Finansiering af innovativ Virksomhed Kapitel 7 Finansiering af

Finansiering af innovativ Virksomhed Kapitel 7 Finansiering af innovativ Virksomhed 1

Projektets værdi og fordeling af ejerskab 7. 1 Værdibegreber 7. 2 Investorernes diskonteringsrente 7. 3 Opgørelsesmetoder 7. 4 Udvanding af ejerandele Finansiering af innovativ Virksomhed 2

Tilbage til nutid Efter at have fundet terminalværdien og opstillet budget frem til tidspunktet for exit, er vi nu i stand til at finde projektets værdi ved start. Fra terminalværdi til nutidsværdi Vision Hvad er visionen værd på tidspunkt nul? Tid 0 T Finansiering af innovativ Virksomhed 3

7. 1 Værdibegreber Post-money-værdien er nutidsværdien efter selskabsskat af alle fremtidige nettobetalinger Pre-money-værdien er post-money-værdien minus nutidsværdien af investorernes indskud. Pre-money-vurderingen er et udtryk, der anvendes af business angels og ventureselskaber når de taler om vurderingsprocessen. Finansiering af innovativ Virksomhed 4

7. 2 Investorernes diskonteringsrente Investorernes krav til afkast afhænger af den oplevede risiko. Herunder vises typiske krav til afkast (2004). Udviklingstrin Seed-fasen Start-upfasen Anden finansieringsrunde Tredje runde (ekspansion) Bridgekapital ved børsintroduktion Turnaround (reorganisering) Buyout Omtrentlige krav til årligt afkast 80 – 100 % 50 – 60 % 40 % 30 % 25 % 50 % 35 % Kilde: Gladstone 2004, side 190 Dette sammenholdes med traditionel finansiering (2010). Kredit uden sikkerhed Bankfinansiering, KK med lønkonto Risikofri rente (30 -årige huslån m/pant) 20 – 40 % 6 – 16 % 4– 6% Finansiering af innovativ Virksomhed 5

7. 2 Investorernes diskonteringsrente Kravet til afkast i relation til børsmarkedet: Hvis det gennemsnitlige afkast på børsmarkedet (Beta = 1) er på 12% p. a. og den risikofri rente ved investering i helt sikre obligationer er på 5% p. a. vil afkastkravet til en investering, der er dobbelt så risikabel (Beta = 2), som en investering i et repræsentativt udsnit af aktier være 19%, hvis den skal være i harmoni med det øvrige kapitalmarked. Beta Afkast 0 5% 1 12% 2 19% 3 26% Finansiering af innovativ Virksomhed 6

7. 2 Investorernes diskonteringsrente Capital Asset Pricing - Modellen (CAPM) Finansiering af innovativ Virksomhed 7

7. 3 Opgørelsesmetoder 1. DCF – metoder 2. VC – metoden 3. Chicago – metoden 4. APV – metoden Finansiering af innovativ Virksomhed 8

DCF – metoder Discounted Cash Flow metoden går ud på at finde nutidsværdien af den frie kapitalstrøm efter skat i al fremtid. Metoden er ækvivalent med kapitalværdimetoden (Kendt fra investeringsteori). Diskontering af FCF fra hovedaktiviteten sker med den gennemsnitlige finansieringsrente WACC. Herfra trækkes nutidsværdien af alle gældsforpligtelser og nutidsværdien af alle ikke-drifts-relaterede aktiver lægges til i opgørelsen af virksomhedens værdi for aktionærerne. Ved starten af et nyt venture er der sædvanligvis kun finansiering i form af egenkapital eller egenkapitallignende lån med kaution fra investorerne. Gæld og investeringer i ikke-drifts-relaterede aktiver spiller ikke nogen rolle. Finansiering af innovativ Virksomhed 9

DCF – metoder For praktiske formål er metoden mindre relevant for nystartede virksomheder fordi: ü WACC skifter med tiden og WACC vil være lig med re i starten, hvor der kun er egenkapital. ü Virksomheden vil blive rekapitaliseret efter en kort årrække. ü Frit cash flow er negative størrelser i den første tid. ü Indskud fra ejerne ydes som trinvis finansiering efterhånden som aktiviteten har vist, at den er levedygtig. Derfor er de relevante diskonteringssatser for indskud (sikre) forskellig fra diskonteringssatser for aktivitetens usikre afkast. Finansiering af innovativ Virksomhed 10

DCF – metoder Antages det, at der ikke er gæld og ingen driftsfremmede aktiver og passiver i projektet og endelig, at det har været mulig at opgøre en terminalværdi, kan post-money-værdien opgøres med nedenstående formel: hvor PVT er estimatet på terminalværdien ved realisering eller refinansiering på tidspunkt T. PV 0(FCF) er da udgangspunkt fordeling af aktier. Finansiering af innovativ Virksomhed 11

VC – metoden Venture Capital Metoden er en rutine, der består af 6 trin. Trin Aktivitet 1 Bestem investeringsperioden, cash flow og mulige exitstrategier. 2 Fastlæg exittidspunkt og exitstrategi samt næste investors/købers præmisser, dvs. kritiske værdier i form af besparelser og gevinster, hans multipler (P/E-værdi) og værdisætningsmetode etc. 3 Bestem terminalværdien TV i tidspunkt for exit T. 4 Bestem egen diskonteringsrente og nutidsværdien af TV. 5 Bestem investors nødvendige andel under hensyn til senere udvanding af anparterne/aktierne. 6 Bestem antal af aktier til investorer og entreprenør, samt aktiernes pris. Finansiering af innovativ Virksomhed 12

