanari metode

• Dividendemodellen ü Enkel metode for å anslå egenkapitalens verdi og kapitalkostnad ü Antar at forventet fremtidig dividende er annuitet med konstant vekst og uendelig levetid