Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Finanza Aziendale prof. Luca Piras Lezione 15: La struttura finanziaria delle imprese

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Argomenti Il costo del capitale La scelta della struttura finanziaria La creazione di valore

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Il costo del capitale THE COST OF CAPITAL, CORPORATION FINANCE AND THEORY OF INVESTMIENT What is the "cost of capital" to a firm in a world in which funds are used to acquire assets whose yields are uncertain?

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning La domanda è stata elusa Immaginando che i flussi di cassa attesi fossero certi Che il ROE fosse pari al tasso Risk Free che un impresa agisca razionalmente se investe fino al punto in cui il rendimento marginale = tasso puro di mercato per massimizzare - I profitti - il valore di mercato

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Modigliani e Miller La struttura finanziaria può influire sul valore dell’impresa ? … in caso affermativo Esiste una struttura finanziaria ottimale ?

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Proposizione 1 Un impresa non può influire sul valore dei propri titoli in circolazione modificando la ripartizione tra azioni e debito V=B+S Tutto ciò è vero a condizione che: • Non vi siano imposte; • I mercati dei capitali funzionino al meglio; • L’impresa e i singoli azionisti possano indebitarsi alle medesime condizioni.

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Proposizione 1 Le imprese operano in un ambito di mercato efficiente Emettono solo titoli risk free e azioni Non vi è imposizione fiscale Nessun costo di transazione Nessun costo di default Nessuna asimmetria informativa Il Management opera nell’esclusivo interesse degli azionisti

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Proposizione 1 Impresa Indebitata V = Valore E = Valore azioni D = Valore Debiti V=E+D E=V-D Impresa Non Indebitata V = Valore E = Valore azioni D = Valore Debiti V=E E=V

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Proposizione 1

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Il valore Se il valore del capitale netto. . La nostra torta è fisso, i proprietari non devono preoccuparsi di come viene tagliata. Questa è la legge di conservazione del valore: Il valore dell’impresa dipende dalla parte sinistra dello stato patrimoniale, non da come viene finanziata

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Prima La dimensione della torta è la stessa quale che sia la sua struttura finanziaria E il suo valore non dipende dal modo in cui vengono tagliate le fette

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Esempio: 100% mezzi propri Dati 1. 000 Numero di azioni Prezzo per azione € 10 Valore di mercato delle azioni € 10. 000 Risultato atteso Risultati Attesi A B C Reddito operativo € 500 1. 000 1. 500 2. 000 Utiliper azione € 0, 50 1, 00 1, 50 2, 00 10 15 20 Rendimento delle azioni (%) 5 D

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Indebitiamoci al 50% Dati 500 € 10 Numero di azioni Prezzo per azione Valore di mercato delle azioni € 5. 000 Valore di mercato del debito € 5. 000 Risultati Reddito operativo A € 500 Interessi € 500 B 1. 000 500 C 1. 500 D 2. 000 500 Utili netti 0 500 1. 000 1. 500 Utili per azione 0 1 2 3 Rendimento per azione in % 0 10 20 30

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Spiegazione Se l’utile operativo è maggiore di 1. 000 si innesca un “effetto leva” che fa aumentare il rendimento delle azioni, Ma … : • Se il mercato dei capitali è efficiente; • Non ci sono imposte né costi di transazione • E gli azionisti possono indebitarsi alle stesse condizioni dell’impresa Tutto ciò è irrilevante ai fini del rendimento E non può esistere una struttura finanziaria ottimale

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Proposizione 2 Partiamo dal costo medio ponderato del capitale:

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Sviluppiamo • Poniamo • Moltiplichiamo entrambi i lati per (B+S)/S • Riscriviamo il secondo membro

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Effetto leva Alle condizioni poste da MM il rendimento per l’azionista aumenta all’aumentare del rapporto di indebitamento.

