Kapitlov truktra podnikateskch subjektov Trade off theory rove

Kapitálová štruktúra podnikateľských subjektov

Trade off theory Úroveň optimálneho zadlženia podľa trade off theory Trhová hodnota podniku PVCFD PVITS Hodnota nezadlženého podniku Optimálne zadlženie Miera zadlženia

• Výpočet hodnoty podniku podľa trade off theory Typické znaky trade off theory: • • Odstraňuje „okrajové riešenia“ t. j. požaduje „určitú“ mieru zadlženia. Argumentácia je tu zrejmá, pretože z praktického aj teoretického hľadiska možno súhlasiť s tým, že zadlženie síce šetrí dane, ale že príliš vysoké zadlženie môže podniku spôsobiť ťažkosti. Zakladá závislosť objemu nákladov finančných ťažkostí na charaktere podniku resp. odvetvia. Podniky vo fáze rastu príp. podniky závislé na výskume či reklame môžu očakávať náklady finančných ťažkostí už pri nižšej miere zadlženia. Na druhej strane stabilné podniky s väčším objemom hmotného majetku dosahujú optimálne hodnoty zadlženia s vyššou mierou zadlženia.

Agency costs • Konflikty medzi akcionármi a manažérmi a z toho vyplývajúce kontraktačné náklady vlastného kapitálu (agency costs of outside equity – ASo) • Konflikty medzi veriteľmi a vlastníkmi/akcionármi zapríčiňujú vznik kontraktačných nákladov dlhu (agency costs of outside debt – AB).

Prejavy kontraktačných nákladov: • • • Priamy presun bohatstva (direct wealth transfer) znamená napríklad zvyšovanie dividend zo zdrojov prijatých vo forme dlhu tak že sa obmedzí investičná aktivita alebo emisiu dlhu s vyššou prioritou, ktorý sa predtým (v čase emisie daného dlhu) neočakával. Substitúcia aktív (asset substitution) sa prejavuje ex post prijímaním projektov s vyšším rizikom napriek tomu, že pri emisii dlhu toto riziko nebolo zohľadnené v rizikovej prémii, t. j. veritelia očakávali investície s nižším rizikom. V takomto prípade zostáva riziko na veriteľoch, avšak v prípade úspechu rizikového projektu poberajú dodatočný výnos akcionári (príp. manažéri). Podinvestovanie (underinvestment) spočíva v tom, že podnik nemôže využiť kvalitné investičné príležitosti budúceho rastu preto, lebo z dôvodu zadlženia nebudú akcionári ochotní poskytnúť dodatočné zdroje na ich financovanie, pretože väčšia časť výnosov z týchto investícii bude patriť veriteľom. .

Hodnota podniku po zohľadnení kontraktačných nákladov Takto zostavený „model“ poskytuje zrozumiteľné a príťažlivé vysvetlenie pre spôsob, akým sa pristupuje k rozhodovaniu o kapitálovej štruktúre v podmienkach reálnych podnikov.

Kapitálová štruktúra a asymetrické informácie – pecking order Závery Myersa a Majlufa: • Vo všeobecnosti je lepšie emitovať bezpečné cenné papiere ako rizikové. Podniky by mali na externé financovanie využívať trh dlhopisov a pokiaľ je to možné obmedzovať zvyšovanie vlastného imania emisiou nových akcií. Z toho vyplýva, že externé cudzie zdroje sú výhodnejšie ako externé vlastné zdroje. • Podniky, ktorých investičné príležitosti vyžadujú vyšší objem finančných prostriedkov, ako je možné akumulovať generovaním prevádzkového cash flow alebo emisiou nízko rizikového dlhu by sa radšej mali zriecť dobrých investičných príležitostí a neemitovať rizikové cenné papiere na ich financovanie. Je to predovšetkým v záujme existujúcich akcionárov. V ex ante perspektíve by sa však manažéri mali snažiť o postupnú koncentráciu hotovosti, likvidných krátkodobých cenných papierov prípadne nepoužitého (bezrizikového alebo nízkorizikového) dlhu, aby mohli v budúcnosti financovať vhodné investičné príležitosti akonáhle sa objavia. Tento stav koncentrácie a dočasného nepoužívania zdrojov sa označuje ako finančná nečinnosť (financial slack).

• • Podniky môžu pri očakávaných investičných príležitostiach akumulovať fondy a uskutočňovať tak finančnú nečinnosť reštrikciou dividend. Podnik by nemal vyplácať dividendy, ak to bude neskôr znamenať nutnosť získania hotovosti emisiou akcií alebo iných rizikových cenných papierov. Na druhej strane je evidentné, že dividendy pomáhajú prenášať informácie manažérov na trh. Jedným z návrhov vyplývajúcich z modelu je taká finančná politika, podľa ktorej sú zmeny dividend vysoko pozitívne korelované s manažérmi odhadovanou hodnotou podnikom používaných aktív. V prípade, že manažéri majú lepšie informácie a podnik emituje akcie na získane finančných zdrojov, ceny akcií budú za inak nezmenených okolností klesať. Táto skutočnosť nie je v súlade so záujmami existujúcich akcionárov. Ak podnik namiesto toho emituje bezrizikový dlh (dlh, ktorý v sebe neobsahuje potenciálne riziko úpadku), cena akcie sa nezmení. Fúzia podnikov, z ktorých jeden má dostatočné množstvo prostriedkov naakumulovaných finančnou nečinnosťou a druhý nie, zvyšuje hodnotu kombinovaného podniku. Samozrejme, že manažéri druhého podniku musia transferovať svoje informácie pri dohodách o fúzii, aby vôbec mohla byť uskutočnená.

Závery „pecking order“: • • Podniky uprednostňujú interné zdroje financovania; Podniky upravujú dividendový pomer vo vzťahu k svojim investičným príležitostiam, aj keď dividendy zostávajú nezmenené a cieľový dividendový pomer sa iba postupne prispôsobuje posunom v rozsahu vhodných investičných príležitostí; Stabilná dividendová politika spolu s nepredvídateľnými zmenami v ziskovosti a objeme investičných príležitostí znamená, že interne generovaný cash flow môže byť vyšší alebo nižší ako investičné výdavky. Ak je nižší, podnik by mal najprv použiť vlastné hotovostné prostriedky prípadne portfolio krátkodobých obchodovateľných cenných papierov; Ak sú potrebné externé zdroje financovania, podnik by mal pristúpiť najprv k najbezpečnejším zdrojom. To znamená, že najprv by mal emitovať dlh, potom prípadne konvertibilný dlh a nakoniec pristúpiť k emisii nových akcií ako poslednej možnosti. V prípade teórie poradia preferencií sa nedá hovoriť o možnosti definovať cieľovú kapitálovú štruktúru, pretože dva spôsoby vlastného financovania – externé a interné – stoja na opačných stranách hierarchie prijímania zdrojov. Pomer zadlženia je u každého podniku individuálny a reflektuje kumulatívne požiadavky externého financovania.

Odporúčania ohľadom KŠ • • Podniky majú dostatok dobrých dôvodov na to, aby nefinancovali investičné projekty emisiou akcií prípadne z iných rizikových zdrojov financovania. Nechcú sa vystavovať riziku, že budú musieť riešiť dilemu, či sa zriecť investičného projektu s pozitívnou čistou súčasnou hodnotou alebo emitovať akcie za cenu, ktorá je podľa nich príliš nízka; V oblasti dividendovej politiky si určia taký cieľový dividendový pomer, že bežné investičné výdavky sa dajú financovať z interne generovaného cash flow; Podnik môže plánovať pokrytie časti bežných investičných výdavkov z dodatočného zadlženia. , Vo vlastnom záujme však musí udržiavať dlh na „bezpečnej“ úrovni, t. j. na úrovni bezrizikového dlhu vo vzťahu k potenciálnym možnostiam finančných ťažkostí, a to hneď z dvoch dôvodov: aby zabránil vzniku akýchkoľvek nákladov finančných ťažkostí a aby udržiaval fnančné zdroje akumulované finančnou nečinnosťou v určitom rezervnom objeme, ktorý je závislý na možnostiach ďalšieho dodatočného bezrizikového zadlženia. Pretože je cieľový dividendový pomer stabilný a objem investičných príležitostí sa môže líšiť od objemu interných zdrojov financovania, musí podnik z času na čas pristúpiť k emisii dlhu. Ak sa tak stane, mal by podnik najprv využiť najmenej rizikový zdroj.