VC – metoden Trin Aktivitet 1 af 6 Bestem investeringsperioden, cash flow og mulige exitstrategier. Ved opstilling af cash flow efter ind- og udbetalingsmodellen konstateres det, at man skal bruge 8 mio. for at nå frem til en patenterbar metode efter 3 år. Herefter kræves yderligere 30 mio. fra en ny investor i for at fremstille en prototype, der kan sælges til en strategiske investor. Lader det sig ikke gøre kan man alternativt vælge flere løsninger. Finansiering af innovativ Virksomhed 13

VC – metoden Trin Aktivitet 2 af 6 Fastlæg exittidspunkt og exitstrategi samt næste investors/købers præmisser, dvs. kritiske værdier i form af besparelser og gevinster, hans multipler (P/E-værdi) og værdisætningsmetode etc. Et strategisk salg på tidspunkt 5 vil være at foretrække, fordi der er flere mulige købere. Værdien for den strategiske køber er dels bestemt af øgede markedsmuligheder og besparelser. Værdien er på mindst 225 mio. kr. Finansiering af innovativ Virksomhed 14

VC – metoden Trin Aktivitet 3 af 6 Bestem terminalværdien TV i tidspunkt for exit T. Terminalværdien bestemmes ud fra den pris, som aktivet er værd for en køber på tidspunkt T (her ved strategisk salg på tidspunkt 5). Finansiering af innovativ Virksomhed 15

VC – metoden Trin Aktivitet 4 af 6 Bestem egen diskonteringsrente og nutidsværdien af TV, hvor der er taget højde for senere indskud. 250 Værdi r = 50% p. a. TV = 225 V 2 = 100 I 2 = 30 DPV = 20, 7 TV 200 150 100 Værdi 50 DPV = 20, 7 0 0 1 2 3 4 Finansiering af innovativ Virksomhed 5 6 16

VC – metoden Trin Aktivitet 5 af 6 Bestem investors nødvendige andel under hensyn til senere udvanding af anparterne/aktierne. Nødvendig andel til den første investor, der indbetaler 8 mio. kr. : I 1/DPV = 8/20, 7 = 0, 386 eller 38, 6% Entreprenøren får resten af aktierne for ideen, maskiner og inventar samt sit vedholdende arbejde med at realisere visionen. Finansiering af innovativ Virksomhed 17

VC – metoden Trin Aktivitet 6 af 6 Bestem antal af aktier til investorer og entreprenør, samt aktiernes pris. Hvis entreprenøren har fået 600 aktier og første investor skal have 40% beregnes antal nye aktier til Investor sådan: Finansiering af innovativ Virksomhed 18

Chicago – metoden Metoden kan anvendes når der er flere veldefinerede udfald (exitmuligheder) af et venture. Eksempel: Alternativ Exittidspunkt Sandsynlighed 53, 55 mio. kr. Efter 5 år 40% Overlevelse 2, 61 mio. kr. Efter 7 år 40% Likvidation 0, 69 mio. kr. Efter 2 år 20% Succes Exitværdi Finansiering af innovativ Virksomhed 19

Chicago – metoden Exitværdierne diskonteres med investors diskonteringsrente, her 40% p. a. , for at finde nutidsværdien af de forskellige udfald. Alternativ Exittidspunkt Nutidsværdi 53, 55 mio. kr. Efter 5 år 9, 96 mio. kr. Overlevelse 2, 61 mio. kr. Efter 7 år 0, 25 mio. kr. Likvidation 0, 69 mio. kr. Efter 2 år 0, 35 mio. kr. Succes Exitværdi Finansiering af innovativ Virksomhed 20

Chicago – metoden Den vejede nutidsværdi findes med udgangspunkt i nutidsværdier og udfaldssandsynligheder. Alternativ Nutidsværdi Sandsynlighed Vejet værdi Succes 9, 96 mio. kr. 40% 3, 98 mio. kr. Overlevelse 0, 25 mio. kr. 40% 0, 10 mio. kr. Likvidation 0, 35 mio. kr. 20% 0, 07 mio. kr. Vejet værdi (post-money) 4, 15 mio. kr. Investor investerer 2, 5 mio. kr. Derfor må han have en ejerandel på 2, 5/4, 15 svarende til 60, 2% af aktierne, hvis samarbejdet skal blive en realitet. Finansiering af innovativ Virksomhed 21

APV – metoden Metoden går ud på at opstille kalkulerne ud fra en antagelse om, at der kun finansieres med egenkapital. Herefter indsættes gæld og renteudgifter samt skattevirkningen heraf i kalkulerne. Nutidsværdien af gældsfinansieringen kan være positiv, hvilket kan skabe yderligere værdi. Metoden har den fordel, at man kan dele kalkulerne i 2, nemlig et grundforløb og en kapitalsøgningsfase, der kun sættes i værk, hvis grundforløbet ser lovende ud. Finansiering af innovativ Virksomhed 22

Udvanding af ejerandele Aktier udvandes, når der emitteres nye aktier til underpris. Formuen fordeles dermed på flere ejerandele. Allerede ved starten, kan det være hensigtsmæssigt at afsætte en procentdel til aktieoptioner for at motivere lederteamet i virksomheden. Da investorens andel er givet på forhånd vil tildeling af aktieoptioner gå ud over entreprenørens andel. Finansiering af innovativ Virksomhed 23

SLUT Finansiering af innovativ Virksomhed 24