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Effetto leva La precedente relazione indica che rs è il costo di equilibrio dell’Equity B/S è il coefficiente angolare della retta • Se aumenta l’azionista si fa carico di una maggiore quota di rischio (aggiunge al rischio operativo anche quello finanziario) • Quindi richiederà un rendimento maggiore

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Proposizione 2 La leva aumenta il flusso atteso di utili per azione, ma non aumenta il prezzo Il rendimento atteso (in un impresa che non cresce) è una costante, sempre = al rapporto utili/prezzo. Rendimento atteso delle attività

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Politica finanziaria Valenza Strategica Definisce il posizionamento dell’impresa Condiziona le linee di governance Definisce i gradi di libertà del Management Invece: Spesso non esiste una politica aziendale Impieghi e Fonti sono il frutto di un agire quotidiano senza pianificazione Capital Budgeting Sconosciuto

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Politiche finanziarie Flessibili Ispirate da linee guida non da precetti rigidi Frutto di scelte consapevoli del Management • Cambiano nel tempo • Devono potersi adattare senza pesare sul bilancio • Devono essere coerenti con le strategie operative

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Politiche finanziarie Il livello ottimale di indebitamento varia nel tempo • Dinamiche del mercato dei capitali • Dinamiche settoriali • Evoluzione tecnologica • Fase del ciclo di vita dell’impresa

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Debito e ciclo di vita Fase 1 Start-up Fase 2 Espansione Fase 3 Crescita Fase 4 Maturità Fase 5 Declino Flussi Beneficio Fiscale Zero: no reddito Basso Aumenta con gli utili Alto ma declinante Disciplina del debito Basso: Az. ti = Mngrs Basso: Az. ti = Mngr Aumenta disclosure a soci terzi Aumenta: Separazione Az/Mngt Diminuisce: No New Inv Asimmetrie Informative Elevate: Solo Biz idea Alta: No trasparenza Diminuiscono: Track record Diminuiscono: Aum Trasp Possibili Scalate Costo del Dissesto Molto alti Alti Declinanti Bassi Costi di Agenzia Molto alti: Monit Invest Alti Declinanti Bassi Bisogno di Flessibilità Molto alto Alto: F. F. Imprevedibile Alti Basso Inesistente Trade-off Cost>Benef Neutrale Rilevanti Benef>Costi

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning L’industry • Sensibilità ai mercati di approvvigionamento • Sensibilità ai mercati di sbocco Le imprese dello • Trend dei flussi di cassa stesso settore • Capacità di indebitamento • Capacità di attrazione new equity sono simili per:

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Quindi È possibile individuare un rapporto “ottimale” di indebitamento Moltiplicatore del valore creato con gli investimenti Il rapporto ottimale è diverso per la singola impresa, similitudini e tendenze comuni per: Settore Ambito geografico Fase di vita Dimensione

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Progettazione della struttura Si tratta di un processo Le diverse fasi sono interrelate non in mera sequenza Il design del debito implica: §Durata §Determinazione del costo §Valuta di denominazione

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Progettazione Velocità • Rapidamente • Gradualmente Modalità • Aumento di Capitale • Disinvestimenti di attività • Sale and lease back • Politica dei dividendi • Mix debito/Equity diverso da quello medio aziendale per i nuovi investimenti

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Design del debito • La ricerca del miglior profilo Risk/Return o Armonizzazione dei flussi uscita/entrata o Agevolare il servizio al debito Patrimonio Netto e Debito Valore del Patrimonio Netto Valore del Capitale Investito Valore del Debito Tempo

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Armonizzazione Durata attività: • Ritorno in forma monetaria degli investimenti Durata del Debito • Scadenza Eventuali disallineamenti comportano fabbisogni aggiuntivi difficili da coprire • Nel medio periodo si determina instabilità finanziaria • Aumenta il rischio di default • Aumenta il costo del debito

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Fondamentali La durata del debito è influenzata delle opportunità di crescita La riduzione della durata può mitigare i conflitti tra azionisti e manager • Maggiore disclosure per scadenze ravvicinate Elevate opportunità di crescita: • + equity minor underinvestiment • Debiti a lungo > costi di negoziazione

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning I tassi Le attese sui tassi a lungo pesano sulla scelta della struttura: • Attese di crescita • Attese di ribassi • Periodi di elevata volatilità Nel medio/lungo termine • Tendenza all’aumento del beneficio fiscale

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Alcune conclusioni Non esiste una struttura finanziaria ottimale • Può essere ricercata una struttura funzionale ai piani aziendali Criteri razionali di determinazione • Durata • Determinazione del tasso (Costo) • Valuta di emissione (per imprese internazionalizzate)

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Alcune Conclusioni Può essere molto utile considerare congiuntamente le determinanti del valore delle Fonti (criteri finanziari di valutazione) • Effetti sul valore del rischio operativo • Effetti sul valore del rischio finanziario • Ripartizione del rischio tra i finanziatori • Privilegi contrattuali • Timing preferiti per categorie di finanziatori

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning

Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning