Evaluacin de Proyectos Lgica del Proyecto Anlisis del
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Evaluación de Proyectos Lógica del Proyecto Análisis del Negocio I Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos
Lógica del proyecto Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos
Evaluación de proyectos: Qué se requiere n Evaluar proyectos es fácil n Se requiere n n n Un flujo de fondos (los que el proyecto va a generar) Una tasa de descuento Un indicador de rentabilidad Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 3
Análisis del proyecto: Cuestiones n Determinar qué hay dentro del flujo de fondos n n n Establecer la tasa de descuento apropiada n n ¿Cómo se llega al flujo de fondos del proyecto? ¿Cuál es el flujo de fondos relevante? Debe reflejar el riesgo del proyecto y la rentabilidad exigida ¿Cuál es la tasa relevante? Decidir la metodología de evaluación n La habitual es DCF, pero según los proyectos son más aplicables otras (opciones reales) Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 4
El proyecto en el portafolio de la empresa El proyecto y la generación de valor Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos
La empresa como administradora de portafolios n Todas las empresas están en el mismo negocio: Utilizar de la manera más eficiente un capital escaso Manejan dos carteras: de activos y de pasivos “Una empresa es una sucesión en el tiempo de proyectos de inversión y financiación” (Suárez) Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 6
Fondos de inversores La empresa como administradora de portafolios Capital Deuda Portafolio de pasivos Distribución de fondos a los inversores EMPRESA Inversión en activos Portafolio de activos Generación de fondos operativos Proyecto 1 Proyecto 2 Proyecto N Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 7
Portafolio de inversiones: Objetivo n El objetivo de manejar un portafolio de inversiones es encontrar la combinación de ellas que optimice la relación entre riesgo y rentabilidad n n n Maximizar la rentabilidad, dado un nivel de riesgo Minimizar el riesgo, dado un nivel de rentabilidad Todo ello, para maximizar el valor de la empresa para los accionistas Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 8
Primera conclusión: El proyecto en el portafolio de la empresa n n La evaluación de proyectos toma al proyecto como unidad de análisis Pero se preocupa por el efecto de cartera del mismo su efecto en la organización Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 9
Segunda conclusión: Origen del valor de la empresa n Los aumentos en el valor de la empresa se originan n Básicamente, en la administración de los activos n n Esto es, en la selección de proyectos rentables Subsidiariamente, en la administración de los pasivos Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 10
Tercera conclusión: Independencia de las decisiones n Las decisiones de invertir y de financiar son distintas e independientes n n Mientras el financiamiento no afecte la decisión del inversor El análisis del proyecto debe separar ambas decisiones Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 11
Elementos de la lógica del proyecto n Ámbito n n Actores n n ¿Quiénes se ven afectados por el proyecto? Enfoque del análisis n n ¿Dónde impacta el proyecto? ¿Quién analiza el proyecto? Viabilidad y conveniencia n ¿Cuáles son las condiciones necesarias? Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 12
Ámbito del proyecto Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos
El proyecto actúa en un ámbito determinado n n n Organizacional: La organización donde se ejecuta, y los distintos agentes involucrados Espacial: Área de acción/influencia del proyecto Temporal: Horizonte en el cual el proyecto generará efectos (o durante los cuales se computarán) Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 14
Ámbito del proyecto: Importancia de su definición n La definición del ámbito permite identificar los impactos relevantes n n n Los impactos dentro del ámbito del proyecto son internos, o sea computables El resto son externos, o no computables La definición del ámbito depende en parte de los objetivos y características del proyecto, y en parte del enfoque de la evaluación. Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 15
Actores involucrados y negociación Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos
Actores involucrados n n n Todo proyecto afecta a diversos actores Cada actor o grupo de actores tiene sus propios intereses, no necesariamente coincidentes El proyecto aparece como un ámbito de negociación Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 17
Modelo de empresa y agentes involucrados Capital Deuda Dueños Acreedores Intermediarios Financieros Cartera de Pasivos Asesores Evaluadores Reguladores CLIENTES Sociedad en general EMPRESA Directivos Empleados corporativos Directivos de unidades de negocio Empleados Cartera de Operarios Activos Proyecto 1 Proyecto 2 Proyecto N Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 18
El proyecto como ámbito de negociación n n La diversidad de actores y de intereses obliga a que el proyecto deba negociarse en todas sus instancias Eso implica la posibilidad de que el proyecto vaya modificándose como resultado de esa negociación Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 19
Enfoques de la evaluación Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos
Enfoques de la evaluación n n El proyecto puede ser analizado desde distintos enfoques Los costos y beneficios relevantes dependen del enfoque elegido Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 21
Enfoques de la evaluación: Enfoques básicos n Evaluación Privada: Efectos relevantes para el impulsor del proyecto n n n Unidad ejecutora del proyecto Unidad de negocios de la cual depende la UEP Empresa Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 22
Enfoques de la evaluación: Enfoques básicos n n Evaluación del Financista: Efectos relevantes para quien financia el proyecto Evaluación Económica (social): Efectos relevantes para toda la sociedad n n n Incluye costos y beneficios externos y efectos indirectos Considera los precios “verdaderos” No incluye transferencias Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 23
Diferentes enfoques y flujos relevantes: Esquema Beneficios directos Costos directos Impuestos Subsidios y otros pagos FLUJO del GOBIERNO FLUJO DE FONDOS LIBRE (El proyecto “en sí mismo”) Ingresos por préstamos Efectos externos Egresos por pago de capital e intereses Precios sociales FLUJO DE FONDOS del FINANCISTA FLUJO DE FONDOS del ACCIONISTA (El proyecto para el dueño) FLUJO DE FONDOS de la SOCIEDAD (El proyecto para la sociedad) Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 24
Efectos y valor del proyecto Valor Total del Proyecto para la Unidad Ejecutora + efectos del proyecto sobre la Empresa + efectos del proyecto sobre la Business Unit Valor Total del Proyecto para la Empresa Valor Total del Proyecto para la Business Unit + efectos del proyecto externos a la Empresa Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos Valor Total del Proyecto para la sociedad 25
Viabilidad, conveniencia y estudios vinculados Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos
Evaluación y estudios vinculados n n n La identificación, medición y valuación de impactos se alimenta de un conjunto de estudios previos Estos estudios permiten también evaluar la viabilidad o sostenibilidad del proyecto desde distintos enfoques, diferentes al económico. Esos enfoques se sintetizan en el enfoque económicofinanciero Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 27
“Bloques constructivos”: Viabilidad y conveniencia Viabilidad: Técnica De Mercado Legal Administrativa Organizativa Ambiental Conveniencia: Económica Financiera ¿Se puede hacer? ¿Cómo? ¿Hay capacidad técnica? ¿Hay demanda de los productos? ¿Es legal? ¿Hay restricciones? ¿Hay capacidad administrativa? ¿Hay capacidad organizativa? ¿Es ambientalmente sostenible? ¿Genera riqueza? ¿Es rentable hacerlo? ¿Es financiable? Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 28
Análisis del proyecto Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos
Actividades Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos
Análisis del proyecto: Cuestiones n Determinar qué hay dentro del flujo de fondos n n n Justificación: ¿Por qué hacer el proyecto? Identificación: ¿Cuál es el proyecto? Formulación: ¿Cuál es su lógica interna o estructura? Evaluación: ¿Es viable y conveniente? Establecer la tasa de descuento apropiada Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 31
Justificación del proyecto n n Pregunta básica: ¿Por qué es necesario hacer el proyecto? Se responde por referencia a los objetivos generales que el proyecto contribuiría a lograr n n Aunque no tan generales (“maximizar la utilidad”) que no nos digan nada Puede modificarse a medida que se profundiza el análisis del proyecto Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 32
Formulación y evaluación del proyecto Justificar Definir Establecer CUAL es el proyecto Identificar distintas alternativas de proyecto "Construir" Evaluar Analizar Establecer si el proyecto es VIABLE y CONVENIENTE Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos Estimar sus beneficios, costos y riesgos 33
Definición del proyecto Identificación del proyecto n ¿Cuál es la pregunta básica de todo el análisis? ¿Cuál es el proyecto? n n Lo primero es tener en claro en qué consiste el proyecto a analizar Lo importante es no definir al proyecto por sus acciones, sino por sus resultados y sus objetivos Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 34
Definición del proyecto Identificación del proyecto: Ejemplos n (Incorrectas) definiciones de proyectos n n n Ampliar la capacidad de la planta Comprar una empresa de distribución Pagar al personal un curso de capacitación en. . . Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 35
Definición del proyecto Identificación del proyecto: Ejemplos n Correctas definiciones de proyectos n Aprovechar la expansión de la demanda n n Mejorar la capacidad de distribución n n Ampliando la capacidad, o importando, o. . . comprando una empresa de distribución, o construyendo un centro logístico, o. . . Aumentar la capacidad del personal n Realizando un curso de capacitación, o financiando sus estudios de postgrado, o. . . Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 36
Definición del proyecto Identificación del problema u oportunidad n n El proyecto se define en función de su objetivo El objetivo es solucionar un problema o aprovechar una oportunidad El paso inicial es identificar y caracterizar el problema u oportunidad Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 37
Formulación y evaluación: Actividades Identificar Establecer cuáles son los impactos relevantes del proyecto Medir Definir magnitud y signo de los impactos, en una unidad de medida Valorar Asignar a los impactos un valor en unidades monetarias Ordenar Establecer el orden temporal en el cual ocurrirán los impactos Comparar Determinar si los beneficios superan o no a costos e inversiones Optimizar Determinar si puede mejorarse el beneficio neto obtenido Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos Inversiones Costos Beneficios 38
Formulación y evaluación: Actividades - Ejemplo Producción de dulces gourmet Establecimiento de una línea abierta al cliente Identificar Ventas de dulces a negocios de delicatessen Canalización de quejas y sugerencias Medir Cantidad de kilogramos mensuales ¿Cantidad de llamadas? ¿Aumento de ventas? Valorar Precio de mercado x cantidad a vender ¿Reducción de las devoluciones de productos? Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 39
Conclusiones Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos
Cuarta conclusión n El proyecto no es una caja negra n n n Todo proyecto pasa por un ciclo de vida El análisis del proyecto es un conjunto complejo de actividades El proyecto es un ámbito de negociación Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 41
Quinta conclusión n La formulación y evaluación del proyecto dependen de la perspectiva del análisis n n n De la definición del ámbito de influencia del proyecto De la definición del enfoque desde el cual se analiza El proyecto debe ser viable desde distintos ángulos Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 42
Sexta conclusión n Las inversiones financieras pueden verse como un benchmark para los proyectos Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 43
Las inversiones financieras como benchmark n “A number of other separate markets could be identified. Any time a capital or financial asset is evaluated, we can group similar investments to form a market. The markets for stocks and bonds, however, are the most important asset groupings when investment decisions are made. They represent visible and relatively efficient alternative investments to any capital budgeting proposals under consideration by a firm. The board of directors of a firm should never approve capital expenditures without an awareness of the risk and return relationships currently existing in the bond and stock markets. ” Hampton, J. J. , Modern Financial Theory. Perfect and Imperfect Markets, 1982, Reston Publishing Company, page 189 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 44
Construcción del Flujo de Fondos Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos
Formulación y Evaluación: Acciones n La pregunta clave es ¿Cuáles son los efectos relevantes? Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 46
Relevancia de los efectos: De qué depende n Ámbito/enfoque n n n Comparación Con Proyecto vs Sin Proyecto n n n Efectos internos Efectos externos Efectos incrementales Efectos no incrementales Función objetivo n n Efectos directos Efectos indirectos Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 47
Relevancia de los efectos: Elementos conceptuales n Conceptos básicos n n n Incrementalidad Costo de oportunidad Conceptos adicionales n n n n Costos hundidos e inevitables Carácter económico de los costos y beneficios Beneficios y costos indirectos Beneficios y costos externos Condiciones necesarias y suficientes Proyectos “forzados” Horizonte relevante Opciones reales n Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 48
Relevancia de los efectos: Elementos aplicados n Tratamiento de n n n n n Capital de trabajo Amortizaciones de activos Impuesto al valor agregado Impuesto a las ganancias Final del proyecto y perpetuidad Moneda e inflación Moneda y tipo de cambio Distinta vida útil de los activos del proyecto Intereses cobrados y pagados ( Sesión Financiamiento) Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 49
Relevancia de los efectos: Elementos formales n Distinciones, convenciones, explicitaciones y decisiones n n Distinción entre período y momento Convenciones acerca de cuándo se generan los ingresos y egresos Explicitación de los supuestos Decisión acerca de los períodos de análisis Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 50
Flujo de fondos: Elementos formales Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos
Elementos formales: Distinción entre período y momento n n Un proyecto tiene efectos sobre más de un período: meses, trimestres, semestres, años Cada período se inicia y finaliza en un momento determinado Momento 0 Período 1 3 2 1 2 3 4 4 5 7 6 5 6 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 7 8 8 52
Elementos formales: Convenciones sobre ingresos y egresos n Los ingresos y egresos del proyecto ocurren al final de cada período Los ingresos y egresos del período 1 se ubican en el momento 1 Momento 0 Período 1 3 2 1 2 3 Las inversiones iniciales se colocan en el momento 0 4 4 5 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 7 6 5 6 7 8 8 53
Elementos formales: Decisión acerca de los períodos de análisis n Dada la convención acerca de ingresos y egresos, debe decidirse si mostrar el proyecto en períodos anuales o intraanuales n n Se suele mostrar el primer año en períodos intraanuales, y los restantes en años Se puede hacer una proyección de trabajo intraanual y otra “para mostrar”, en años Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 54
Elementos formales: Explicitación de los supuestos n Todo flujo de fondos debe ser precedido por una lista explícita de los supuestos utilizados Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 55
Flujo de fondos: Elementos conceptuales Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos
Flujo de fondos: Resumen de conceptos clave n El flujo de fondos relevante es el incremental n n Incrementalidad Costo de oportunidad Costos hundidos e inevitables Los efectos relevantes son los que generan movimientos de fondos n Carácter económico de costos y beneficios Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 57
Flujo de fondos: Resumen de conceptos clave (II) n Deben identificarse todos los efectos, aún aquellos que no se incluyen en el flujo n n n Beneficios y costos indirectos Beneficios y costos externos Beneficios y costos intangibles Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 58
Flujo de fondos: Resumen de conceptos clave (III) n Deben establecerse las condiciones en las que son relevantes los costos y beneficios detectados n n n Enfoque y ámbito del proyecto Función objetivo Condiciones necesarias y suficientes de un beneficio o costo Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 59
Flujo de fondos: Resumen de conceptos clave (IV) n Debe definirse cuál es el horizonte relevante n n n Debe tratarse de manera coherente el riesgo y la inflación n n Período de ventaja competitiva Cierre del proyecto o perpetuidad Coherencia entre flujo de fondos y tasa de descuento Deben separarse las decisiones de inversión de las de financiamiento n Establecer los impactos del financiamiento Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 60
Elementos conceptuales: Incrementalidad n Los costos y beneficios relevantes no son ni los totales ni los medios, sino los incrementales: n n n Aquellos que aparecen sólo si el proyecto se hace Se debe tener en cuenta la variación que se produce como consecuencia del proyecto El proyecto no sólo debe ser rentable, sino que debe ser la mejor alternativa n n n El proyecto Un proyecto alternativo La situación actual optimizada Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 61
