Kapittel 7 Gjeldsgrad og verdi i perfekte kapitalmarkeder

Kapittel 7: Gjeldsgrad og verdi i perfekte kapitalmarkeder

Kapittel 7: Oversikt 1. 2. 3. 4. Oppsplitting av kontantstrømmen Arbitrasje og likevektsverdier Verdiberegninger Utvidelser

1. Alternative oppsplittinger av selskapets kontantstrøm Ø Kan vi skape verdier på balansens høyreside? M&M uten skatt: Nei! Ø Kontantstrømmen er uavhengig av finansieringsformen Ø Kan da selskapsverdien endres når gjeldsgraden endres?

2. Arbitrasje og likevektsverdier Eksempel: Selskapene A/S Vask U og A/S Mopp M har nøyaktig samme inntjeningspotensial. Vask U er finansiert 100% med EK, mens Mopp M har 500 i gjeld til 6% rente. Begge selskapene utbetaler hele overskuddet A/S Vask U 100% EK: VU = EU = 1. 000 Rente + utbytte = 0 + OFR Mopp M er for billig! A/S Mopp M 50% gjeld GM = 500 r = 6% VM = 900 Renter = 0, 06. 500 = 30 Utbytte = OFR – 30 Renter + Utbytte = 30 + OFR – 30 = OFR Arbitrasje: Vi eier 10% av Vask: Utbytte = 0, 1. OFR Selger aksjene og kjøper 10% av både gjeld og EK i Mopp: 10% av GM: KS: 10% av EM: KS: Sum: Pengemaskin: Samme kontantstrøm med mindre investering! VM må bli lik VU!

3. Verdiberegninger Forutsetning: Perfekte kapitalmarkeder Ø Ø Fri informasjonsflyt Alle kan låne til samme rente for samme risiko Ingen transaksjonskostnader All gjeld og EK er fritt omsettelig M&M forutsetter også: Ø OFR er evigvarende Ø Gjeldsgraden er konstant over tid

3. Verdiberegninger (forts. ) Forventet avkastning for gjeld, egenkapital og totalkapital:

3. Verdiberegninger (forts. ) Ø Selskapets verdi med og uten gjeld – M&M-1 : Ø Hvis kapitalmarkedet er perfekt, vil ikke selskapets verdi endres ved endret kapitalstruktur. Verdien er uavhengig av gjeldsgraden.

3. Verdiberegninger (forts. ) Ø Selskapets verdi med og uten gjeld - M&M-1 Eksempel M&M-1: Selskap A har et forventet evigvarende årlig overskudd før renter på 5 mill. . Rentekostnadene er 1 mill. pr. år. Realavkastningskravet for en tilsvarende 100% EK-finansiert bedrift er 5 %. Hva er selskapets verdi? M&M-1 :

3. Verdiberegninger (forts. ) Ø Kapitalkostnad og gjeldsgrad - M&M-2 : Ø M&M-2 viser hvordan egenkapitalkostnaden stiger med økende gjeldsgrad

3. Verdiberegninger (forts. ) Ø Kapitalkostnad og gjeldsgrad - M&M-2 Eksempel: Et selskap har et forventet årlig overskudd før skatt på 5 mill, 1% lånerente og årlig rentekostnad på 1 mill. Avkastningskravet på egenkapital for et tilsvarende gjeldfritt selskap er 5 %. Hva blir EK –kostnaden ved ulike gjeldsgrader? OFR = 5 mill. EK – avkastningskrav (100% EK) = 5% k. U = k. T = 5% G/E = 0 G/E = 1 G/E = 2 G/E = 3 k. E = 0, 05 + (0, 05 – 0, 01). 0 = 0, 05 1 = 0, 09 2 = 0, 13 3 = 0, 17

3. Verdiberegninger (forts. ) Ø Kapitalkostnad og gjeldsgrad - M&M-2 : Eksempel (forts. ) G/E = 0 G/E = 1 G/E = 2 G/E = 3 k. E = 0, 05 + (0, 05 – 0, 01). 0 = k. E = 0, 05 + (0, 05 – 0, 01). 1 = k. E = 0, 05 + (0, 05 – 0, 01). 2 = k. E = 0, 05 + (0, 05 – 0, 01). 3 =

4. Utvidelser Ø Ved økende gjeld (til lavere rente enn k. E) oppveies kapitalkostnadsfordelen ved k. G gjennom tilsvarende høyere k. E. Totalkapitalkostnaden forblir konstant Ø Verdien av selskapet (og kursen pr. aksje) påvirkes derfor ikke Ø Lønnsomheten av investeringsprosjekter kan beregnes uavhengig av finansieringen (separasjonsprinsippet) Ø M&Ms konklusjoner holder også under forutsetningene i KVM

Oppsummering Ø Med perfekte kapitalmarkeder uten skatt er gjeldsgraden irrelevant for totalkapitalkostnaden og dermed også for verdien av selskapet Ø Ved økt gjeldsgrad nøytraliseres effekten av billigere gjeld av tilsvarende dyrere egenkapital Ø Separasjonsprinsippet: Prosjektverdien kan beregnes uavhengig av gjeldsgraden Ø M&M-1: Ø M&M-2:

Oppgave 1 Et selskap forventer et overskudd før renter og skatt på 500. 000 i overskuelig framtid. Gjelden er 2 mill. , avkastningskravet for totalkapitalen er 8 %, og gjeldskostnaden er 5 %. Hva er selskapets markedsverdi? Oppgave 2 Et selskap uten gjeld har en kapitalkostnad på 6 % og er ikke i skatteposisjon. Selskapet vurderer å skifte ut deler av egenkapitalen med gjeld slik at gjeldsandelen blir 2/3. Gjeldskostnaden er 4 %. Beregn selskapets egenkapitalkostnad etter endringen i kapitalstruktur.