Elementos conceptuales: Costo de oportunidad n Los costos relevantes son los costos de oportunidad n n = Beneficios de la mejor alternativa no emprendida (corolario de la incrementalidad) Son la primera aproximación al valor de los recursos empleados o generados por el proyecto n n n La determinación de estos costos se obtiene de la comparación entre la Situación Con Proyecto y la Situación Sin Proyecto Se pueden mostrar como flujo incremental o como flujo del proyecto y flujo del proyecto alternativo Sin embargo, no hay que forzarlos: pueden no existir Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 62
Elementos conceptuales: Costos hundidos e inevitables n No hay que considerar los costos que ya se han producido y que la realización del proyecto no puede alterar de ninguna forma n Costos irrecuperables n n Costos aún no incurridos, pero inevitables n n Ejemplo: Valor histórico de un activo Ejemplo: pagos futuros por un activo ya adquirido Simétricamente, tampoco aquellos beneficios irrenunciables n Ejemplo: una subvención independiente del proyecto Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 63
Elementos conceptuales: Carácter económico de costos y beneficios n n n Todos los costos y beneficios que se consideren deben corresponder a conceptos económicos Sólo las salidas y entradas de efectivo son relevantes Los costos y beneficios contables sólo tienen importancia por su efecto impositivo. n n Amortizaciones - vida útil contable Costos imputados Valoración a costo histórico Transferencias entre sectores de la organización Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 64
Elementos conceptuales: Costos y beneficios indirectos n Los costos y beneficios n n directos son aquellos que impactan directamente en la función objetivo indirectos, los que impactan en una variable de la función objetivo En muchos casos alcanza considerar los efectos directos En otros casos, los costos y beneficios indirectos pueden ser determinantes. Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 65
Elementos conceptuales: Costos y beneficios externos n Los costos y beneficios externos deben tenerse en cuenta, aunque no se computen para calcular la rentabilidad n Por posibles reacciones para internalizar los costos n n Ej. : Presión social para el tratamiento de la contaminación Por ventajas derivadas de esa internalización n Ej. : Anticiparse a tratar la contaminación mejora la imagen Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 66
Elementos conceptuales: Costos y beneficios externos n Los costos y beneficios externos deben tenerse en cuenta, aunque no se computen para calcular la rentabilidad n Por efectos sobre la empresa madre, corporación o subsidiarias n n Ej. : Con el proyecto, la Unidad de Negocios A libera recursos, que pueden ser aprovechados por otras unidades de negocio Para aprovechar el potencial de negociación n Ej. : Si el proyecto hace más eficiente a la empresa A, proveedora de B, ésta también se beneficia, por lo que puede estar interesada en participar en el financiamiento del proyecto Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 67
Elementos conceptuales: Horizonte del proyecto n La determinación del horizonte del proyecto no debería ser burocrática n n La vida del proyecto tiene tres “etapas”: Inversión, Horizonte Explícito, Valor Residual La determinación del horizonte del proyecto debe hacerse en función de la duración económica de los activos y del período de ventaja competitiva del proyecto Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 68
Horizonte del proyecto: Duración económica n Es el valor más pequeño entre la vida útil técnica y el tiempo que tarda en ser económicamente obsoleto n n Vida útil técnica: período durante el cual el activo mantiene sus características técnicas Obsolescencia económica: período a partir del cual es conveniente cambiar el activo por otro Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 69
Horizonte del proyecto: Período de ventaja competitiva (PVC) n Es el período durante el cual el proyecto puede apropiarse de beneficios por encima de los “normales” n Es decir, el período que contribuye a un VAN > 0 Rentabilidad Fuerzas competitivas PVC Costo de oportunidad del capital Tiempo Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 70
Horizonte del proyecto: Recomendación n El horizonte explícito de la evaluación debería establecerse en relación al PVC del proyecto (o eventualmente de la empresa) n n Eso implica que un horizonte explícito menor que el PVC puede llevar a errores en el análisis del proyecto Extender el PVC puede significar reinversiones futuras Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 71
Elementos conceptuales: Costos y beneficios intangibles n Definir a un costo o beneficio como intangible debería ser una “última instancia” n n n Siempre debería hacerse el intento de valorar un efecto “It’s better to be vaguely right than precisely wrong” (Keynes) La imposibilidad o inconveniencia de medir y valorar ciertos costos y beneficios no significa que no se los considere en la decisión Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 72
Costos y beneficios intangibles: “Valuación” n Los intangibles se “valúan” contra el VAN n n Ejemplo: Proyecto “estratégico” A, VAN = -$100 MM. La pregunta es: Los beneficios estratégicos, ¿valen $100 MM? Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 73
Elementos conceptuales: Opciones reales n Deben identificarse (e intentar valorarse) las opciones reales “insertas” en el proyecto n n Reversibilidad (parar, deshacer o terminar el proyecto) Flexibilidad (capacidad de adaptar el proyecto a imprevistos) Crecimiento estratégico Generación de nuevos proyectos Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 74
Elementos conceptuales: Consistencia en el tratamiento de los datos n Riesgo: El proyecto debe compararse con proyectos de igual riesgo n n El flujo de fondos debe incluir el riesgo si se descuenta a una tasa con riesgo La tasa de descuento debe reflejar el riesgo relevante del proyecto Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 75
Elementos conceptuales: Consistencia en el tratamiento de los datos n Inflación: El proyecto debe expresarse en una moneda comparable con la tasa de descuento n n Valores constantes Tasa real Valores corrientes Tasa nominal Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 76
Flujo de fondos: Elementos aplicados Tratamiento de Capital de trabajo Amortizaciones de activos Impuesto al valor agregado Distinta vida útil de los activos Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos
Tratamiento del capital de trabajo n El capital de trabajo se define como n n n n Caja operativa Deudores por ventas Inventarios Proveedores IVA (eventualmente) Los saldos de estas cuentas se estiman en función de ventas y compras y de la política comercial La inversión es el diferencial de cada período Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 78
Capital de trabajo: Concepto Este es la necesidad de capital de trabajo de la semana Este es el incremento requerido por las mayores ventas Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos Este es el recupero de capital de trabajo al final de la semana 79
Capital de trabajo: Cálculo por saldo de las cuentas Una mayor rotación reduce las necesidades de capital de trabajo Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 80
Tratamiento de amortizaciones de activos n n La amortización es un cargo contable Se resta de los ingresos en el estado de resultados, para calcular el resultado imponible n n Un ajuste más preciso reemplaza la amortización contable con la amortización impositiva Se vuelve a sumar al resultado después de impuestos, para obtener el flujo de fondos relevante Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 81
Tratamiento de las amortizaciones Ejemplos Caso 1: Amortizaciones periódicas Caso 2: Venta de un bien de uso Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 82
Tratamiento del IVA n La posición de la empresa frente al IVA es la diferencia entre dos movimientos: n n El IVA cobrado a los clientes IVA débito El IVA pagado a los proveedores IVA crédito Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 83
Opciones de tratamiento del IVA n n Opción 1: Las ventas y las compras se computan con IVA. Se calcula la posición ante el IVA y si es deudora se resta Opción 2: Las ventas y las compras se consideran netas de IVA Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 84
Tratamiento del IVA: Ejemplo Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 85
Tratamiento del impuesto a las ganancias n n El impuesto a las ganancias grava el resultado neto del proyecto Se calcula como Resultado operativo menos Amortizaciones de activos fijos menos Resultado financiero Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 86
Opciones de tratamiento del impuesto a las ganancias n n n Opción 1: Calcular en la misma planilla el resultado imponible, luego el flujo neto Opción 2: Calcular el resultado imponible en una planilla aparte, y exportar el monto a pagar al flujo En ambos casos, se calcula el impuesto que el proyecto pagaría si se financiara totalmente con capital propio n Los intereses se computan los intereses en la versión financiera Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 87
Tratamiento del final del proyecto n La vida del proyecto tiene tres etapas n n Inversión Horizonte explícito Valor residual El cálculo del valor residual presenta dos opciones n n Cierre del proyecto Continuidad Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 88
Tratamiento del final del proyecto: Cierre del proyecto n En el último período – el de cierre – deben identificarse los costos y beneficios específicos: n Ingresos por venta de bienes de uso n n Como tales o como desechos Memo: Tratamiento del valor de libros Ingreso por recupero del capital de trabajo Egresos por costos de cierre n n n Indemnizaciones de la mano de obra Costo de disposición de desechos Costos de cierre propiamente dichos Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 89
Tratamiento del final del proyecto: Continuidad n n El proyecto continúa “por muchos años” o “eternamente”, por lo que debe calcularse el valor de continuidad El valor de continuidad es el valor actual del flujo neto de todos los períodos posteriores al final del horizonte explícito Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 90
Tratamiento del final del proyecto: Cálculo del valor de continuidad n Caso 1: El proyecto dura “n” años y genera un flujo neto constante Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 91
Valor de Continuidad: Ejemplo Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 92
Costo anual equivalente n Para evitar el cálculo de reinversiones futuras en el valor de continuidad, o para comparar entre dos activos de distinta vida útil, se utiliza el n n Costo Anual Equivalente transformación del VA del activo a una anualidad constante Requerimientos: n n n Vida útil Tasa relevante Valor residual Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 93
Costo anual equivalente: Ejemplo de selección de activos de distinta vida útil n Decisión entre dos máquinas de igual output: La máquina B es más barata, pero dura menos Considerando la necesidad de repetir la inversión en B en el año 3, A es más económica Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 94
Evaluación de Proyectos Criterios de decisión Valor Actual Neto Tasa Interna de Retorno Período de Repago Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos
Regla general de decisión El decisor debe ser más rico con el proyecto que sin el proyecto Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 96
Criterios clásicos y supuestos n Criterios clásicos: n n n Valor actual neto Tasa interna de retorno Supuestos n n n Independencia de los proyectos Mercados de capitales competitivos La tasa de reinversión es similar a la tasa de costo de capital Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 97
Valor Actual Neto (VAN): Definición n n El VAN es la diferencia entre el valor actual de los beneficios brutos y el valor actual de los costos y las inversiones Expresa, en $ del Momento 0, cuánto más rico será el inversor si hace el proyecto Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 98
VAN: Criterio de decisión n n Criterio de no rechazo: Se debe aceptar todo proyecto cuyo VAN sea mayor que 0. Criterio de comparación: Se debe elegir el proyecto con mayor VAN n n Siempre que todos los VAN sean positivos Si los proyectos que se comparan tienen igual duración Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 99
VAN: No rechazo de proyectos n n No rechazo y aceptación de los proyectos son cuestiones diferentes Los proyectos con VAN>0 no se rechazan n i. e. , integran la cartera de proyectos factibles Esto significa que son proyectos eficientes en términos de la relación riesgo-rentabilidad Su eficiencia se mide en relación a los flujos esperados y el riesgo del proyecto, y es válida para todas las empresas Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 100
VAN: Aceptación de proyectos n Los proyectos aceptables deben tener un VAN > 0, pero también n Debe haber fondos para realizarlos n Deben ser mejores que los proyectos rivales n Deben cumplir todos los requerimientos del inversor n n En términos de su postura frente al indiferencia entre riesgo y rentabilidad En términos de los aspectos estratégicos) riesgo de su curva de no incluidos en el flujo (vg. , Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 101
VAN: Significado n Mide lo queda para el accionista del proyecto luego de computar: n n n Los ingresos Los costos de operación y otros Las inversiones Y, en el tasa de descuento, el costo de oportunidad del capital Por lo tanto, representa la riqueza adicional que se consigue con el proyecto sobre la mejor alternativa = RENTA ECONÓMICA Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 102
Tasa Interna de Retorno (TIR): Definición n Definición “operativa”: n n n Es la tasa que hace VAN = 0 k tal que VAN(FNt, k) = 0 Definición “conceptual”: Es la “rentabilidad interna” del proyecto o la rentabilidad del capital que continúa invertido. Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 103
La TIR como rentabilidad del capital propio remanente Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 104
TIR: “Construcción del VAN” n n Ese análisis permite ver cómo se “construye” el VAN El VAN es el diferencial de rentabilidad ganado sobre el costo de oportunidad de los fondos, sobre el capital invertido remanente en cada período Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 105
TIR: “Construcción del VAN” Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 106
TIR: Criterio de decisión n Criterio de no rechazo n n No se rechazan los proyectos en los cuales k < TIR Criterio de aceptación n Ceteris paribus, entre dos proyectos, se elige el de mayor TIR Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 107
TIR: Ventajas y desventajas n Ventajas: n n Resume mucha información relevante Es intuitiva Facilita la comparación de proyectos de distinto tamaño Desventajas: n n ¿Proyecto de inversión o toma de un crédito? Múltiples TIR Proyectos mutuamente excluyentes Distintas tasas de descuento para cada período Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 108
TIR: ¿Proyecto o Crédito? n ¿Qué proyecto es preferible? • Con mayor información, se advierte que uno es una inversión y otro un crédito Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 109
TIR: ¿Proyecto o crédito? (II) n Proyecto: Se elige aquel donde k < TIR n Crédito: Se elige aquél donde k > TIR n El VAN de un crédito aumenta con la tasa de descuento Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 110
Perfil de un proyecto “bien conformado” Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 111
Perfil de un crédito Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 112
TIR: Cambios de signo del flujo n n Si el flujo cambia de signo el análisis de la TIR no es tan directo Sea Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 113
Perfil de un proyecto con múltiples TIR Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 114
Solución de las múltiples TIR: TIR Modificada n Una solución es calcular la TIR modificada: n n Calcular el VA de los flujos negativos, a una tasa libre de riesgo Calcular el VF de los flujos positivos, a una tasa con riesgo (tasa de reinversión) Calcular la tasa que los iguala, para el horizonte del proyecto. El inconveniente es que la TIR se vuelve función de las tasas elegidas. Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 115
TIR Modificada: Ejemplo Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 116
TIR: Proyectos mutuamente excluyentes n La TIR no permite seleccionar adecuadamente entre proyectos mutuamente excluyentes y no repetibles (si ambos lo son): Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 117
Perfil de dos proyectos mutuamente excluyentes Proyecto 6 Proyecto 5 VAN(36, 6%) = 134 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 118
Múltiples TIR: TIR incremental n Una forma de solucionar el problema es calcular la TIR incremental: Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 119
Período de Repago n n Definición: Es el tiempo en el cual el proyecto repaga la inversión inicial. Desventajas: n n Privilegia los proyectos más cortos En la versión más simple, ignora el valor tiempo del dinero Da igual ponderación a todos los flujos anteriores al momento de corte, ignora todos los flujos posteriores al momento de corte Requiere estimar un momento de corte Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 120
Período de repago: Ejemplos PR “ingenuo”: B es preferible a A: 2 vs. 3 períodos PR “sofisticado”: B es preferible a A: 3 vs. 4 períodos En ningún caso consideran los $800 del período 5 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos 121
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